1995年 巴菲特致股東信
致波克夏·海瑟威公司所有股東：
1995年本公司的賬面價值增加了53億美元，或增長了45%，但由於去年以發行股份的方式併購了兩家公司，使得發行在外股份增加了1.3%，所以每股賬面價值增長了43.1%(標普37.6%)。自從現任管理層接手的31年以來，每股賬面價值由當初的19美元成長到現在的14,426美元，年複合成長率約為23.6%。
對於1995年能夠有這樣的成績並沒有什麼值得好高興的，因為在去年那樣的股票市場狀況，任何一個笨蛋都可以很輕易在市場上有所斬獲，我們當然也不例外，用肯尼迪總統的話說：水漲船高。
先不管亮麗的財務數字，去年對波克夏來說，有許多令人振奮的好訊息，我們總共談成了三件我們渴望已久的公司併購交易，其中兩家Helzberg鑽石店與R.C.Willey傢俱店，將列入波克夏1995年的財務報表之中，而最大的一項交易是併購GEICO保險剩餘的全部股權，在年末不久交易完成 (三筆併購在後文會詳加敘述)。
這些新加入的子公司將使我們的營收增加一倍，然而併購之後公司流通在外的股份或是負債並沒有增加多少；另外，雖然這三家公司旗下員工人數合計高達11,000人，但我們總部的人員卻僅由11人增加為12 人，我們沒有因為大筆併購而失去理智。
波克夏的副主席兼合夥人查理·蒙格，和我一直致力於建立一個擁有絕佳競爭優勢，且由傑出經理人領導的企業所組成的集團，其中一部分是100%持有，一部分則是持有部分股權，當然我們最希望的方式還是透過協商以公平合理的價格取得全部的股權，不過如果我們在股票市場中有機會能夠找到以低於併購整家公司所需的平均價格，取得一家好公司一大部分股份的話，我們也很樂於嘗試，事實上這種雙管齊下的做法， (也就是經由協商買下整家公司或是透過股市買進部分股權)，使得我們比起其它堅持單一做法的資金分配者來說，擁有絕佳的優勢。伍迪·艾倫形容折衷主義時說：雙性戀者最大的好處就是，在週末約會的機率增加了一倍。
多年來，我們的看法一直與伍迪一致，在努力增加我們非凡企業的投資比例的同時，也試著買下一些同樣優秀企業的全部所有權，下表充分顯示了我們在(經營和投資)兩方面的進展，表中列出每十年間，波克夏每股所擁有的股票價值(部分持股)，以及除投資外所有經營活動的每股經營收益(扣除利息與費用但未扣除所得稅與購買法會計調整數)，換言之，第二列所代表的是在扣除投資所得的股利、利息收入與資本利得之後的經營收益(全資控股部分)，至於購買法會計調整數不列入的原因，在以前的年報中，我們已經花了相當的篇幅解釋過了，在這個地方我們就不再重複了，當然如果你有被虐待的傾向的話，我們也不介意再複述一次。
當初在1965年時，我們並未刻意規劃什麼偉大的計劃，來達成以上的成果，我們只知道我們應該朝這個方向做，但卻不曉得到底會有什麼樣的機會會出現，時至今日，我們同樣是漫無目標，只能夠預期這兩欄的數字都能夠持續地精進，至於應該要如何達成，並沒有一個明確的路線。
我們擁有兩項優勢，首先，我們旗下事業的經理人都相當優秀，且大部分的經理人都與波克夏保持緊密的關係，第二，查理跟我在資本配置方面擁有相當豐富的經驗，可以理性客觀地執行這項工作，我們所面臨最大的劣勢是規模太大，在早年，我們只需要好的投資方案，但是現在我們需要的卻是又大又好的投資方案，然而不幸的是，要找到能夠與波克夏發展速度相匹配的公司的難度日益升高，這個問題持續地侵蝕我們的競爭優勢。
在報告的後段討論有關公司所提的股權重組提案，我會再詳加說明波克夏未來的前景。
併購活動
以往到了這裡，通常是我們質疑其它公司從事的併購活動的時間，然而大家對於我們在去年突然發神經地進行了三件併購案可能會感到相當奇怪，不過大家倒是可以放心，查理跟我本人從來就沒有失去我們原來保持的懷疑態度，我們堅信大部分的併購活動會大大損及收購方公司的股東利益，《皮納福號軍艦》歌劇中的臺詞說得沒有錯：事情通常不是他們外表所看到得的那樣，脫脂牛奶會被冒充成奶油。具體來說，賣方與其代表總是會提出一些娛樂性質高於教育性質的財務預測，在畫大餅方面，華爾街的能力可是不會輸給華府的。
我實在不瞭解為什麼有買方會去相信賣方給出的預估數字，查理跟我連看都懶得看他們一眼，我們一再謹記一位擁有跛腳馬主人的故事，他牽著病馬去給獸醫看時說到：你可以幫我看看嗎？我實在是搞不懂為什麼這匹馬的表現時好時壞。獸醫的回答正中要害：沒問題，趁它表現正常的時候，趕快把它賣掉就好了。在併購的世界中，這樣的跛腳馬往往被裝飾成一代寶馬到處行騙。
在波克夏，我們無從瞭解這些有意從事併購的公司到底怎麼會做出這樣的舉動，與他們一樣，我們也面臨一個先天性的問題，那就是賣方永遠比買方瞭解內情，所以很自然地，他們一定會挑選賣出的最佳時機，也就是當跛腳馬錶現的都很正常的時候。
儘管如此，我們還是擁有幾項優勢，其中最大的優勢大概就是我們並沒有一套戰略計劃，所以我們就沒有必要依照固定的模式(一種幾乎註定會以離譜的價錢成交的模式)，而是完全以股東利益為先。在這樣的心態之下，我們隨時可以客觀地將併購案與其它潛在的幾十種投資機會做比較，其中也包含經由股票市場買進最好公司的部分股權，我們習慣性地進行比較，併購vs被動的投資，這是一昧地想要擴張經營版圖的經理人很少做到的。
管理大師彼得·德魯克幾年前在接受時代雜誌的一次專訪中，切中要點的提到：讓我告訴你一個秘密，促成交易比埋頭苦幹好，促成交易刺激有趣，而工作卻盡是一些麻煩事。經營任何事業無可避免的是一大堆繁雜的工作，而促成交易相對的就很性感浪漫，而這也是為什麼通常交易的發生都沒什麼道理可循。
在從事併購案時，我們還有另一項優勢，那就是在付款方式上，我們可以提供給賣方由眾多優秀企業所組成的股份當作對價。當一家公司的老闆或家族想要處分績優的家族產業，同時希望相關的稅負能夠繼續遞延下去時，應該會發現波克夏的股票是一種相當好的選擇。事實上，我相信這樣的考量在我們1995年促成的兩項併購案中發揮了重要作用。
此外，有些賣方也會關心他們的公司是否能夠找到一個穩定可靠的美滿歸宿，可以讓其經理人有一個良好的工作環境，而就這點而言，波克夏絕對與眾不同，我們旗下事業的經理人擁有絕對的自主權，此外我們的股權結構使得賣方可以相信當我們在併購時，所做出的每一個承諾將會被信守，對我們而言，我們也希望能與真正關其公司與員工的老闆打交道。就我們的經驗而言，與這類的賣主打交道，比起那些一心要把所擁有的公司拍賣掉的傢伙，通常會少許多令人不愉快的意外。
以上算是對於我們併購風格的一些解釋，當然在這裡我也要打一點小廣告，如果你擁有或代表一家每年稅前收益超過2,500萬美元的公司，同時也符合我們後文列出的各項併購標準的話，記得打個電話給我，我們談話的內容將會完全保密，當然若是你現在沒有興趣，也請你記住我們的提議，因為我們從來就不會失去買下擁有優良的競爭優勢與傑出經理人的公司的興趣。
作為這篇併購論文的一個總結，我忍不住再重複一遍，去年一位企業經理人告訴我的一則小故事：他提到他原來經營一家很好的公司，在其所處的行業擁有長期的領導地位，只是其前景顯得有些黯淡，所以幾十年前，這家公司特別聘請一家管理顧問公司，很自然的管理顧問建議他們應該要多元化經營，這在當時還是股風潮(聚焦主業的論調還未成形)，不久之後，這家公司在經過顧問公司一連串冗長且收費昂貴的併購調查之後，陸續買進了好幾家公司，你一定會想要問，最後結果如何？這位主管很難過的說，一開始我們的收益100%是來自於我們原來的本業，但是過了十年後，這個比例變成150%！(多元化➡多元惡化)
鑽石連鎖店
幾年前，管理顧問專家流行一種走動式管理(MBWA)，在波克夏我們創造了走動式收購(ABWA)。
1994年5月，在年會過後一週左右，正當我在紐約第五大道與58街交叉口準備過馬路時，突然有一位女士叫我的名字，她說很喜歡參加波克夏的股東會。這時旁邊一位先生也把我攔住，沒想到他竟是小巴內特·赫茲伯格(Barnett Helzberg Jr.)，他持有波克夏四股股份，也曾參加過我們的股東會。
在我們短暫的交談之中，Barnett表示他擁有一家我們可能會有興趣的公司，一般當人們這樣說的時候，基本都是指一些茶水攤，並吹噓有潛力變成第二個微軟，所以我只是簡單地請Barnett將他的資料發給我，當時我想此時將就此結束。
過了不久，Barnett果然把Helzberg鑽石店的財務報表傳送給我，這家公司是在1915年由其祖父創立，當初只不過是在堪薩斯市的一家店，然而直到我們碰面時，該公司已發展成在全美23個州擁有134家分店的集團，營業額也從1974年的1,000萬美元成長到1984年的5,300萬美元，乃至於1994年的2.82億美元，這顯然不是一間茶水攤。
Barnett現年60歲，很熱愛這項事業，但也很希望能夠減輕負擔，在 1988年他跨出第一步，找到沃納梅克百貨公司(Wanamaker美國最早的百貨業之一)前任CEO傑夫·柯蒙特(Jeff Comment)來協助他經營事業，這個決定事後證明相當正確，但Barnett還是覺得他的壓力相當沉重，而且，他雖然擁有價值不菲的事業，但卻面臨業務單一且業內競爭相當激烈，因此他認為有必要要分散家族持股的風險。
波克夏簡直就是為他量身定製的，我們花了一段時間才在價格上達成協議，從頭到尾我都沒有太多的疑問，首先，Helzberg是那種我們想要擁有的事業，第二，Jeff正是我們喜歡的經理人型別，事實上，要是這項事業不是由Jeff所經營的話，我們可能就不會考慮買下它，買下一家沒有優良管理的零售業，就好象是買下一座沒有電梯的艾菲爾鐵塔。
在1995年，我們以免稅的股權交換方式完成對Helzberg的併購，這也是 Barnett唯一願意接受的方式，雖然他沒有義務，但是他還是與其眾多的員工一起分享了他的部分出售收益。就這點而言，你可以確信對員工如此慷慨的人，相信也會公平合理地對待新加入的買主。
Helzberg單店年平均營業額大約是200萬美元，這個數字遠比其它相同規模的競爭對手多得多，這個超高的單店銷售額正是Helzberg擁有高盈利的關鍵因素，如果這家公司能夠繼續保持這種一流的表現(我們相信絕對沒問題)，則在不久的將來它將可以發展為數倍於現在的規模。
有一點必須強調的是，Helzberg經營的形態與我們在奧馬哈的珠寶事業波仙珠寶店完全不同，兩家公司仍然會維持各自獨立的營運，波仙珠寶1995年的業績相當理想，營收較去年又增加了11.7%，36歲的CEO 蘇珊·雅克斯(Susan Jacques)的表現更是優異，去年聖誕節前夕她產下第二個兒子，在接任二年後，Susan證明自己是位相當傑出的領導者。
威利傢俱店
收購猶他州最大傢俱店R.C.Willey，這次換做是內布拉斯加傢俱店的艾文·布魯姆金(Irv Blumkin)做走動式併購，多年以來，Irv一直向我提及這家公司所擁有的競爭力，而他也不斷地告訴R.C.Willey的CEO比爾·蔡德(Bill Child)，Blumkin家族與波克夏的合作關係是多麼地令人愉快，終於到了1995年，Bill向Irv提及基於資產稅負與分散風險考量，他自己本身與R.C.Willey其它股東有意出售該公司股份。
從那一刻開始，事情就變得再簡單也不過了，Bill給了我一些報表，而我則回信表達我對價值的看法，5月我們雙方很快地就價格達成協議(約1.5億美元BRK股票，其銷售規模約是NFM的兩倍)，而我們私下的相處可說是再完美不過了，一直到年中，整個合併案大功告成。
R.C.Willey有一段相當精彩的故事，1954年當Bill從其岳父手中接下這項事業時，該公司的年營業額只有25萬美元，從那個基礎開始，Bill運用 Mae West的哲學：重點不在於你擁有什麼，而在於你如何運用。在其兄弟Sheldon的協助之下，Bill將公司的營業額一舉提升到1995年的2.57億美元，目前擁有猶他州超過50%以上的傢俱市場份額。跟內布拉斯加傢俱店一樣，除了賣傢俱以外，R.C.Willey也賣電器、電子產品與地毯等商品。兩家公司的營業額相當，只是內布拉斯加傢俱店的營收全部來自在奧馬哈惟一的一家店，而R.C.Willey卻即將在幾個月後成立第6家分店。
零售業的經營相當不易，在我個人的投資生涯中，我看過許多零售業曾經擁有極高的成長率與股本回報率，然後突然間表現急速下滑，很多甚至被迫以倒閉關門收場，比起一般製造業或服務業，這種流星般的現象在零售業履見不鮮，部分的原因是，這些零售業者必須時時保持聰明警惕，因為你的競爭對手隨時準備複製你的做法，然後超越你，同時消費者總是被各種可能的方式吸引去嘗試新的商家，在零售業一旦業績滑坡，註定就會失敗。
與這種必須時時保持聰明的業務相反，有一種我稱之為只要聰明一次的業務。舉個例子來說，如果你足夠聰明，在很早以前就買下一家地方電視臺，你甚至可以把它交給懶惰又差勁的親人來經營，而這項事業卻仍然可以好好地經營個幾十年，當然若是你懂得將湯姆·墨菲擺在正確的位置上，你會做得更驚人，但沒有他你也可以舒服的賺錢。但是對零售業來說，用人不當將是快速破產的入場券。
不過今年我們買下的這兩家零售業，卻很幸運的擁有喜歡面對競爭挑戰的經理人，同時過去幾十年來也表現的相當優異，就像是我們旗下其它事業的經理人，他們將獨立自主地經營，我們希望他們覺得就好象是在經營自己的事業一樣，這意味著查理和我不會在旁邊指手畫腳。我們儘量避免像校友會常常對足球校隊教練所說的那樣：不論贏或是打平，我們都站在你這邊。身為所有權人，我們的基本原則是，我們期望怎麼對待自己，就怎麼對待我們的經理人。
隨著我們旗下事業越來越多，有時我被問及，我到底可以應付多少個經理人同時向我報告，我的回答相當簡單，要是我只管一個經理人，而他是一個討厭鬼，那麼管一個人都太多了。相反的，要是我所面對的是像我們現在所擁有的經理人的話，那麼這個數目將沒有上限，我們很幸運能與 Bill跟Sheldon共事，我們也很希望在不久的未來，還能有更多相同水準的經理人加入我們公司。
保險營運
就在去年底，我們完成對GEICO保險100%股權的收購交易，GEICO保險是全美第七大的汽車保險公司，約有370萬輛汽車投保，我個人與 GEICO保險的關係長達45年以上，雖然這段故事已經說過很多遍，我認為還是有必要在這裡稍微複述一次。
我是在1950-1951年間就讀於哥倫比亞商學院，當時的目的倒不在於取得學位，重點在於班傑明·葛拉漢當時在那任教，我想跟隨他學習，上格雷厄姆的課實在是一種享受，很快的就讓我從偶像哪裡學習到許多東西，有一回我翻開全美名人錄，發現Ben是政府僱員保險公司(GEICO保險)的董事長，對於當時的我而言，那完全是一家陌生行業裡的不知名公司。
一點陣圖書館員介紹我看看《Best’s火災和意外傷害保險手冊》，我發現 GEICO保險的總部位於華盛頓特區，所以在1951年1月的某個週六，我搭乘火車前往位於華盛頓的GEICO保險總部，令人失望的是總部的大門緊鎖，敲門半天才有位警衛前來，我向這位一臉疑惑的警衛先生問到，公司是否有人可以跟我談一談，他說六樓有人在加班，你可以去找他試一試。
就這樣我遇到了當時還是CEO助理的洛裡莫·戴維森(Lorimer Davidson)，後來他成為GEICO保險的CEO，雖然我唯一的背書只是格雷厄姆的一名學生，戴維森還是很好心的花了四個小時左右的時間，好好地給我上了一課，我想大概沒有人能夠像我這樣，可以幸運地接受如何經營保險業的半天課程，戴維森很坦白地告訴我，GEICO保險的競爭優勢在於直銷，這使得GEICO相較於透過傳統的代理中介銷售的競爭同業擁有巨大的成本優勢，這種分銷形式在這些保險公司的業務中根深蒂固，他們根本不可能放棄它。而在上過戴維森的課之後， GEICO保險也成為我有生以來覺得最心動的一支股票。
在我從哥倫比亞大學畢業的幾個月後，我回到奧馬哈做股票經紀人，自然而然的，我把重心全部放在GEICO保險這隻股票之上，我做成的第一筆生意就是把它介紹給最支援我的姑媽Alice，不過當時的我只是個20 歲初出茅廬的小夥子，所以我的話總是沒有人願意相信，即便如此，我還是在1951年寫了一篇關於GEICO的文章，並投稿到當時主流金融出版物《商業與金融紀事》最佳個股專欄，當然最重要的是我自己也買了這隻股票。
你可能會覺得很奇怪，不過打從1944年開始報稅到現在，我都保留每年個人報稅的資料，回頭看時，我發現在1951年我總共分四次買進GEICO 保險股份，最後一次是在9月26日，這樣的做法讓我覺得自己很早就有自我沉醉的傾向，印象中我那時是在向別人推銷這批股票不成之後，決定自己買下，儘管在當時我已將個人50%以上的身家全都押在這支股票之上，而在加碼之後，我總共持有350股的GEICO保險股份，成本為 10,282美元，到了年底，這些股票的市值成為13,125美元，超過我個人資產的65%。
所以大家可以看出GEICO保險公司可以說是我投資生涯的初戀，還有一點也相當具有紀念價值的，我買下GEICO保險大部分的資金是來自於我派送《華盛頓郵報》的收入。後來在波克夏，又憑藉投資華盛頓郵報這家公司，將1,000萬美元變成5億美元。
可惜的是，在1952年我以15,259美元的價錢將全部的GEICO保險股份出清，然後將所得資金投入到西方保險證券公司之上，這項變心的舉動，一部分的原因是因為西方保險證券當時的股價相當吸引人，市盈率只有一倍左右，然而在往後的二十年間，當時被我賣的的GEICO保險股份的價值卻成長到130萬美元，這給我好好上了一課：賣掉一家明顯的好公司是十分不明智的。
1970年代初期，在戴維森退休後不久，繼任的管理層犯了一連串嚴重的錯誤，他們低估了保險理賠的成本，使得公司對外銷售保單的定價過低，此舉導致公司幾乎面臨倒閉的命運，所幸後來由傑克·伯恩(Jack Byrne) 在1976年接掌公司，並採取緊急的補救措施後，才使得公司倖免於難。
由於我相信Jack以及該公司原本擁有的競爭優勢，波克夏在1976年下半年大量買進GEICO保險股份，之後又小幅加碼，到了1980年底，我們總共投入4,570萬美元取得該公司33.3%的股權，然而在往後的15年內，我們並沒有再增加持股，不過由於該公司不斷地回購股份，使得我們的持股比例逐漸增加到50%左右。
然後到了1995年，我們同意以23億美元買下不屬於我們的另一半股份。這實在是天價，不過它讓我們可以100%擁有一家深具成長潛力的企業，且其競爭優勢從1951年到現在一直都維持不變，更重要的是，GEICO保險擁有兩位相當優秀的經理人，一位是專門負責保險部門營運的託尼· 萊斯利(Tony Nicely)，一位是專門負責投資部門營運的路易·辛普森(Lou Simpson)。
52歲的Tony在GEICO保險任職已有34年了，兼具智慧、精力、品格與專注力，他是我心目中經營GEICO保險部門的不二人選，如果我們夠幸運的話，Tony應該還能再為我們經營GEICO保險34年以上。
另一方面，Lou在管理投資同樣出色，1980-1995年的這段期間， GEICO保險的投資在Lou的管理之下，年複合投資回報率高達22.8%，同期間標普指數只有15.7%，Lou在GEICO保險所採取謹慎保守、專注集中的投資方式與波克夏一致，有他在，對波克夏來說絕對有相當大的優勢，而他的存在同時也使得波克夏可以確保查理跟我本人萬一要是有任何突發狀況時，能夠有一位傑出的專業人士可以立即接手我們的工作。
當然，GEICO保險必須如同過往一般，持續地吸引優良的投保人前來，並讓他們滿意，當然定價與提列準備必須適當，但是該公司能夠成功的最重要關鍵，還在於其超低的運營成本，這實在是其它競爭同業遠遠比不上的，1995年在Tony與其領導的管理層的努力之下，該公司的承保和損失調整費用進一步壓低到保費收入的23.6%(費用率)，比起1994年又低了一個百分點，在商業的世界，我致力於尋找擁有無可侵犯護城河保護的經濟城堡，感謝Tony跟他的經營團隊，GEICO保險周圍的護城河又更加寬了許多。
最後讓我向各位報告一下戴維森的近況，高齡93歲的他，對我而言亦師亦友，到現在他還是一樣關心GEICO保險的情況，而當公司現任的主管Jack Byrne Bill Snnder與Tony有任何需要他的地方，他都會隨時挺身相助，雖然這次的併購案將使得戴維森必須承擔大筆的稅負，但他還是一樣支援這項交易。
自從我認識戴維森的45年以來，他一直就是我崇拜的偶像之一，而他確實也從未讓我失望過，大家必須瞭解如果沒有戴維森在1951年那個寒冷的週六慷慨解說，波克夏就絕對不可能會有今天的成就，多年來私底下，我已不知感謝他多少次了，但是今天在這裡我覺得應該藉著今年的年報代替波克夏所有的股東向他致上深深的感謝之意。
保險業務營運
除了收購GEICO保險以外，1995年我們還享受到保險行業其他有利的發展。
就像我們在過去年報跟各位解釋過的，保險業務最重要的關鍵，首先是保險浮存金的數量，其次是它的成本，浮存金是我們持有但不屬於我們的錢，保險業務營運之所以能有浮存金的原因在於，大部分的保單都會要求保戶必須預付保險費，另外更重要的是保險公司在被知會並真正理賠之前，通常都要經過好長的一段時間。
通常，保險公司實際上收到的保費並不足以支付實際發生的全部損失與費用，所以會產生承保的損失，而這就是浮存金的成本，長期而言，保險公司的浮存金成本若能低於其它資金渠道獲得資金的成本，則保險業務會隨著時間的推移而有利可圖。但若是其浮存金成本高於貨幣市場利率的話，保險業務就是得不償失的。
如下表所示，波克夏的保險業務大獲全勝，表中的浮存金，是將所有的損失準備、損失費用調整準備與未賺取保費加總後，再扣除應付佣金、預付併購成本及相關再保遞延費用。相對於我們的保費收入總額，我們的浮存金規模算是相當大的，浮存金的成本由所發生的承保損失或收益而定，像最近三年由於我們有承保利潤，所以我們的資金成本就是負的，此時我們的保險業務收益等於由浮存金的收益再加上承保利潤。
自從1967年我們進軍保險業以來，我們的浮存金每年以20.7%複合成長率增加，大部分的年度，我們的資金成本都低於零以下，得益於這些免費的資金，大大地提升了波克夏的績效。
任何一家公司的盈利能力取決於三個因素(1)資產回報率(2)負債的成本 (3)財務槓桿的運用，也就是資產中運用負債而非股東權益的程度。多年以來，我們在第一項表現的相當不錯，運用資產所產生的回報很高，然而在另外一方面由於負債成本極低，也使得我們受惠不少，這點就比較不為人所知，資金成本之所以可以壓得很低，主要是由於我們可以用很有利的條件取得保險浮存金，關於這點在其它同業身上就不敢說了，通常他們也能取得大量的保險浮存金，但是取得的成本可能遠超過資金的價值，在這種狀況下，運用財務槓桿反而變得相當不利。
由於多年來這些保險浮存金幾乎沒有成本，所以它們實際上等同於股本，當然不同於真正的股本，這些資金並不真正屬於我們。儘管如此，假設在1994年我們持有的不是34億美元的浮存金，而是34億美元的股本的話，在這種情況下，我們擁有的總資產並不會增加，但我們的收益卻可能下滑很多，因為去年浮存金的成本是負的，也就是說浮存金產生了額外的貢獻。當然，資本的增加代表著波克夏必須額外再發行許多新股，所以，更多的股份代表著更低的資本收益率，等於大大降低了我們股票的價值，所以大家應該理解，為什麼浮存金對於保險公司如此的重要，尤其是當它們取得的成本極低之時。
在併購GEICO保險之後，我們的保險浮存金馬上增加近30億美元，而且展望未來這數字還會繼續成長，此外我們預期GEICO保險每年還能夠繼續擁有相當的承保利潤，這意味著這些浮存金繼續增加且無需成本。當然就內部而言，我們還是必須支付GEICO保險一筆相當的對價以取得浮存金。
對於1995年我們的保險營運績效的興奮程度可能要再度稍微降溫一下，原因在於我們的巨災再保險業務連續第三年大放異彩，我們出售保單給保險公司與再保公司以分散其面臨超大型意外災害所可能承擔的風險，由於真正重大的災害並不常發生，所以我們的巨災險業務有可能在連續幾年賺大錢後，突然發生重大的損失，換句話說，我們這項巨災險業務到底有多吸引人可能要花上好幾年才有辦法看得清，我們很清楚的知道過去三年來優異的成果一定會被未來某些悲慘的年度給部分抵消，當然我們希望所謂的「部分」是個適當的形容詞。
去年天災不斷，但沒有一個達到巨災再保險的理賠的界限，當Opal颶風在美國東南部以每小時150英哩的速度徘徊在佛羅裡達附近，所幸它在登陸前及時轉弱，而避免成為第二個Andrew颶風，另外對保險公司來說，神戶大地震同樣令人印象深刻，不可諱言，那次造成的總體經濟損失可算是空前，不過由於其中僅有一小部分有保險，所以最後真正保險理賠的金額有限，當然保險業不可能永遠都那麼幸運。
阿吉特·賈恩可說是我們巨災再保險業務的天才，當然他同時也負責許多重要的非巨災業務，在保險業巨災指的是諸如颶風或地震可能導致巨大理賠損失的事件，另外阿吉特也負責受理一些單一重大事件的投保，以下三件個案應該可充分以說明我所說的意思，同時展現阿吉特的多才多藝，我們受理(1)拳王邁克·泰森(Mike Tyson)的生命險，當然一開始金額相當的高，但隨著一場場的比賽在幾年後逐漸遞減到最後變成零(2) 英國最大保險勞合社總計225人的生命再保險以及(3)保證兩顆中國衛星的發射及在軌道上運轉一年；結果所幸中國衛星發射順利，並在軌道上正常運轉，同時勞合社的死亡率還算正常，而拳王泰森看起來再健康不過，看不出有誰可以從他手上搶下冠軍戒指。
波克夏目前積極尋求各類保險業務，包含巨災再保險與大型單一風險，因為(1)我們無與倫比的財務實力，使得投保客戶可以確定不論在多糟的狀況下，他們都可以順利獲得理賠；(2)我們能以最快的速度向客戶完成報價；(3)我們可以簽下比其他保險公司金額更高的保單。其它競爭同業大多都有範圍廣闊的再保條款，並將大部分的業務分保出去，雖然這樣的做法可以讓他們避免重大的損失意外，但卻也破壞掉他們的靈活性與反應時間。大家都知道，波克夏抓住投資與併購的動作向來相當的快，在保險業務方面我們的反應速度也是如此，另外還有很重要的一點，高額的保單嚇唬不了我們，相反地更能引起我們的興趣，我們可以接受的最高理賠上限是10億美元，相較之下，其它同業所能容忍的最高限度僅為4億美元。
總有一天我們會碰上大麻煩，但是查理跟我本人卻相當願意接受這種變動劇烈的結果，只要長期來說我們的回報可以令人滿意，換句話說，我們寧要波動的15%，也不要平穩的12%，而正因為大部分的經理人傾向平穩，這使得我們長期回報極大化的目標享有絕對的競爭優勢，當然我們會密切注意我們總的風險敞口，避免讓最壞的狀況超越我們可以容忍的範圍。
事實上，即使是發生百年一遇的超級巨災的最壞情況下，我們賬面價值所可能受到的損害程度，也遠比其它簽下一大堆財產意外險保單的知名保險業者要來的輕微許多，雖然這些同業沒有像我們一樣簽下單一極高上限的保單，但是所謂積沙成塔，他們累積的小額保單卻可能造成無以彌補的後果，因為後者可能突破再保險的防護，使他們面臨沒有上限的損失，並威脅其生存。至於我們，損失數字雖然很大，但卻是在我們可以輕易化解的範圍之內。
近年來巨災再保險保單的價格一直萎糜不振，這點可以理解的原因在於幾年前大量的資金湧入再保險行業競逐有限的保單生意，然而不管別人怎麼做，我們是絕對不會以不合理的價格賠錢搶保單的，早在1970年代初期，我們就一直在不知情的情況下，犯下類似的錯誤，結果在往後的二十年內，還經常因為那些錯誤收到大額的賠付帳單，而我有預感我們將會為20年前所犯的錯誤繼續付出代價。一張糟糕的再保合約就像是地獄一樣，進去容易，但想要出來可就難了。
早年我積極參與再保業務，結果使得波克夏必須為我這一堂課支付高昂的學費，更不幸的是，再保課程的根本沒有辦法拿到獎學金。另外，GEICO保險在1980年代初期，也遭受過類似悲慘的命運，當時該公司熱情地衝進再保與大型災害保險的業務，雖然GEICO保險愚蠢的舉動只是短短几年，但是它卻必須花費十年以上的工夫收拾殘局，著名的英國勞合社保險的困境進一步說明瞭不當再保可能造成的災難，也強調了承保人和保險共同出資人的利益保持一致是多麼重要，不管是在順境與逆境皆然。一旦人們失去對於這點觀唸的聚焦，保險業者就註定會發生問題，而且通常必須經歷一段時間後，問題才會逐漸地浮上臺面。
有一段小故事道出了這個行業的實情，說的是一位保險公司CEO接受一位分析師訪問，面對分析師詢問關於其公司的情況時，CEO的答案顯得相當無奈，費率低得離譜、財務報表上所提的準備連一般理賠都不夠，更不要說其它那些因為石綿與環保問題所引發的重大損害賠償，想到許多他投保的再保公司大多都已倒閉，只剩他一個人獨撐大局，突然間這位CEO略微釋懷的說到：當然情況有可能會更糟，再來可能就會輪到我的荷包。天啊！在波克夏，這可是我們的你錢呢！
波克夏其它的保險營運，雖然規模相對較小，但在1995年的表現卻同樣極為出色，國民保險公司傳統業務的綜合比率只有84.2，同時以其保費收入來看，還貢獻了大量的浮存金，過去三年以來，這個由Don Wurster負責的部門平均的綜合比率只有85.6；另外由Rod Eldred負責的住宅保險業務(Home-State)也有相當幅度的增長，去年的綜合比率更只有81.4，過去三年平均為82.4；由Brad負責的加州勞工退休基金在1995年面對激烈的價格競爭，同時還因為拒絕不合理的降價要求而失去續約的機會，雖然此舉使得業務量大幅縮減，但整體的承保利益仍然相當可觀；最後負責中央州賠償保險公司營運的John則依然表現出色，1995年的保費收入成長23%，承保利益更大幅增加59%，阿吉特、Don、Rod、Brad與John的年紀都在45歲以下，這種情況也讓我以往認為經理人要到70之後才能隨心所欲的論點被推翻。
總的來說，1995年我們規模適中的保險業務繳出了漂亮的成績單，而展望1996年，在GEICO保險加入之後，在維持保險業務原有的品質之下，規模與成長皆可期，較之以往，保險業務已成為我們核心競爭事業。
報告收益的來源
下表顯示波克夏報告收益的主要來源，在這張表中收購的溢價從具體公司分離出來，單獨加總列示，之所以這樣做是為了讓旗下各事業的收益狀況，不因我們的投資而有所影響，過去我一再地強調我們認為這樣的表達方式，較之GAAP要求以個別企業基礎做調整，不管是對投資者或是管理者來說，更有幫助。當然，最後損益加總的數字仍然會與經會計師查核的數字一致。
(1) 包含R.C.Willey自1995年6月29日以後的收益；
(2) 包含Helzberg自1995年4月30日以後的收益；
(3) 珠寶事業1994年的收益包含在其他專案之下；
(4) 不包含金融業務的利息支出。
在年報中你可以找到依照GAAP編制，詳細的分業務資訊，至於我們的目的是希望能夠給大家，所有查理跟我認為在評估波克夏價值時，應該必要的資訊。
在波克夏，我們相信查理的格言：只管告訴我壞訊息，因為好訊息絕對會不請自來。而這也是我們希望旗下事業經理人向我們報告時所採取的態度，也因此身為波克夏負責人的我有義務向大家報告，去年總共有三個業務營運發生問題，雖然投資在他們身上的資金所取得的回報率仍然相當的不錯(或甚至是更好)，但每個業務都面臨了不同的問題。
去年整個鞋業都面臨困境，很多同業只能勉強維持邊際利潤，有的虧錢。當然這也代表在某個層面來說，至少我們與同業間仍維持著甚至是擴大了競爭差距，所以我依然堅信在未來，我們的鞋類事業一定能夠恢復以往的高收益，換句話說，雖然目前尚未看到反轉的跡象，但我認為大家可以將去年的數字視為週期性的底部，而不是永遠的谷底。
至於《布法羅新聞報》的表現，較之同業雖然還是相當不錯，卻也面臨另外的問題，那就是報業前景不佳，在1991年的年報中，我就曾說過，相比以往金剛不摧的特許經營權，報業已失去一大部分競爭優勢，雖然時至今日，報業經營還算穩定，但卻逐漸失去另一項競爭優勢，我們預期報業的競爭力將與日劇減，雖然這產業在未來可見的年度內還是一項不錯的投資。
在波克夏目前最棘手的就屬世界百科全書，它正面臨來自CD與網路的激烈競爭，雖然我們仍能勉強維持盈利，(大概沒有其它百科全書業者能做到)，不過銷售和盈利卻直線下滑，因此在1995年底，世界百科全書決定大幅改變營銷方式，加大電子產品並大幅降低營運成本，當然這些做法的成效還有待觀察，不過我個人相信此舉絕對有助於我們繼續維持生存。
我們旗下所有的事業，也包含幾個盈利大幅衰退的公司，一直都由傑出專注的經理人所經營，就算我們有機會能夠挖到業界最好的經理人，但我們還是不會考慮將給他們取代掉。
我們有許多經理人根本就不必靠這份工作過活，但每天還是一樣全力以赴，就像是身價不菲的職業高爾夫球選手還是繼續打巡迴賽一樣，他們喜歡現在從事的工作，而且要把它做的很好，把他們形容是在工作或許是個錯誤的名詞，他們只不過是把他們大部分的時間花在他們所擅長的生產活動而非休閒活動之上而已，而我的工作則是努力提供一個讓他們保持這樣感覺的環境，截至目前為止，我們做的還算是相當成功，回顧過去1965年到1995年這三十年間，波克夏沒有任何一位關鍵經理人發生跳槽的情況。
股票投資
下表是我們市值超過六億美元以上的普通股投資。
我們繼續做著我們的李伯大夢，在1994年持有的前六大持股中，有五支在1995年維持不動，唯一有變動的是美國運通，我們將持有股權比例提高到10%左右。
在1996年初期，有兩個重大事件影響到我們的持股，首先在買下GEICO 保險剩餘一半的股份之後，GEICO保險變成我們100%持有的子公司，第二，我們將大都會股份轉換成現金與迪士尼股票。
在迪士尼的併購案中，原來大都會的股東可以有好幾種選擇，他們可以選擇將原有一股轉換成迪士尼的一股外加65美元現金，或者他們可以要求全部換成現金或是股票，但是最終可獲得的分配結果還要視其它股東的選擇以及迪士尼本身的態度而定，以我們持有2千萬股來說，我們選擇全部轉換成股票，不過到年報截止日為止，我們還不確定到底可以分配到多少股份，當然可以確定的是最後收到的股數一定會超過2千萬股，除此之外，我們還透過公開市場繼續收購迪士尼的股份。
再透露一點歷史，我第一次對迪士尼發生興趣是在1966年，當時它的股票市值還不到9千萬美元，雖然該公司在1965年的稅前淨利是2100萬美元，而且所擁有的現金甚至多過於負債，當時迪士尼樂園斥資1,700萬美元的加勒比海海盜船才剛要開幕，而這家公司的賣價只不過是這艘海盜船的五倍！
印象深刻的我，利用巴菲特合夥公司的資金，買進一大筆的股份(400萬買入5%，現在價值8.5億)，照分割調整後的平均成本約每股31美分，這樣的決定顯然很正確，因為現在的股價大概是66美元一股，各位的董事長卻在1967年以每股48美分將這批股票賣出，使得其效果大打折扣。
不過還好，繞了半天，我們很高興能夠再度成為這家擁有獨特資產與傑出管理層公司的大股東。
可轉換優先股
大家可能都還記得，波克夏在1987年到1991年透過與公司私下協議的方式，取得五種可轉換優先股，現在的時機很適合來談談它們現在的狀況，以下是一些主要摘要：
(1) 冠軍紙業市值包含1995年轉換為普通股後出售股票的收入； (2) 吉列系1991年轉換為普通股後在1995年末的股票市值； (3) 所羅門市值包含1995年收到部分贖回的1.4億美元收入。
每一個案子我們都附有選擇權，或是維持原來以固定收益證券為主的優先股形式或是將它們轉換成普通股，剛開始它們的價值主要來自於固定收益證券的特質，至於其所附帶的轉換權利只不過具有加分的作用而已。(注：華爾街對於巴菲特私下協議方式獲得這麼優厚的優先股頗有微詞，但實際上，這些公司都面臨不同的困境，巴菲特帶去不只有資金，還有波克夏的信用以及巴菲特個人的管理投資建議)。
另外在1991年的年報中已經介紹過，我們透過私下協議所取得的美國運通Percs，並未包含在本表之中，其原因主要是因為Percs事實上是一種普通股的修訂版，其固定收益的特性只佔其原始價值的一小部分，在我們買下它們的三年後已經自動轉為美國運通的普通股。相對的，本表所提到的五種有價證券只有在我們有意願的狀況下，才會轉變成一般的普通股，基本上這之間有相當大的差異。
當我們買進這些可轉換證券時，我曾經跟各位提到我們預期這些投資的稅後回報率應該可以略高於其所取代的中期固定收益證券，幸運的是結果超乎預期，原因是因為其中有一個案子賺翻了，同時我也提醒過各位，這些投資可能無法與真正找到具有競爭優勢的好公司的股票投資相比，不幸的就這點而言，我一語中的，最後我還說過，不論在任何狀況下，我們完全可以預期這些投資一定能夠回收本金再加上股息，這句話我想要收回來。雖然英國前首相丘吉爾曾說過：把說過的話吞回去，並不會讓人消化不良。但是關於我說過「優先股一定不會讓我們賠錢的這句話」確實讓我感到心痛。
其中表現最佳的是吉列優先股，從一開始我就跟各位說過這是一家相當好的公司，不過諷刺的是，這也是我犯過的一個大錯之一，雖然這項錯誤從未反應在財務報表之上。
我們在1989年以6億美元取得吉列可轉換優先股，之後轉換為4,800萬股吉列的普通股(分割調整後)，然而要是當初我們選擇直接投資該公司的普通股，這筆錢將可以買到6,000萬股，因為吉列當時每股的市價為10.5美元，而由於吉列那次的私下發行會對我們有諸多的限制條款，所以拿到5%左右的折扣應該不成問題，我不知道這樣說對不對，我認為當時要是我們選擇直接以取得普通股的方式投資，該公司的管理層可能會更高興。
可惜人算不如天算，雖然在這兩年內我們另外還收到額外的優先股股息 (這是普通股所沒有的)，如果當初我選擇普通股而非優先股的話，截至 1995年止我們將可多獲得6.25億美元的收益，當然還要再扣除7,000萬美元的優先股股息。
另外在冠軍國際這個案子，由於公司有權以115%的價位贖回我們持有的優先股，使得我們被迫於去年八月有所動作，這個案子就在公司即將有權動用贖回權的前夕，以略低的折價申請轉換為普通股。
查理跟我對造紙業從來沒有涉獵，事實上在我長達54年的投資生涯中，印象中從來就沒有持有過紙類股的股票，所以去年八月我們可以做的選擇大概就是將這筆投資在市場上賣掉或是任由公司贖回，在我們投資冠軍國際的過程中，該公司管理層對我們的態度一向坦誠，而他們也希望將這批股票買回，所以到最後我們決定順應公司的要求，這項舉動讓我們有19%的稅後資本利得，當然還要再加上持有六年期間所收到的優先股股息。
附帶一提，許多新聞報導都過度高估財產意外險公司所收到股利收入的稅後回報率，原因在於媒體記者忘了將1987年透過的新稅法列入考慮 (34%資本利得稅)，這項稅法大大減少了保險業者稅後可以得到的利益，相關的細節請參閱1986年的年報。
我們在第一帝國銀行的優先股在1996年3月1日進行轉換，這是可以轉換的最早日期，我們對於能夠繼續持有這家經營良好銀行的股份感到相當安心，該公司的總裁Bob Wilmers是位相當優秀的銀行家，我們很高興能夠與他一起合作。
另外兩個優先股投資個案的結果就讓人相當失望，雖然所羅門優先股後的投資回報率仍高於其替代的固定收益證券投資，不過若考量查理跟我本人在這項投資上所花費的心思，其所得與付出實在是不成正比，當然我根本就沒有料到到了60歲的這把年紀，會因為一筆固定收益證券的投資，還能夠接下這項擔任所羅門臨時董事會主席的新工作。
1987年就在我們剛剛買下所羅門優先股不久之後，我就曾經說過我們對於投資銀行業的發展前景與盈利能力並沒有特殊的見地，我想事後看來就算是最好心的評論家，也會覺得我當時說的那段話很有道理。
到目前為止，我們擁有將這筆投資轉換為所羅門普通股的權利，其價值尚未浮現，另外自從買進這筆投資後，道瓊斯指數已經漲了一倍，而投資銀行的表現也相當不錯，這代表我因為判斷轉換權利相當有價值而沒有轉股的決策相當的差，不過即便如此，這筆優先股投資還是相當勉力地繼續當作我們的固定收益證券投資，畢竟每年9%的股息收入還是相當誘人的。
除非我們選擇轉股，否則這項投資有一項條款約定從1995年10月31日開始的五年，該公司每年都可贖回20%的投資，所以去年我們總計7億的投資中，1.4億已按計劃由公司贖回，(有些新聞報導將這筆交易稱呼為出售，事實上債券到期後應該稱之為「贖回」)，雖然去年我們放棄轉換選擇而被贖回20%，不過我們還有四次機會，而我也相信未來我們應該很有可能在這些轉換的權利中找到一些價值存在。
去年我花了相當大的篇幅討論全美航空，這家公司今年的表現略微好轉，不過還是面臨著許多的問題，幸運的是我們的優先股投資當初訂定的條款對我們較有利，比如說，雖然從1994年起本來應該付給我們的優先股股息就已暫停支付，但是欠我們的股息每年必須以5%的基礎利率加計利息，不過不幸的是，跟我們打交道的是一家債信不良的公司。
關於全美航空優先股的情況，比起一年前，我們現在樂觀許多，不過這家公司最後到底會變成怎樣，我跟各位一樣還是沒有任何頭緒，(事實上，觀諸過去本人在這項投資上的經驗，或許各位的看法要比起我個人來得具參考價值)，截至去年底，我們帳列的優先股投資金額是票面金額的 60%(此優先股並沒有公開明確的市價)，雖然此時，全美航空還有另一項發行在外優先股，除了轉換價格之外，其餘的條件包含抵押順位都不如我們，但是它以票面金額的82%左右的價位在進行交易，而就在我寫這份年報的同時，其交易的價格已上漲為票面金額的97%，衷心期盼市場的看法是對的。
總的來說，我們的優先股投資績效算是相當不錯的了，不過主要的原因還在於壓對了吉列優先股這個寶，若扣除吉列不記，我們其它的優先股投資帶給我們的稅後收益，大概僅與原先他們所取代的中期固定收益債券的投資回報率相差無幾。
股權重組提案
今年的股東會將會有一項股權重組提案需要各位進行投票表決，一旦獲得透過，波克夏原來發行的股份，將會被分拆為兩種普通股，一種為A 級普通股，一種為B級普通股。
B級普通股擁有A級普通股1/30的權利，除了以下兩點，第一，B級普通股的投票權只有A級普通股的1/200(而不是1/30)，第二，B級普通股不能參加波克夏股東指定捐贈計劃。
當股權重組完成之後，每一股A級普通股可以依持有人的自由意志在任何時候，選擇轉換成30股的B級普通股，但反之則不行，也就是說30 股的B級普通股不能要求轉換成一股的A級普通股。
跟A級普通股一樣，B級普通股也將在紐約證券交易所中掛牌交易，而為了維持掛牌之後的流通性，波克夏預計將會發行總金額1億美元以上的B級普通股，整個發行過程將以透過公開說明書的方式進行。市場最終將會決定B級普通股的合理價格，當然若無特殊情況，B級普通股將會以A級普通股1/30左右的價位進行交易。
持有A級普通股的股東若有贈與的計劃，將可以很輕易地先將持有的股份轉為B級普通股，當然可能也會有一些轉換套利方面的交易可能使得B級普通股股價略高於A級普通股股價的1/30。
然而，由於A級普通股還是享有完整的投票權以及參與波克夏股東指定捐贈計劃的權利，所以就這方面而言，A級普通股還是比B級普通股好一些，所以我們預期大部分的股東，就像巴菲特與蒙格家族一樣，還是會選擇繼續持有A級普通股，除非有股東有贈與的考量時，可能會將少部分的股份進行轉換，而由於我們預期大部分會選擇維持不變，所以A級普通股的流動性應該會比B級普通股來得高。
這次的股權重組對波克夏來說有利有弊，原因不在於發行新股所帶來的資金，我們一定可以找到合理的用途，也不在於發行新股的價格，就在我撰寫年報的時刻，波克夏的股價約為每股36,000美元，查理跟我本人都不認為這樣的價位過於低估，因此此次發行新股並不會使得公司原本的每股內在價值受到損害，或者說，以現在的價位而言，查理跟我都不會考慮再加碼買進波克夏的股份。
當然因為B級普通股的發行，波克夏本身必須承擔處理更多股東所帶來的股東服務工作，不過對於那些有贈與計劃的股東來說，卻變得方便許多，而對於喜歡股票分割的投資人來說，也多了一個自助式分割的渠道。
當然，之所以會有這樣的舉動還有其它理由，主要是由於目前坊間出現一種模仿波克夏的信託基金，號稱價格低，只收取部分費用，人人都投資得起，這樣的主意並不是首次出現，近幾年來，有一些人向我傳達想要設立一種所謂的模仿波克夏投資基金，以較低的價格對外發行，不過由於我個人並不贊同這樣的做法，所以這些人才沒有進一步的舉動。
對於這些人我不會一昧地打壓，因為畢竟我們的目標鎖定在大額投資人，如果可能，查理跟我當然希望公司的賬面價值可以直接由1,000 美元翻兩番立刻變成3,000美元，如此一來大家因為這樣的資本利得肯定不會再有其它的意見。
為了將這些小籌碼成長三倍，我們可能必須讓波克夏的市值從原本的430億美元，一下子暴增為1,290億美元(這相當於一個通用電氣，這是目前股票市場上市值最高的公司)，這根本就不可能辦得到，所以我們比較希望的是，平均而言，波克夏的每股價值每五年能夠翻一番，當然要達到這樣的目標並不容易。
總而言之，查理跟我不太在乎我們的股東們擁有公司股份的多寡，我們衷心期盼的是不論是大、小股東，都能瞭解我們的營運模式、與我們擁有共同的目標與長期投資理念，同時也能夠明瞭我們受到的限制，尤其是自身過大的股本帶給我們的沉重負擔。
這些基金最近紛紛以這樣的口號浮上臺面，通常它們都是透過經紀人以高額佣金銷售，所以加入的投資人必須揹負相當沉重的摩擦成本，而一些不知情的投資人，可能衝著波克夏過去的成績以及查理與我本人近年來的高知名度而受騙上當，最後的結果註定是：投資人定會大失所望。
所以，一種低價格但遠優於模仿波克夏基金的B級普通股誕生了，我們希望可以讓那些模仿的假貨無法在市場上生存。
不過我們還是必須再次提醒波克夏現有以及未來可能的股東，雖然在過去五年間本公司的內在價值以相當快速的速度成長，不過公司本身的股價漲升速度卻有過之而無不及，換句話說，在這期間股票的市價表現遠過於公司本業的表現。
這樣的情況不太可能無止盡的持續下去，不管是波克夏或是其它股票都一樣，無可避免的，總有一天股價的表現會遜於本業的表現，我們不太願意見到公司的股價受到股票市場影響而劇烈波動，我們比較喜歡的模式是波克夏的股價能夠與其所代表的內在價值一致，如此一來我們就可以確保每位股東在持有本公司股份的期間所獲得的回報皆能與波克夏本身事業的發展狀況一致。
很顯然的波克夏的股價不可能以這樣理想的方式演變，不過若是我們能夠確定現有與未來的股東在做投資決策時，能得到充分的資訊、以公司發展為導向且不會受到高佣金的推銷員所引誘，我們就越有可能達到這樣的目標，基於這樣的前提，我們必須降低那些想要推銷仿波克夏基金的動機，這也是我們決定推出B級普通股的主要原因。
當然若大家對於本次股權重組還有任何問題，歡迎在股東年會上提出討論。
其它事項
波克夏並不是第一家採用新穎有趣的走動式併購策略的美國企業。
1995年7月14日下午1:15，當時華特迪士尼的總裁Michael Eisner正在太陽谷(Sun Valley)野花大道上行走，此時，我剛好從同一條街上Herber Allen家中一場午宴離開，趕赴與大都會/ABC總裁湯姆·墨菲的一場高爾夫球會。
就在當天早上，面對由Allen的投資銀行召集一大群企業總裁與基金經理人，Michael做了一場有關迪士尼相當精彩的演講，會後在街上遇到他，於是我上前向他致意，我們做了短暫的交談，聊到迪士尼與大都會進行合併的可能性，這並不是第一次討論有關合並的可能，先前之所以一直沒有進展，一部分的原因是由於迪士尼希望用現金進行交易，而大都會想要拿股票。
Michael跟我花了幾分鐘等候Murph的到來，在接下來短暫的會談後，雙方同意在現金/股票的問題上互做讓步，幾個周後，雙方達成協議，而經過連續三天馬不停蹄的談判後，終於擬訂了合併契約。
我認為迪士尼與大都會的合併案是天造地設的一對，即使沒有那天在 Sun Valley的巧遇，雙方終究還是會結合，不過要不是那天剛好我在野花大道碰到正要趕飛機的Michael，整個合併案可能不會那麼快地順利完成，不可諱言的，迪士尼與大都會都將因為我們那天的巧遇而受惠良多。
在這裡我特別要提一下Murph，簡單的說，他是我在投資生涯中，遇到最好的經理人之一，同時除了優秀的管理特質之外，他也擁有同等的人格特質，他是一位傑出的朋友、父親、丈夫與公民，許多時候當其個人利益與股東利益相沖突時，他毫不猶豫地會選擇後者，每當我提到我喜歡與那種我希望他們能夠成為我的子孫、女婿或遺囑執行人的經理人共事時，Murph就是我所能引用的最佳典範。
如果Murph決定另創事業，不必費心去研究其可行性，閉著眼睛投資就對了，而且絕對不要笨到像我前年一樣把大都會三分之一的持股以6.35 億美元賣掉，這批股票在與迪士尼合併後，價值超過12.7億美元。
大約有96.3%的有效股權參與1995年的股東指定捐贈計劃，總計約 1,160萬美元捐出的款項分配給3,600家慈善機構，詳細的名單參閱附錄。
每年都有一小部分的股東由於沒有將股份登記在本人的名下，或是沒能在60天的期限內，將指定捐贈的表格送回給我們，而沒辦法參加我們的指定捐贈計劃，尤其是第二個原因讓我感到特別頭痛，因為今年有二位波克夏大股東同時也是我個人的好朋友，未能在截止日以前將表格送達，我們必須忍痛將他們的指定捐贈剔除，因為我們不可能在拒絕其它不符合規定股東的同時，還破例讓他們參與。
想要參加這項計劃者，請必須擁有A級普通股，同時確定您的股份是登記在自己而非股票經紀人或保管銀行的名下，同時必須在1996年8月 31日之前完成登記，才有權利參與1996年的捐贈計劃，當你收到表格後，請立即填寫後寄回，以免被丟在一旁給忘記了。
每次提到年度股東年會，查理跟我就變成囉嗦的老頭，我們實在是很喜歡這場盛會，所以請大家務必在5月6日週一大駕光臨，在波克夏我們沒有投資人公關部門，也從不依賴股票分析師作為資訊溝通的橋樑，公司收益的預估解說等等，相反地，我們比較喜歡股東與經理人直接面對面的溝通，而且相信年度股東會正是觀念溝通的最佳場所，與各位一談對我們來說一點也不會浪費時間，同時也讓各位以相當民主的方式聽到我們想要跟各位傳達的理念。
去年我們首度在Holiday會議中心召開年度股東會，當初預定的準備動作事後看起來相當正確，中央大廳坐滿了3200個人，同時藉由視聽器材的輔助，旁邊的會議室還有800人得以參與，大廳顯得有點擁擠，所以今年我們打算只排3000個座位，同時另外會再準備二間會議室以容納更多的人參與。
會場總共可以容納5000人，會議預定在9點30分開始，不過大家可能要早一點到，因為去年中央大廳在8點過後不久便已座無虛席。
來自49個州的股東參與1995年的年度股東會(你從哪裡來，是佛蒙特州嗎？)，另外還有一些股東來自海外地區，包含澳洲、瑞典與德國等國家，一如往常，年會吸引了許多真正關心公司發展的股東參加，與其它公司只關心自己利益的股東相比有很大的不同，所提出的問題也相當好，查理跟我花了五個多小時回答問題，連午餐都直接在臺上解決。
因為我們認為股東們從世界各地遠道而來，所以總是希望讓他們都有機會可以發問，大部分的股東在中午過後就紛紛離席，但還是有一千多名比較死忠的股東想要瞧瞧我們到底能夠撐多久，今年查理跟我希望儘量努力能夠像去年那樣至少撐五個小時以上。
依照慣例，我們在會場上展示了一些波克夏的產品，今天將會新增一位GEICO保險公司的業務代表，去年股東會總計賣出了747磅的糖果、 759雙的鞋子以及價值超過17,500美元的世界百科全書與相關出版品，另外我們臨時還增加了旗下子公司Quikut所生產的小刀，總計賣出400 把(幸好去年公司股價表現不錯，否則這可能是相當危險的一項舉動)，今年這些商品將再度與會，我覺得這項盛會總要帶點商業氣息才算完整圓滿。
由於預期會有相當多的人與會，我們建議大家最好先預訂機位與住宿，想要住在市中心的人(距離會場約6英哩)可以選擇擁有88個房間Radisson-Redick旅館，或是旁邊較大一點的RedLion旅館，至於會場附近則有Holiday Inn(403個房間)、Homewood Suites(118個房間)或 Hampton Inn(136個房間)，另一個推薦的旅館是位在奧馬哈西區的 Marriott，離波仙珠寶店約100公尺，距離會場約10分鐘的車程，屆時在哪裡將會有巴士分7:30、8:00跟8:30三班，接送大家往返股東會會場。
後面附有股東會開會投票的相關資料，跟各位解釋如何拿到入場所許的識別證。當天會場有相當大的停車場，住在Holiday Inn、Homewood Suites或Hampton Inn的人可以直接走路過來開會，一如往年，會後我們備有巴士帶大家到內布拉斯加傢俱店與波仙珠寶店或是到飯店與機場。
佔地60英畝的內布拉斯加傢俱店主館距離會場約2英哩遠，營業時間平日從早上10點到下午9點，週六從早上10點到下午6點，週日則從中午開到下午6點，Rose Blumkin-B夫人今年高齡102歲，不過每天還是會到B 夫人倉庫工作，去年十一月她應邀到Rose表演中心擔任開幕剪綵嘉賓，原本是20年代老舊的戲院在B夫人大力的支援下得以重新修復，記得問她有關這一段的故事。
平時禮拜天不營業的波仙珠寶，特地在5月5日股東會當天會為股東與來賓開放，從中午開到下午6點，此外今年在5月4日週六股東會的前一晚從下午6點到晚上9點，還將特地為股東開放，去年股東會當天，在短短六個小時的營業時間內，我們總共收到1,733張定單，等於每13秒就有一筆生意成交，各位請記得記錄本來就是用來打破的。
在波仙珠寶店，將會展出一顆全世界最大的切面鑽石，花費兩年的時間切割，這顆不甚起眼的玩意兒總共有545克拉重，請大家好好看看這一顆寶石，然後再決定你應該為你心愛的人買一顆多大的。
在前一天5月4日，週六晚上，Rosenblatt體育館將會有一場奧馬哈皇家隊對路易維裡紅鳥隊的比賽，我準備在開幕時擔任開球工作，擁有該隊 25%的所有權確保我可以每年擔任一次首發，不過一如往常我們的球隊經理Mike大概都會做出錯誤的決定，很快地就把我拉下場，去年大約有 1,700位股東出席這項盛會，可惜的是當晚因雨停賽，使得旁邊的球童失望不已，今年好戲將會重新上演，而我也準備將拿手絕活展現出來。
股東會資料將告訴大家如何取得入場的門票，同時我們也會提供週日晚上會開張的餐廳資訊，同時列出假日期間在奧馬哈你可以從事的活動介紹。
多年來我一直無法成功說服我的小學同學Gorat所開的餐廳在年會當天晚上開門營業，不過今年他終於屈服，Gorat』s是一家有52年曆史的老牌餐廳，如果你愛吃牛排，包準你會愛上這個地方，我已向Gorat拍胸脯保證一定會有很多顧客上門，所以記得打電話(402-551-3733)去預訂，我保證大家一定可以在那裡看到我，通常我會點一大份丁骨牛排加上雙份的肉丸。
華倫·巴菲特 董事會主席 1996年3月1日
