2023年 巴菲特致股東信
導讀
2024年2月24日，在波克夏市值創下歷史新高之際，巴菲特一年一度的致股東信正式發佈，這是巴菲特在失去「商業靈魂伴侶」查理蒙格之後，寫的第一封股東信。在信中，我們可以處處看到巴菲特對查理蒙格的致敬和緬懷。信件的最開頭，巴菲特用整整一頁篇幅致敬蒙格，稱蒙格是波克夏·海瑟威的「建築師」，自己則是「總承包商」， 形容他和蒙格的關係「亦兄亦父」。此外，信中還提到了巴菲特妹妹伯蒂的投資故事、波克夏生生不息的秘訣，以及外界關注的波克夏未來接班人的問題等等。
查理·蒙格——波克夏·海瑟威公司的建築師
查理蒙格，於 2023年11 月 28 日去世，距離他 100 歲生日僅差33 天。
雖然在奧馬哈出生和長大，但他一生中 80% 的時間都居住在其他地方。因此，直到1959年他35歲時，我才第一次見到他。1962年，他決定從事資金管理工作。
三年後，他告訴我 ——沒錯！—— 我購買波克夏的控制權是一個愚蠢的決定。但是，他向我保證，既然我已經做出了決定，他會告訴我如何糾正我的錯誤。
在我接下來要說的話中，請記住，查理和他的家人沒有一分錢投資於我當時管理的小型有限合夥投資企業，並且我是用有限合夥公司的錢去買下波克夏的。此外，我和查理當時都不覺得查理有一天會買入任何一股波克夏的股票。
儘管如此，查理在1965年及時地建議我：「華倫，不要再收購像波克夏這樣的公司了。但既然現在你控制了波克夏，那麼就在此基礎上以合理的價格購買優秀的企業；別再以優秀的價格購買合理的企業了。換句話說，放棄你從你的英雄、班傑明葛拉漢那裡學到的一切。它是有效的，但只有在小規模的實踐中有效。」多次猶豫後，我後來聽從了他的建議。
許多年後，查理成為我經營波克夏的合夥人，當我的舊習慣浮出水面時，他每次都讓我恢復了理智。直到他去世，他繼續擔任這個角色，我們和那些早期與我們一起投資的人，最終獲得了比我和查理夢寐以求的還要好得多的成就。
實際上，查理是現在波克夏的「建築師」，而我則充當「總承包商」，按照他的願景進行每日的施工。
作為締造者，查理從未攬功，而是讓我接受致敬和讚譽。在某種程度上，他和我的關係既是兄長，又像是慈愛的父親。即使當他知道他才是對的，他也把控制權交給我；即使當我犯下愚蠢的錯誤時，他也從不——從不——在我耳邊提醒我所犯下的錯誤。
在現實世界中，偉大的建築總是與他們的建築師聯繫在一起，而那些澆築混凝土或安裝窗戶的人很快就被遺忘了。波克夏已經成為一家偉大的公司。雖然我長期負責施工隊;但查理應該永遠被認為是「建築師」。
以下是致股東信正文：
致波克夏·海瑟威公司的諸位股東：
波克夏擁有超過300萬的股東賬戶。我負責每年寫一封信，對這個多樣化且不斷變化的股東群體很有用，他們中的許多人希望更多地瞭解他們的投資。
查理蒙格是我管理波克夏的合夥人，幾十年來，他同樣看待這一義務，並希望我今年能以定期的方式與你們溝通。他和我 在對波克夏股東的責任上是一致的。
作家們發現，描繪讀者們的畫像會對他們的寫作很有幫助，通常他們會希望吸引到大量的讀者群體。在波克夏，我們的目標則是有限的：將儲蓄託付給波克夏，且不存在任何轉賣期望的投資者。（在態度上類似於那些為了購買農場或出租物業而儲蓄的人，而不是那些喜歡用多餘的資金購買彩票或「熱門」股票的人）。
多年來，波克夏吸引了大量的此類「終身」股東及其繼承人。我們珍視他們的存在，並相信他們有權每年聽到好消息和壞消息，這些消息直接來自他們的CEO，而不是來自一個永遠只提供樂觀主義和甜言蜜語的投資關係經理或溝通顧問。
在設想波克夏所期望找到的目標股東這個問題上，我很幸運地擁有一個完美的心智模型，我的妹妹 伯蒂。讓我來介紹一下她。
首先，伯蒂很聰明，很睿智，喜歡挑戰我的想法。然而，我們從未有過爭吵，也從來沒有因意見不合而關係破裂。我們永遠不會。
此外，伯蒂和她的三個女兒，都將很大一部分積蓄投資于波克夏的股票。他們的持有期長達幾十年，而每一年伯蒂都會閱讀我要說的這些話。我的工作就是提前估計她會問些什麼問題，並給出誠實的答案。
和你們中的大多數人一樣，伯蒂理解很多會計術語，但她的會計知識還不至於通過註冊會計師考試。她關注商業新聞——每天閱讀4份報紙，但她也並不認為自己是經濟學專家。
她很理智、非常理智，她本能地知道應該永遠忽略那些所謂的權威人士。畢竟，如果她自己能準確地預測出明天的贏家，她會將自己寶貴的見解無償地分享給自己的鄰居嗎？這樣一來，與她競價購買的人就多了。
這就如同去尋寶，但把標明金子位置的「藏寶圖」遞給鄰居一般。
伯蒂瞭解激勵機制的力量——無論好壞——人性的弱點，她也從人們的行為中捕捉到他們真實意圖的蛛絲馬跡。簡而言之，她不比任何人傻。
那麼，今年，伯蒂會對什麼感興趣呢？
一、經營業績、事實和虛構
讓我們從數字開始。官方年度報告從 「K1」頁開始，長達 124 頁。它包含了大量的信息——有些重要，有些微不足道。
在這些披露的信息中，許多股東以及財經記者將關注「K72」頁。在這一頁上，他們會找到眾所周知的「底線」，標有「淨利潤（虧損）」。這些數字顯示，2021 年，為 900 億美元，2022 年，為虧損230 億美元，2023 年，為 960 億美元。
（如此劇烈的盈利波動，）這到底是怎麼回事？
如果你問專業人士，他會告訴你這些「盈利」數字是按照清晰且可靠的「金融會計準則委員會」頒佈的規則計算出來的，有一個盡職盡責的證券交易委員會授權發佈，並由德勤會計師事務所的世界級專業人士進行審計。
在K-67頁，德勤還清晰地註明：「我們認為，財務報表在所有重要方面都公允地……反映了截至2023年12月31日過去三年公司每一年的財務狀況……及其經營結果」。
經過這一系列的認證之後，這個「淨利潤」數字便很快通過互聯網和媒體傳遍了世界各地。各方都認為他們已經完成了自己的工作；並且從法律上來說，他們確實完成了。
但是，我們仍然對此感到不安。在波克夏，我們的觀點是「利潤」應該是符合邏輯的概念，伯蒂在評估一家企業時會發現它有點用處，但也只是一個起點。
因此，波克夏同樣向你們報告「經營性利潤」。而（經營性利潤）所講述的故事是這樣的：2021年為276億美元，2022年為309億美元，2023年374億美元。
強制性公佈的數字（即「淨利潤」）與波克夏傾向於公佈的數字（即經營性利潤）之間的主要區別在於，（經營性利潤）不包括未實現的資本利得，而這些未實現的資本利得有時每天的波動都可能超過50億美元。
具有諷刺意義的是，在2018年強制性（金融會計）準則「改進」之前，我們傾向的使用的方法就是當時的會計準則。
幾個世紀之前，伽利略的經歷本應告訴我們，不要去招惹高高在上的人所制定的規則。但是，在波克夏，我們可以固執。
資本利得本身的重要性毋庸置疑：我預計資本利得將是波克夏未來幾十年價值增長的重要組成部分。不然，我們為什麼還要把你們（和伯蒂）的鉅額資金用於流通股投資，就像是我整個投資生涯中始終將自己的個人資金投入其中一樣？
自從1942年3月11日我第一次購買股票開始，我不記得有任何一段時期，我不是將自己的大部分淨資產投資於股票，且是美國股票的。在命運齒輪開始轉動的1942年的這天，道瓊斯指數跌破了100點，而我「扣響了扳機」。
我（所買的股票：城市服務公司）在學校放假時很快下跌了5美元。但不久之後，情況就發生了逆轉，現在道瓊斯指數徘徊在38000點左右。
對於投資者來說，美國一直是個了不起的國家，他們需要做的就是靜靜地坐等，誰的話都不要聽。
但是，根據「淨利潤」去判斷波克夏的投資價值是非常愚蠢的，因為「淨利潤」數字包含了股票市場每天、甚至是年度的反覆無常的變化。正如班傑明·葛拉漢教導我的，「短期來看，市場就像是一臺投票機；長期來看，它是一臺稱重器」。
二、我們所做的
我們在波克夏的目標很簡單：我們希望擁有享有良好、基本和持久經濟效益的企業，要麼全部擁有，要麼持有一部分股份。在資本主義體系中，一些企業將會長期蓬勃發展，而另一些則會被證明是無底洞。要預測哪些企業會成為贏家、哪些會成為輸家，比你想象的要困難得多。那些聲稱他們知道答案的人，通常要麼是自欺欺人，要麼是江湖郎中。
在波克夏，我們特別青睞那些未來能夠以高回報率投入額外資本的稀有企業。擁有一家這樣的公司，然後靜靜地坐著，幾乎可以創造無法估量的財富。甚至這樣的持有者的繼承人也有時可以過上終身的悠閒生活。
我們也希望這些受青睞的企業由能幹和值得信賴的管理者運營，儘管這是一個更難做出的判斷，波克夏公司也曾有過令人失望的經歷。
1863年，美國首任審計官，休·麥卡洛克給所有的國有銀行寄了一封信。他的指示包含了這樣的警告：「永遠不要抱著能預防被騙的心態，與不誠實的人打交道」。許多自以為能夠「管理」不誠信問題的銀行家都從麥卡洛克的建議中領悟了智慧，我也同樣如此。人心隔肚皮。真誠和同理心很容易偽造。現在與1863年一樣。
上述的兩點，是我長期以來所描繪的買入企業的兩個必要條件。有一段時間，我們有大量的候選企業可以評估。如果我錯過了一家（我其實錯過了很多家），總有另一家等著我。
而這樣的時間一去不返了。規模是一個原因，而日益激烈的收購競爭是另一個因素。目前，波克夏的淨資產是美國公認會計准則下有史以來美國企業中最高的。創紀錄的營業收入和強勁的股市使得波克夏的年末淨資產達到了5610億美元。
2022年，標普其他499家公司的淨資產合計為8.9萬億美元（這可是美國企業的名人堂）。（2023年標普的數據還未公佈，不過這個數字不太會大幅超過9.5萬億。）
以這種方式計算，波克夏佔到了6%的份額。要在5年內將我們龐大的基數翻一番是不可能的，尤其在我們非常不喜歡增發股票的前提下。（這種行為會立即增加淨資產）。
在美國，只有少數公司能吸引波克夏的投資興趣，而他們已經接受了我們和其他人無止境的挑剔。這些公司中，有些我們有能力評估，有些則沒有。並且，即使是我們有能力評估的公司，它們的價格必須要有吸引力。
在美國之外，基本上沒有能夠讓波克夏進行有實際意義的資本部署的候選公司。總而言之，我們（在未來）不可能取得令人瞠目的業績。
儘管如此，管理波克夏總是非常有趣，且絕大部分時間是快樂的。從積極的一面來看，在我掌管波克夏59年後，無論是我們100%控股的還是隻擁有一部分所有權的，從權重來看，我們比絕大多數美國的大公司都更具經濟前景。
在運氣和勇氣的雙重作用下，公司從數十次的決策中脫穎而出，成為少數幾個大贏家。我們現在有一小群長期擔任經理的人，他們從不考慮離開公司，把65週年看作只是又一個生日而已。
波克夏受益於不同尋常的恆心和明確的目標。雖然我們強調善待我們的員工、社區和供應商，但誰不希望這樣做呢？—— 我們將永遠效忠於我們的國家和我們的股東。我們永遠不會忘記，雖然你的錢和我們的錢混在一起，但它不屬於我們。
有了這樣的重點，再加上我們目前的業務組合，波克夏應該比一般的美國公司做得好一點，更重要的是，在運營中，資本永久損失的風險也應該大大降低。不過，任何超出「稍微好一點」的東西都是一廂情願的想法。當伯蒂把全部賭注押在波克夏的時候，這種謙虛的願望還沒有實現——但現在已經實現了。
三、 我們不那麼秘密的武器
有時，市場 和 / 或 經濟會導致一些基本面良好的大型企業的股票和債券出現明顯的定價錯誤。事實上，市場可以——也將——像1914年的四個月和2001年的那幾天一樣，不可預測的停滯崩潰甚至消失。
如果你認為現在的美國投資者比過去更穩定，那就回想下2008年9月吧。通信的速度和技術的奇蹟促進了全球範圍內的瞬間癱瘓，自煙霧信號以來，我們已經走過了漫長的道路。這種即時恐慌不會經常發生，但它們會發生。
波克夏能夠以鉅額的資金和確定的業績立即應對市場波動，這可能會為我們提供一個偶爾的巨大機會。雖然股票市場的規模比我們早年要大得多，但如今的活躍參與者既不比我上學時情緒更穩定，也不比我上學時受過更好的教育。
不管出於什麼原因，與我年輕時那會兒相比，現在的市場表現得更像是一個賭場。賭場中居住著很多家庭，每天都在誘惑著這些住戶。
金融生活中有一個事實永遠不應忘記。華爾街——用這個詞來比喻的話——希望客戶賺錢，但真正讓華爾街居民熱血沸騰的是狂熱的活動。
在這種時候，任何可以推銷的愚蠢行為都會被大力推銷——不是每個人都這樣做，但總會有人這樣做。
偶爾情況下，場面會變得醜陋。政客們會被激怒；最明目張膽的不法分子會溜之大吉，富甲一方，逍遙法外；而你隔壁的朋友則會變得困惑、貧窮，有時還會具有報復心理。他意識到，金錢壓倒了道德。
波克夏的一條投資規則從未改變，也不會改變：絕不冒永久性資本損失的風險。得益於「美國的順風」和複利的力量，如果你在一生中能夠做出幾個正確的決定並避免犯嚴重的錯誤，我們所經營的領域過去是——將來也會是——回報豐厚的。
我相信波克夏能夠應對前所未有的金融災難。我們不會放棄這種能力。
當經濟動盪發生時，波克夏的目標將是作為國家的資產發揮作用——就像在2008-09年以非常微小的方式發揮作用一樣——幫助撲滅金融大火，而不是成為點燃這場大火的眾多公司中的一員，不管是無意的還是以其他方式。
我們的目標是很現實的。波克夏的優勢來自於扣除利息成本、稅金和大量折舊及攤銷費用後的多元化盈利（"EBITDA"是波克夏禁止使用的衡量標準）。
我們的運營對現金的需求也很小，即使國家遇到長期的全球經濟疲軟、恐懼和瀕臨癱瘓。
波克夏目前不支付股息，股票回購是100%自行決定的。每年的債務到期日也並不重要。
公司持有的現金和美國國庫券頭寸也遠遠超出了傳統觀點所認為的必要水平。在2008年的恐慌中，波克夏依然能在運營過程中獲得現金，沒有以任何方式依賴商業票據、銀行額度或債務市場。
雖然我們沒有預測到經濟癱瘓何時會到來，但我們時刻做好了準備。
極致的財政保守主義是我們對那些加入波克夏的人所做出的承諾。在大多數年份——甚至在大多數十年中——我們的謹慎都可能被認為是不必要的行為，就像是給一座防火的堡壘式建築購買保險一樣。
但波克夏不想給伯蒂或任何信任我們的人帶來永久性的經濟損失——長期的報價縮水是無法避免的。
波克夏一直生生不息。
四、 讓我們感到舒適的非受控業務
去年我提到了波克夏長期持有的兩隻股票，可口可樂和美國運通。這些都不像我們對蘋果的持倉那麼大。每隻股票只佔波克夏公司公認會計准則淨值的4-5%。但它們是有價值的資產，也說明了我們的想法。
美國運通於1850年開始運營，可口可樂於1886年在亞特蘭大的一家藥店誕生。（波克夏不太喜歡新公司）。多年來，兩家公司都試圖向不相關的領域擴張，但都沒有取得什麼成功。在過去——但現在肯定不是——兩者甚至都管理不善。
但兩家公司都在其主營業務上取得了巨大成功，並根據情況在各地進行了重塑。而且，最重要的是，他們的產品「四處旅行」。可口可樂和美國運通的核心產品都在世界範圍內家喻戶曉，而現金流和對毋庸置疑的金融信任的需求是我們這個世界永恆的必需品。
在2023年，我們沒有買賣美國運通或可口可樂的股票——延續了我們自己的《李伯大夢》式的沉睡期。這種沉睡期現在已經持續了二十多年。去年，這兩家公司再次通過提高盈利和股息來獎勵我們的不作為。事實上，在2023年，我們從美國運通獲得的收益份額，已經大大超過了我們很久以前購買的13億美元成本。
美國運通和可口可樂幾乎肯定會在2024年提高股息——美國運通的股息可能提高16%，——而且我們肯定會全年保持我們的持股不變。我能創造一個比這兩家公司更好的全球業務嗎？正如伯蒂會告訴你的那樣：「不可能」。
儘管波克夏在2023年沒有增持這兩家公司的股票，但由於我們在波克夏進行的股票回購，您去年對可口可樂和美國運通的間接所有權有所增加。這種回購有助於增加您對波克夏擁有的每一項資產的參與。對於這個顯而易見但經常被忽視的事實，我補充了我通常的警告：所有股票回購都應該取決於價格。以商業價值為折價回購的明智之舉，如果以溢價回購，就會變得愚蠢。
持有可口可樂和美國運通股票的得失教訓？當你找到一個真正出色的企業時，請堅持下去。耐心是有回報的，一項出色的業務可以抵消許多不可避免的平庸決定。
今年，我想描述另外兩項我們預計無限期維持的投資。與可口可樂和美國運通公司一樣，這些承諾相對於我們的資源而言並不大。然而，它們是值得的，我們能夠在2023年增加這兩個倉位。
截至年底，波克夏擁有西方石油27.8%的普通股，同時還擁有認股權證，在五年多的時間裡，這些認股權證使我們能夠選擇以固定價格大幅增加我們的所有權。儘管我們非常喜歡我們的所有權和選擇權，但波克夏對收購或管理西方石油沒有興趣。
我們尤其看好西方石油在美國持有的大量石油和天然氣，以及在碳捕獲方面的領先地位，儘管這種技術的經濟可行性還有待驗證。這兩項活動都非常符合我國的利益。不久前，美國還嚴重依賴外國石油，碳捕獲沒有任何有意義的支持者。事實上，在1975年，美國每天的石油產量為800萬桶石油當量，遠不能滿足自身需求。美國在第二次世界大戰中處於有利的能源地位，但現在卻嚴重依賴外國——可能還是不穩定的——供應商。據預測，隨著未來用量的增加，石油產量將進一步下降。
很長一段時間以來，悲觀主義似乎是正確的，到2007年，產量下降到了500萬桶油當量/每日。與此同時，美國政府在1975年建立了戰略石油儲備（「SPR」）以緩解（儘管並沒有完全消除）美國自給自足能力的削弱。
然後——哈利路亞！——頁岩油經濟在2011年變得可行，我們的能源依賴結束了。現在，美國的產量超過了1300萬桶油當量/每日，而石油輸出國組織不再佔據上風。西方石油自身的美國年產油量每年都接近於SPR的整個庫存。如果美國國內產量保持在500萬桶油當量/每日，並且發現自己極度依賴非美國來源，我們的國家今天將會非常——非常——緊張。在那個水平上，如果外國石油不可用，SPR將在幾個月內被耗盡。
在Vicki Hollub的領導下，西方石油正在為國家和所有者做正確的事情。沒有人知道未來一個月、一年或十年油價會怎麼樣。但Vicki知道如何將石油從岩石中分離出來，這是一種不尋常的才能，對她的股東和她的國家都是有價值的。
此外，波克夏還將繼續被動地長期持有五家大型日本公司的股份，每家公司的經營方式都高度多元化，與波克夏本身的經營方式有些類似。
去年，在格雷格·阿貝爾和我前往東京與這五家公司的管理層交談後，我們增持了這五家公司的股票。
目前，波克夏分別持有這五家公司約9%的股份。(稍微提一下：日本公司計算流通股的方式與美國不同）波克夏還向每家公司承諾，不會購買超過9.9%的股份。
我們對這五家公司的投資成本共計1.6萬億日元，五家公司的年末總市值為2.9萬億日元。然而，近年來日元走軟，我們的未實現收益為61%（以美元計算），即80億美元。
格雷格和我都不相信我們能預測主流貨幣的市場價格。我們也不相信能僱到有這種能力的人。因此，波克夏用1.3萬億日元的債券收益為其在日本的大部分頭寸融資。
這些債券在日本很受歡迎，我相信波克夏的未償日元債務比任何其他美國公司都要多。日元貶值為波克夏帶來了19億美元的年終收益，根據美國通用會計準則，這筆收益將定期計入2020-23年期間的收入。
在某些重要方面，伊藤忠、丸紅、三菱、三井和住友這五家公司都奉行對股東有利的政策，這比美國通常實行的政策要好得多。自從我們購買日本股票以來，這五家公司的每一家都以有吸引力的價格減少了其流通股數量。
與此同時，這五家公司的管理層對自身報酬的要求遠沒有美國公司那麼積極。還要注意的是，這五家公司每家都只將大約1/3的收益用於分紅。
這五家公司留存的鉅額資金既用於建立其眾多業務，也會用一小部分用於回購股票。與波克夏一樣，這五家公司也不願發行股票。
波克夏的另一個好處是，我們的投資有可能會為我們帶來全球範圍內與五家管理完善、備受尊敬的大公司合作的機會。他們的利益比我們廣泛得多。
而且，日本公司的CEO們也可以放心，因為他們知道波克夏將一直擁有巨大的流動性資源，可立即用於此類合作，無論規模如何。
我們從2019年7月4日開始投資日本。鑑於波克夏目前的規模，通過公開市場購買建立頭寸需要極大的耐心和較長的「友好」價格期。這個過程就像扭轉一艘戰艦。這是我們在波克夏早期從沒有遇到過的一個較大的劣勢。
五、 2023 年的記分卡
我們每個季度都會發布一份新聞稿，以類似於下圖的方式來報告我們的運營收益（或虧損）情況。以下是全年彙總：
在2023年5月6日波克夏的年度聚會上，我介紹了當天一早發佈的第一季度業績報告。隨後，我簡短地總結了全年的展望：
（1）2023 年，我們大多數非保險業務的盈利都將下降；
（2）我們最大的兩個非保險業務——BNSF（伯靈頓北方聖太菲鐵路運輸公司）和BHE（波克夏海瑟威能源公司）的良好業績將會對沖這一下降，這兩家公司合計佔2022年營業收入30%以上；
（3）我們的投資收入肯定會大幅增長，因為波克夏持有的鉅額美國國債頭寸終於開始得到回報，向我們支付遠高於以往收到的微薄收益；
(4) 保險業可能會有不錯的表現，這是因為保險業的承保收益與經濟中其他領域的收益並不相關，此外，財產意外保險價格已經走強。
保險業務符合預期，但是BNSF和BHE兩家公司的情況與我的預期有偏差，下面逐一分析：
鐵路對美國經濟的發展至關重要。鐵路從成本，燃料使用量和碳排放強度等角度衡量，很明顯是將重型貨物運往遙遠目的地的最有效方式。
卡車運輸的優勢體現在短途方面，而美國人需要的很多貨物必須運往數百甚至數千英里之外的客戶手中。國家的發展離不開鐵路，同時鐵路行業的資金需求始終是巨大的。事實上，與大多數美國企業相比，鐵路行業對資本消耗量非常大。
BNSF是覆蓋北美的六大鐵路系統中最大的一家，擁有23759英里長的主軌道、99條隧道、13495座橋樑、7521臺機車和其他各種固定資產，資產負債表上的價值高達700億美元。我判斷要讓這些數字翻倍需要5000億美元，而完成這項工作需要幾十年時間。
BNSF每年的支出必須超過折舊費用，才能維持現有的業務水平。這種情況對於哪一個行業持有者來講都是不利的局面，對資本密集型行業尤為不利。
從我們14年前收購以來，BNSF超出GAAP折舊費用的支出總額已經達到驚人的220億美元，相當於每年超過15億。
這中間的差距意味著，除非我們定期增加鐵路公司的債務，否則BNSF支付給波克夏的股息將持續大大低於其公佈的盈利。這不是我們希望做的。
最終波克夏收購BNSF的交易獲得了可以接受的回報，儘管比表面看起來要少，而且從重置價值上看也微不足道。
對於此，我和波克夏的董事會並不感到意外，這也解釋了我們在2010年得以重置價格的很小比例收購BNSF的原因。
北美的鐵路系統，單程長途運輸大量的煤炭、穀物、汽車，以及進出口貨物，往往回程的收入成了問題。極端的天氣條件經常阻礙軌道、橋樑和設備的使用。洪水也可能帶來噩夢。
這些都不足為奇。我坐在舒適的辦公室中，而鐵路是一項戶外活動，許多員工在艱難，有時甚至危險的條件下工作。
一個不斷演變的問題是，越來越多的美國人不願意在某些鐵路運營中從事艱苦且孤獨的工作。
工程師們必須面對這樣一個事實：在美國3.35億人口中，一些孤獨或精神失常的美國人會選擇躺在100節車廂的超重型列車前自殺，而這種列車在不到一英里或者更遠的地方根本無法停下。
你想成為那個無助的工程師麼？這種悲劇每天在北美都會發生一次，而在歐洲更加普遍，並將一直伴隨著我們。
鐵路行業的工資談判最終可能掌握在總統和國會手中。此外，美國鐵路公司每天都被要求運輸很多危險貨物，而這是該行業寧願避免的。「共同承運人」這個詞已經界定了鐵路的責任。
去年，由於營收下降，BNSF的盈利下降幅度超出了我的預期。雖然燃料成本也有所下降，但華盛頓宣佈的工資漲幅卻遠遠超出了通脹目標。這種差異可能會在未來的談判中再次出現。
儘管BNSF運輸的貨物和資本支出比北美其他五大鐵路公司中的任何一家都多，但自我們收購以來，它的利潤率相對於其他五家都有所下滑。BNSF覆蓋的服務範圍是首屈一指的，因此我相信利潤率較量中能夠且應該有所改善。
我尤其為BNSF對國家的貢獻感到自豪，也為那些在北達科他州和蒙大拿州冬季零度以下戶外工作以保持美國商業動脈暢通的人們感到驕傲。
鐵路運營平時不會受到太多關注，但如果不能正常工作，整個美國都會立即注意到。
一個世紀後，BNSF仍將是美國和波克夏的重要資產。這點可以放心。
去年，我們對 BHE 的收益感到失望，這是第二次，且更為嚴重。公司大部分的大型電力公用事業業務以及廣泛的天然氣管道業務的表現與預期差不多。
但是，一些州的監管環境引發了零利潤甚至破產的可能（加州最大的公用事業公司已經破產，夏威夷目前面臨破產威脅）。
在這些管轄區，曾經被視為美國最穩定行業之一的公用事業公司，很難預測盈利和資產價值。
一個多世紀以來，電力公司通過向各州承諾固定的股本回報率（有時對業績優異者還會有少量獎金），籌集了鉅額資金，為其增長提供資金。通過這種方法，大量的投資被用於未來幾年可能需要的產能。
這種前瞻性反映了一個現實，即公用事業公司建設發電和輸電資產往往需要多年時間。BHE在西部多州輸電項目於2006年啟動，距離完成還有幾年時間。最終，它將服務於10個州，佔美國大陸面積的30%。
私人和公共電力系統都採用了這種模式，即使人口增長或工業需求超出預期，電力供應也不會有問題。對監管機構、投資者和公眾來說，「安全邊際」方法似乎是明智的。
現在，這種帶來「固定但令人滿意的回報方式」在一些州被打破，投資者開始擔心這種情況可能會蔓延。氣候變化增加了他們的擔憂。地下輸電可能是必需的，但在幾十年前，誰願意為這種建設支付驚人的費用呢？
在波克夏，我們對已經發生的損失金額做出了最佳估計。這些損失由森林火災造成的，如果對流風暴變得更加頻繁，森林火災的頻率和強度都會增加，並且可能還會愈演愈烈。
我們還需要很多年，才有可能知道BHE在森林火災中的最終損失，才能明智地決定未來在脆弱的西部州進行投資的可取性。其他地方的監管環境是否會發生變化還有待觀察。
其他電力公司可能面臨類似於太平洋天然氣與電力公司以及夏威夷電力公司的生存問題。以沒收的方式解決我們目前的問題，顯然對BHE造成不利影響，但該公司和波克夏本身的結構，都能應對不利的意外情況。
我們在保險業務中經常遇到這些，我們的基本產品是風險承擔，其他業務也會出現這種情況。波克夏可以承受財務意外狀況，但我們不會花冤枉錢。
無論波克夏的情況如何，公用事業行業的最終結果可能是不利的：某些公用事業公司可能無法繼續吸引到美國公民的儲蓄，將被迫採用公共電力模式。
內布拉斯加州在二十世紀三十年代就做出了這樣的選擇，全美也有許多公共電力業務在運行。最終，選民、納稅人和用戶將決定他們更喜歡哪種模式。
當一切塵埃落定，美國的電力需求和隨之而來的資本支出將是驚人的。我沒有預料到甚至沒有考慮過監管的不利因素，我和波克夏在BHE的兩位合夥人都沒有這樣做，我們一起犯了一個代價高昂的錯誤。
問題已經談得夠多了，說說我們的保險業務去年表現異常出色，在銷售、浮存金和承保利潤方面都創下了紀錄。
財產險與意外傷害保險（以下簡稱「P/C」）是波克夏業務的核心。我們已經從事這項業務57年，儘管我們的業務量增長了近5000倍——從1700萬美元增加到830億美元——但我們仍有很大的增長空間。
除此之外，我們經常痛苦地領悟到很多關於什麼類型的保險業務和什麼樣的人應該避免。最重要的教訓是，我們的承保人可以是高矮胖瘦、男女老幼，本國或外國，但他們不能是在辦公室裡的樂觀主義者，無論生活中的質量通常多麼令人嚮往。
意外險業務中的意外幾乎總是負面的，這種意外可能在六個月或一年保單到期幾十年後發生。這個行業的會計設計應該認識到這一現實，但估算錯誤可能非常嚴重。如果碰到江湖騙子，識別過程通常既緩慢又昂貴。
波克夏將始終試圖準確估計未來的損失，但通貨膨脹（包括貨幣和「合法」形式通脹）是個未知數。
我已經多次講述我們保險業務的故事，所以我想把新手們引向第18頁（注：本年股東信一共只有17頁）。
在這裡，我只會重申，如果阿吉特·賈因在1986年沒有加入波克夏，我們的地位就不會是現在這樣。
在那個幸運的日子之前，除了1951年初在GEICO開始的一段幾乎令人難以置信的美好經歷外，我一直在荒野中徘徊，努力建立我們的保險業務。
自加入波克夏以來，阿吉特的成就得到了我們P/C業務中一大批極具才華的保險高管的支持。
他們大多數人的名字和麵孔對大多數新聞界和公眾來說是未知的。然而，波克夏的管理團隊對於財產/意外保險業來說就像庫珀斯敦的榮譽得主對於棒球一樣（注：Cooperstown 庫珀斯敦坐落著美國棒球名人堂）。
伯蒂，你可以為擁有一家在全球範圍內運營、財務實力雄厚、聲譽和人才不可多得的P/C業務而感到自豪。它在2023年頂住壓力取得了勝利。
六、奧馬哈怎麼樣了？
來參加2024年5月4日的波克夏年度股東會，你將在臺上看到三位經理人，他們在公司承擔著主要領導責任。你可能會問，這三個人有什麼共同之處？他們看起來肯定長得不像。讓我們深入挖掘一下。
格雷格·阿貝爾負責波克夏的所有非保險業務，從各個方面來看，他都已經做好明天就成為波克夏的CEO的準備。他出生併成長在加拿大（他現在還打曲棍球）。
二十世紀九十年代，格雷格在奧馬哈住了六年，就在離我幾個街區的地方。在那段時間裡，我從未見過他。
大約十年前，在印度出生、成長和接受教育的阿吉特·賈因和他的家人住在奧馬哈，距離我的家只有一英里左右（我自1958年以來一直住在那裡）。
阿吉特和他的妻子Tinku在奧馬哈有很多朋友，儘管他們搬到紐約已經有三十多年了（因為紐約是再保險行業的主要活動地）。
今年將缺席的是查理。他和我都出生在奧馬哈，距離五月的聚會的地方大約兩英里。在他的出生後的頭十年，查理住在距離波克夏長期辦公室地點大約半英里遠的地方。
查理和我都在奧馬哈的公立學校度過了童年，奧馬哈的童年對我們的影響是深刻的。然而，我們直到很久以後才認識。
（一個可能讓你驚訝的註腳：在美國45位總統中查理經歷了15位。人們稱拜登總統為第46位，但這個編號系統將格羅弗·克利夫蘭計為第22和第24位，因為他的任期不是連續的。美國是一個非常年輕的國家。）
在公司層面，波克夏於1970年從呆了81年的新英格蘭搬遷到奧馬哈，從此把麻煩拋在身後，在新址蓬勃發展。
作為「奧馬哈效應」的最後一個標點，伯蒂——是的，就是伯蒂——早年在奧馬哈的一箇中產階級社區度過，幾十年後則成為了美國最偉大的投資者之一。
你可能會認為，她把所有的錢都投到了波克夏，然後就跟著「躺贏」。但事實並非如此。
1956年組建家庭後，伯蒂在20年的時間裡積極投資：持有債券，將1/3的資金投資於一家上市的共同基金，並偶爾交易股票。她的潛力並未被挖掘。
1980年，46歲的伯蒂決定換種方式投資，哥哥的勸說起到作用有限。在接下來的43年裡，她只保留了共同基金和波克夏，沒有進行任何新的交易。
在此期間，她變得非常富有，甚至在做了大量慈善捐贈（想想有九位數）之後也是如此。
數以百萬計的美國投資者本可以遵循她的推理，這些推理只不過是她小時候在奧馬哈不知不覺吸收的常識。伯蒂沒有冒險，每年5月都會回到奧馬哈，再給自己充充電。
這樣的效應到底是怎麼來的呢？是奧馬哈的水有什麼特別之處嗎？是空氣嗎？這是不是某種奇怪的行星現象，類似於牙買加短跑運動員、肯尼亞馬拉松運動員或俄羅斯國際象棋專家？我們一定要等到有一天A愛給出這個謎題的答案嗎？
保持開放的心態。五月來到奧馬哈，呼吸一下空氣，喝這裡的水，和伯蒂及她漂亮的女兒們打招呼。誰知道呢？這不會有什麼壞處，而且無論如何，你會玩得很開心，會遇到一大群友好的人。
最重要的是，我們將推出新的第四版《窮查理寶典》（Poor Charlie’s Almanack）。帶走一本，讓查理的智慧改善你的生活，就像我一樣。
華倫·巴菲特
董事會主席
2024年2月24日
