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田納西大學商學院
巴菲特 最值得聆聽的演講：投資與人生，最重要的是什麼？|田納西大學演講
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以下為文字版全文：
本篇演講為2003年巴菲特在田納西大學商學院，與學生們進行的一次深度交流。在本次問答式演講中，巴菲特分享了他在投資與人生中最重要的一些心得，包括投資的底層邏輯、散戶如何選股、如何給企業估值、年輕人如何選擇工作等等，巴菲特還透露了自己每天的日程安排，以及對真正的成功的理解。巴菲特共回答了17個問題，內容十分精彩，含金量極高。毋庸置疑，你聆聽這篇演講的時間投資，將會很快因它對你決策力的影響而獲得回報。
巴菲特2003年田納西大學演講
提問1 ：您做過的最大投資錯誤是什麼？您從中學到了哪些教訓，可以與我們分享？
巴菲特回答：我最大的投資錯誤通常是「錯失的」，而不是我」買入的」。
我的意思是，在我們的資產負債表或損益表中，你可以看到因買入失誤而造成的錯誤，但會計不會記錄那些我們錯失機會而造成的錯誤，而這些錯誤往往是巨大的。
除非我有懺悔的心情，否則沒有人會知道這些錯誤，而我也不常這樣做。但既然你問了，我會說一下我曾提過的幾個錯誤。
我過去常常提到我們在80年代早期沒有購買房利美的股票，但我不會把沒有買微軟的股票算作一個錯誤。
1991年7月5日我第一次見到比爾·蓋茨，他花了大約10個小時向我解釋微軟的業務。第二天他還對一隻紅毛猩猩做了同樣的講解，他說那更容易。
儘管我知道他是個出色的人，微軟也是一家很棒的公司，但我並不完全瞭解其他競爭者在做什麼，這超出了我的能力圈。
在投資中，重要的不是你的能力圈有多大，而是你能知道邊界在哪裡，以便你始終保持在圈內。
而當時房利美在我的能力圈內，所以錯過這個機會讓我很懊惱，那錯失的機會價值數十億美元，但你永遠不會在我們的財務報表上看到這個錯誤。
我現在更常提的一個錯誤是，大約五六年前，我本打算買下沃爾瑪1億股股票（拆股前），即如今的2億股股票。
當時沃爾瑪的股價是23美元一股，所以這筆交易大概需要20億美元。如果我們買入了這些股票，現在它們的市值大約為115億到120億美元。 我對沃爾瑪的瞭解足夠讓我做出決定，我知道它是一臺零售機器。 然而，當時我買了一些股票，隨後股價上漲了一些，可能漲到了23.125美元多一點。在波克夏海瑟威，股票從23漲到23.125美元可是件大事兒。 我當時想著等它回落再買。
結果，我（華麗麗地）錯過了大約80到90億美元的利潤。
這些是你在財務報表上看不到的錯誤，但它們是真實存在的。 你看得到的錯誤就是波克夏今天的合併，它實際上是我職業生涯中三家公司的合併。 最初的波克夏公司，我們在1965年買入了控制權。然後還有兩家其他公司，一家叫做藍籌印花，它是加利福尼亞的一家郵票交易公司，另一家叫做多元零售，它最初是一家位於巴爾的摩的百貨公司。
多元零售和藍籌印花最終都併入了波克夏。所以波克夏是由這三家公司構成的。 而這三家公司都是錯誤的開始。首先是紡織業務，波克夏最初是一家紡織公司，淨資產2000萬美元，全部投入到了紡織業，而這是一個糟糕的業務。
我當時買它是因為便宜，而不是因為它好。這是個錯誤，花了我很長時間才克服。 我的導師是一位非常了不起的人，也是個了不起的老師，他在很多方面都幫助了我。他強調的是購買那些價格便宜的資產，這來自於20世紀30年代和40年代的背景。我稱這種投資方式為「撿菸蒂」法。 你走在街上，看到地上有一個被丟棄的雪茄頭，雖然有點溼、噁心，讓人厭惡，但它是免費的。而且也許還能抽上一口。你想：「我有什麼損失呢？」於是你撿起來，可能還能抽一口。如果不能抽，那你也只是嘴裡多了一根溼菸頭。 而這就是1965年的波克夏。這是一個不適合購買的業務。 在之前的十年裡，它實際上損失了大量資金。但它很便宜，所以我買了它。 突然之間，我成了一個新英格蘭紡織公司老闆，而那個時候，紐貝德福德的紡織公司有上百家都倒閉了，而我們是最後一個還在愚蠢地試圖盈利的公司。 這是一個非常糟糕的攤子，卻成了波克夏的起點。我們用了20年的時間，試圖讓那2000萬起作用，但它從未奏效。
如果我當時直接從零開始，去做我們後來在保險業、喜詩糖果以及其他業務中做的事情，而不是從紡織業起步，或許現在比爾·蓋茨得讓位了。
另外一個錯誤是我們在1966年進入巴爾的摩，買下了一家百貨公司。我們以為自己是以三流的價格買了一家二流的百貨公司，結果實際上是以三流的價格買了一家四流的百貨公司。 這也是個錯誤，花了好幾年的時間我們才意識到這一點。
藍籌印花公司是一家郵票交易公司，大多數人可能年紀太輕，不記得了。但在60年代，這類公司曾非常流行，其中S&H是一家巨頭，而藍籌印花公司是在加州成立的，也很強。在我們收購它的時候，大約是1967或1968年，它的業務規模高達1.2億美元。
而現在，藍籌印花的年營業額大概是5萬美元。這是在我們「精心」管理下發生的變化，我們把它從1.2億美元縮減到了5萬美元，很快就會徹底消失了。
這就像是我們買進了一個呼啦圈，根本沒有意識到它是個曇花一現的產業。 因此，這三個錯誤全都合併在一起，形成了一個巨大的錯誤合集。 但是，我在某個時候意識到，做生意的關鍵在於進入好的業務，和優秀的人一起工作。這比單純購買便宜的東西要重要得多，雖然有時買便宜貨也有效，但長期來看，這並不是建立業務的好方法。 所以，那三個是我犯下的買入錯誤。而沃爾瑪的錯誤則是錯過。 每年我們都會有新的錯誤。我在今年的報告中將設一個章節，叫「我今年做過的最愚蠢的事情」，可能會佔據半份報告，誰知道呢。
不過，我不會糾結這些錯誤。這沒關係，我一直都很開心，也會繼續享受這個過程。 如果你打高爾夫，每個洞都一桿進洞，遊戲很快就會變得無聊。如果有某種磁鐵吸引球進洞，你很快就會放棄這項運動。 真正的樂趣在於享受這個過程，偶爾打出個標準桿或五杆洞，偶爾進沙坑，這才是樂趣所在。 這就是我今天的「懺悔」了。
提問2：很高興見到您，巴菲特先生，您能否推薦一些書籍或相關資源，來幫助我們做出更好的投資決策？
巴菲特回答：到目前為止，投資方面最好的書，也是塑造了我整個投資框架的書，是我19歲時讀到的，這本書叫《聰明的投資者》。這本書是在1949年出版的，當時我正在內布拉斯加大學讀書。
我從11歲開始投資，但在那之前的幾年裡，我只是白白浪費時間。所以很不幸，直到我11歲，我才買入了人生的第一隻股票，然後嘗試了各種各樣的策略，比如股票市場的時機把握、圖表分析以及其他瘋狂的事情……都挺有趣的，儘管沒有賺到錢。
我就這樣一直折騰到19歲。
我讀過圖書館裡所有關於投資的書籍，這讓我著迷，但我沒有任何框架，只是在尋找某種東西，希望圖表上的一些線條能告訴我股票的未來走勢，這有點瘋狂，但那時大家都這麼做，所以我也跟著做了。
有時候我會把圖表上下顛倒，但還是沒有用。
然後在1949年，我讀到了班傑明·葛拉漢的《聰明的投資者》。書中的兩個章節奠定了我的投資哲學，雖然非常簡潔，卻極其重要。 第一個基本理念是，股票是企業所有權的一部分。 你不能把股票看作單純的符號，而是要去了解它背後的企業。它的經濟特徵是什麼？競爭對手是誰？管理層怎麼樣？所有這些都是與企業有關的，而不是簡單的股票代碼。 第二個關鍵是如何應對股市波動。 在書的第八章，葛拉漢提出了一個虛構的人物「市場先生」（Mr. Market）。這個比喻是所有關於投資者如何對待股價波動的最佳描述。 大多數人對股價波動反應錯誤。當他們的股票上漲時，欣喜若狂；股票下跌時，就感到沮喪。 股市不是來教導你的，而是一個與你做生意的「市場先生」，他每天都來告訴你他願意以什麼價格買你的股票或賣給你更多的股票。 你不必每天與他交易，除非對你有利。只需要在他情緒極度低落或亢奮時採取行動，股市的美妙之處在於它時不時地給你這樣的機會。 最美妙的是「市場先生」這個比喻。他每天都給你報價，價格每天都不一樣，有時一天內價格變化也很大。而這個人的好處在於，他基本上是個酗酒的躁鬱症患者，他完全不理智。他四處晃悠，觀察瘋狂的事情，然後給你報各種不合理的價格。 除非市場的報價對你有利，否則你完全可以無視它。 無論機會是一年一次、五年一次，還是在三千隻股票中只有一隻是合適的，你只需要耐心等待。 你對這個「市場先生」沒有任何道德責任，他報出的價格並不是你要求的，而是他自己給的，你只需要抓住他情緒特別低落、亢奮，或者喝醉的時候。 市場會有這些時刻，而你要做的就是利用它。 這就是股票市場的奇妙之處！ 你如果查看過去一年的數據，你會發現很多美國公司的股價高點和低點之間差距能達到一倍。即便這些公司經營穩健，照常支付員工工資、銷售商品，股價仍然會有如此巨大的波動。 如果你去看離這兒十英里的農田，一年之內它的價值不可能從x漲到2x。它可能從x漲到1.1x，或者反過來。 如果你去看附近的公寓樓，並查閱類似公寓樓一年的價格波動，價格不會在一年內波動超過10%。 但美國最好的企業，股價卻上躥下跳。而你不必參與其中，除非你覺得對自己有利。這就是重點，正如葛拉漢所說的，市場並不是用來教導你的，它只是在你需要時為你服務。 人們對股票有很多感情因素，但股票不知道你擁有它。 你坐在那裡，手裡拿著波克夏的股票，波克夏甚至不知道你是它的股東，股票也不會知道。 股票現在在交易，而公司和股票都不知道你擁有它們。 股票沒有任何感情，但你卻對它有各種情感。 股票只是企業所有權的一部分。如果波克夏的價值是7.5萬美元乘以150萬股，約1100億美元，那麼它就是一項好投資。如果不是，它就是一項糟糕的投資。 你必須對企業進行估值。 令人驚訝的是，華爾街很少有人這樣做。你可能會聽到價格目標之類的討論，但你很少看到有人寫研究報告，討論未來20年這個企業的本質應該是什麼，以及它應賣多少錢，而不是現在賣多少錢。 事實上，我常常喜歡在不瞭解價格的情況下分析投資。 當我拿到一家公司的一些財務報表或10K報告時，我寧願不知道價格，因為價格會對你產生影響。 如果你只是專注於這些報告，而不知道價格，你會做得更好。 我小時候研究賽馬的時候，會先看比賽資料，不看賠率。 假設比賽有九匹馬，贏得比賽的概率加起來必須是100%。然後我會根據這些概率和賠率進行比較。股票市場也是一樣的。 葛拉漢書中的第三個原則是安全邊際。 假設你開一輛9800磅的卡車，經過一座標明承載量為10,000磅的橋，你會選擇繼續前進嗎？可能你會找一座更安全的橋。 你不知道那座橋的實際承載力，也許那塊標誌牌是三年前掛上的。因此，你總是要留出安全邊際。 在股票市場中也是如此，你不要逼近風險的邊緣，而是等待一個明顯的好機會再行動。 通過這些原則，你可以構建出各種投資策略，但這些是基礎。 如果你理解了這些，正如《聰明的投資者》所教導的那樣，你就有了堅實的投資哲學。 我從來沒發現任何其他書籍能與之相比。
提問3：巴菲特先生，您剛已經談到了一些相關內容，但作為葛拉漢的追隨者，您認為他的哪條建議對您影響最大？
巴菲特回答：實際上我剛才提到的那三條原則，每一條都對我產生了很大的影響。就像一把三條腿的凳子，你不能缺少任何一條，否則投資哲學就無法成立。
但我認為，在長期投資以及管理大筆資金時，最重要的是「理解業務」。
我的意思是，假設你現在有一百萬美元，或者隨便什麼金額，並且你有一個星期的時間，可以在諾克斯維爾或整個田納西州尋找三傢俬人企業（非上市公司）投資。如果一週後你沒選出這三家公司，你就得把錢還回去。你會怎麼做？在這七天裡，你會分析很多公司，有些公司你很熟悉，有些不太熟，有些只是聽說過名字，有些你認識管理層，有些你不認識。你可能知道它們的競爭狀況，那麼在這七天裡，你會怎麼篩選這些公司？
我想你會尋找三家企業，而這些企業的一個關鍵特點是：它們必須擁有持久的競爭優勢。
你不會因為某地沒有競爭對手就買一家漢堡王的加盟店，因為很快麥當勞和溫迪可能會進駐。因此，重要的不是現在誰賺錢最多，而是誰有持久的競爭優勢。
你不會去買一家漢堡王的加盟店，僅僅因為周圍10英里內還沒有其他快餐店，因為很快溫迪、麥當勞等競爭對手就會出現。你要尋找的是那些有護城河的企業。因為資本主義的本質就是，每當有人擁有一座‘經濟城堡’，總會有其他人想要攻佔它。這是資本主義的天性。
如果你開了一家成功的餐廳，你的競爭對手很快就會模仿你的菜單，可能還會挖走你的廚師、降低價格，或者提供更多停車位、提供更好的服務等等。資本主義就是不斷攻擊別人的‘城堡’，因此，你需要找到擁有堅固護城河的城堡。
護城河可以有多種形式，比如專利保護、地理位置優勢，或者品牌價值。比如，可口可樂，全球有60億人，幾乎每個人對可口可樂都有印象，而且大多是正面的。但人們對RC可樂幾乎沒有任何印象。即使RC可樂花費10億美元做廣告，仍然無法改變這一點。可口可樂通過讓自己與‘快樂’聯繫起來，比如出現在電影院、迪士尼樂園、世界盃等場合，不斷鞏固自己的品牌形象。即使某種飲品比可口可樂便宜半美分，消費者也不會因此改變選擇。
這種持久的競爭優勢是你需要尋找的。同時，你需要這家企業由誠實且有能力的人來管理。你不想和騙子或蠢人打交道。當然，最好的公司是那些即使由一個蠢人管理，也依然能順利運轉的公司。正如彼得·林奇所說：‘買一個蠢人都能管理好的公司，因為遲早會有蠢人來管理。’
事實上，有人問我，如果我變得老糊塗了，波克夏會怎麼樣？我的回答是：‘波克夏已經足夠優秀到，即使我老糊塗了，它也會繼續運轉良好。’事實上，或許我已經有點糊塗了。 這些就是值得擁有的企業。 因此，你需要優秀、誠實的管理團隊，合理的價格，然後你就能做出好的投資決策。 如果你在田納西州尋找企業進行投資，你會快速篩選出一大批不合適的公司。這是很重要的一步，知道如何快速淘汰那些不合適的公司。
《紐約客》雜誌30年前有一篇很棒的文章，講的是鮑比·菲舍爾與斯帕斯基的著名國際象棋比賽。文章探討了在面對億萬種可能性時，人類的大腦如何通過分組將這些可能性迅速縮小到幾個選項。
當人類與超級計算機進行比賽時，計算機每秒能進行70萬次或100萬次計算，但人類大腦能夠剔除99.999%的不相關選項，從而專注於幾個真正重要的可能性。 投資也很類似。雖然公司並沒有那麼多，但你需要不斷淘汰那些不符合條件的選項。 如果有人告訴我，我必須從道瓊斯指數中的公司中挑選出表現最好的10家公司，我會先篩選掉那些表現最差的公司。 通過這種淘汰法，問題反而變得簡單了。 當你思考在田納西州有哪些公司值得投資時，有很多行業你可能會直接放棄。 比如汽車經銷商市場競爭激烈，你永遠無法確定五年後福特和通用汽車的銷售情況，或者是否會有進口車關稅的影響。所以你可能會放棄汽車經銷商，而考慮其他行業。 這種篩選方法同樣適用於股票市場。 今晚你可以查看紐約證券交易所的3000家公司，每家公司都有一個估值，明天這些估值會有所變化。 你不必每天都參與交易。如果你一年有20個好主意，甚至一生中有5個好主意，你就會變得非常富有。 我告訴學生們，他們畢業時應該有一張只有20次機會的打卡卡片。這樣一來，他們在每次做決策時都會更加謹慎，而不是在雞尾酒會上聽了別人的建議後，第二天就去買股票。 20次機會已經足夠了，你只需確保每次都經過深思熟慮。 我們在波克夏從來不買小公司，因為那對我們沒有意義。我們只關注那些能夠對我們資本產生實質性影響的公司，而隨著資本的增長，這變得越來越難。但這就是我們投資的方式。
關於何時出售，我在剛開始投資的時候，情況完全不同。當我進入班傑明·葛拉漢的課堂時，我手上只有大約9800美元，最大的問題是，我有太多的投資想法，但只有這麼點資金。當時，我會翻遍《穆迪手冊》（Moody’s Manuals），尋找廉價的股票和各種投資機會。但因為錢不夠，每次找到更便宜或者更好的選擇時，我不得不賣掉手上的資產去買新的。這種狀態持續了很長一段時間。
到了20世紀60年代後期，我解散了我的合夥企業，那是因為市場完全瘋狂了。當時，我管理的合夥企業資金大約有1億美元，但我找不到任何值得投資的機會，不是因為資金太多難以管理，而是因為整個市場提供不了合理的選擇。所以，我把錢還給了合夥人。
隨著歲月的流逝和管理的資本規模增加，可投資的機會越來越少。現在，我幾乎從來不用出售資產來籌集資金投資其他東西，情況完全變了。我現在擁有更多的資金，但想法卻變少了，而且這種狀態可能會持續下去。」
提問4：您會如何決定什麼時候賣出股票？
巴菲特回答：關於何時賣出股票的問題，我在剛開始投資的時候，情況完全不同。當我進入班傑明·葛拉漢的課堂時，我手上只有大約9800美元，最大的問題是，我有太多的投資想法，但只有這麼點資金。當時，我會翻遍《穆迪手冊》，尋找廉價的股票和各種投資機會。但因為錢不夠，每次找到更便宜或者更好的選擇時，我不得不賣掉手上的股票去買新的。這種狀態持續了很長一段時間。
到了20世紀60年代後期，我解散了我的合夥企業，那是因為市場完全瘋狂了。當時，我管理的合夥企業資金大約有1億美元，但我找不到任何值得投資的機會，不是因為資金太多難以管理，而是因為整個市場提供不了合理的選擇。所以，我把錢還給了合夥人們。
隨著歲月的流逝和管理的資本規模增加，可投資的機會越來越少。現在，我幾乎不需要出售手中的股票來籌集資金投資新的股票，情況完全變了。我現在擁有更多的資金，但投資想法卻變少了，而且這種狀態可能會持續下去。
因此，如果你手頭資金相對較少，你會在找到更好的投資時賣掉手中的股票，或者當你更有把握時做出調整。 如果你在兩個看起來同樣便宜的機會中選擇其中一個，那你會傾向選擇你更有把握的那個。 像我現在這樣，基本上不會輕易賣掉股票。 回顧過去，我們本該在泡沫時期賣掉一些股票，因為那時的估值實在太高了，即使那些公司是好企業，股價也達到了荒謬的水平。所以，從事後來看，賣掉那些股票可能是個好選擇。但是我並不為此感到後悔，因為那些錢可能會變成現金，雖然可能會更便宜地買回來，但也有可能不會。 通常來說，如果你有大量的資本，你不會找到太多絕佳的投資機會。
事實上，許多鉅額財富是通過長期持有一家好企業積累起來的。比如，50年代和60年代與我一起投資的人，他們很多人選擇長期持有。即便波克夏有時價格過高，他們可能試圖賣出後再買回來，但這種策略通常效果不好。
我的建議是：如果你對公司的管理層或業務失去信心，就賣掉它。沒有理由繼續持有一個失去競爭優勢或者管理層不靠譜的企業。 如果價格太高，也可以考慮賣出，但這是可選的，不是必須的。
對於小額資金的投資者來說，如果你找到一個企業以兩倍市盈率出售，而你手上持有另一個三倍市盈率的好企業，我會賣掉三倍市盈率的企業，轉而買入兩倍市盈率的企業。當然，回頭看，我當時其實可以稍微借一點錢把兩者都買下，但這不是我的風格。
提問5 ：在給公司估值時，您更看重市盈率 (P/E) 還是市盈率增長比 (PEG)？或者有其他的估值指標？
巴菲特回答：最重要的事情是學會如何給企業估值，這是最難解釋的。你要先尋找某些信號，這些信號能幫助你縮小範圍，就像我之前提到的菲舍爾和斯帕斯基的國際象棋比賽一樣。
打個比方，如果我是籃球教練，在校園裡看到一個七英尺高的學生，我會立刻對他感興趣。也許他身體協調性不好，也許他在晚上會去搶劫商店，但他仍然是值得關注的人選。我們可以對他進行培養。同樣的道理，我會對那些符合條件的企業感興趣。
而如果我看到一個五英尺三的人，他在我面前做著各種花哨的運球動作，跟我說：「教練，我是你要找的人！」我可能會告訴他，「如果你在七英尺高的球員面前運球，結果可能不會一樣。」
我會跳過那些看起來不合適的投資機會。雖然他可能是個不錯的候選人，但我並不感興趣。 所以在投資中，我會尋找某些信號，就像我如果是籃球教練，我會關注身高。
最後，我會買進讓我對競爭優勢極為確定、對管理層的誠信和能力極為有信心，並且現金流的折現值相對於當前價格合理的業務。
你真正想找的是一個你能看到未來的企業。這也是為什麼我們不碰科技公司。這並不是因為我不喜歡電腦，或者不認為它對社會有好處。我只是不知道十年後誰會向誰出售什麼產品、價格是多少、競爭對手是誰。
而我知道十年後，人們還會嚼著綠箭口香糖。無論是在電腦前嚼口香糖，還是在我們現在的觀眾席上嚼口香糖，行為沒有太大差異。這些事情不會受太大影響。
再比如，吉列剃鬚刀。世界上70%的剃鬚刀和刀片市場份額是吉列的。這已經經過了近百年的市場考驗，所有人都知道剃鬚刀是怎麼用的，大家也都知道如何從沃爾瑪或其他地方購買它，但吉列依然佔據著世界市場的70%。 這部分原因是因為男性不太喜歡改變習慣。如果男人對某樣東西感到滿意，他通常不會隨便換掉。 女性可能更傾向於嘗試新事物，但男人往往一旦選擇了，就不輕易更換。 你每天花25美分買一個你一直滿意的吉列剃鬚體驗，世界還能給你什麼更好的？儘管現在人們熱衷於四刃刀片的剃鬚刀，但你不用擔心這個。想想看，70%的市場份額，這可是經過長期積累的。 再比如可口可樂，全球每年銷售190億箱可口可樂產品。你認為未來十年這會有很大的變化嗎？我敢用生命打賭不會發生。
我們還在加州賣喜詩糖果，加州有3500萬人口，每個人對喜詩糖果都有些印象。
談到糖果，你想到的頭號品牌是什麼？是士力架。10年前是士力架，20年前也是士力架。人們對糖果棒是很固執的，你無法推出一堆新產品來激起他們的興趣。這不像香水或其他可能讓人願意嘗新的東西。
如果你走進便利店說：‘我想要一塊士力架糖果’，價格是60美分，而店員說‘我們這裡有一塊叫Joe Schmoes的焦糖堅果棒，才55美分’，你會直接走出門，去另一家店買士力架。這就是品牌效應。如果消費者願意為了一款產品的品牌而走出門，這就說明你有一個真正的好生意。價格上的幾美分差異完全不重要。
這也是為什麼很難與士力架競爭的原因。這不僅僅是價格競爭的問題。對於一些有競爭優勢的品牌來說，比如剃鬚刀（吉列）、士力架、See’s Candy或可口可樂，產品的差異化是關鍵，包括產品本身的差異化、服務的差異化，以及位置的差異化。這些因素決定了成功的護城河。
提問6：巴菲特先生，過去20年來市場機制的技術變革和互聯網的普及，是否顯著改變了投資者的心理？還是說投資者基本上仍在犯相同的錯誤？
巴菲特回答：沒有本質改變。順便說一句，我剛喝了點東西（指可口可樂）。在座的各位，無論你們喝不喝它，只要打開易拉罐，我們就能從每12罐中賺取一罐的利潤。
回到你的問題，互聯網和高科技的熱潮只是給了人們一個‘瘋狂’的藉口，但它並沒有改變市場的基本規律。人們在市場中會偶爾‘發瘋’，這是週期性的現象。你可以回顧‘南海泡沫’、‘鬱金香狂熱’等歷史事件，人類的行為本質上並沒有變化。即便是高智商的人，也會在某些時候陷入瘋狂。
我在學校時曾研究過許多早期的市場恐慌和繁榮的論文。人類一次又一次地犯相同的錯誤。而且他們非常容易受到「羊群效應」的影響。他們會變得瘋狂，而這種瘋狂常常有一個藉口，比如說「這次真的不同了」。
但事實上，如果我拿到一筆分紅，比如10美元，這筆錢無論是來自口香糖公司還是互聯網公司，其價值是相同的，花出去沒有區別。所以，衡量一個企業的標準不在於它做的事情是否吸引人或新穎，而在於它能長期創造多少現金流。這是唯一的衡量標準。
投資的本質就是投入資金，期望在未來獲得更多的回報。否則你為什麼要投資呢？錢本身並不知道它來自哪裡。 當然，錢來自哪裡可能決定了競爭優勢的持續性等問題，但互聯網公司賺到的錢和紡織公司或糖果公司賺到的錢並沒有本質的區別。 無論是50年代的鈾，還是60年代後期的電腦租賃，類似的東西層出不窮，價格上漲常常與某種「光環」聯繫在一起。到了一定程度，價格的上漲本身就成了購買的理由。 人們可能會在心裡把它「裝扮」得更合理一些，但歸根結底，他們只是因為興奮而行動。 而這種興奮情緒總是會存在的。 貪婪和恐懼是市場中的兩大驅動力。你會在你的一生中看到不同的時間點上，貪婪和恐懼總會達到歷史時期的極端水平。 人類在這方面不會變得更聰明，也不會改變。這聽起來有些鼓舞人心，我是想告訴你，你可以從別人的愚蠢中獲得巨大的收益，關鍵是從中獲利，而不是參與其中。 在成功投資中，合適的性格比智力更為重要。 只要你有合理的智力和正確的性格，你就能非常富有。而如果你沒有正確的性格，無論你多聰明，最終都會出問題。 任何事情乘以零等於零——1998年的長期資本管理公司事件就是一個例子。當極其罕見的事件發生時，它的影響可能非常大。 就像在美國大陸歷史上最大的地震發生在密蘇里州的新馬德里。當時沒有人預料到會發生8.4級地震，而且短短兩個月內發生了三次。這是非常罕見的事件。 金融市場中的「不可能」事件也比人們通過統計迴歸模型預測的更頻繁。所謂的「五西格瑪事件」並不像預期那樣少見。 你只需要保持理智。如果你打算買入一家公司的股票，無論它是生產小工具的公司，還是互聯網公司，它有1億股流通股，價格是每股10美元。你就應該在紙上寫下：‘我正在以10億美元購買這家公司的整體業務’，然後列出你購買的理由。
如果更多人這樣做，就不會有泡沫發生。但他們不會這樣做，因為他們總是屈從於人類數千年來的情緒。 正因為如此，股票市場提供了難以置信的機會。你會看到股票一年中的最高價和最低價相差一倍，而實際上企業的價值在正常情況下不會有這麼大的變化。
提問7：巴菲特先生，我非常想知道，全球最偉大的投資者平時是如何度過一天的。具體來說，您能否向我們介紹一下巴菲特先生典型的一天？不需要透露您的秘訣，只想知道您進行投資決策時會從事哪些活動？
巴菲特回答：這可能會讓你感到失望。我現在每週至少花12個小時在網路上打橋牌。這是我‘如何致富課程’的一部分。平時白天，我會閱讀很多東西，跟幾個人通電話，但沒有任何會議。我們幾乎不開會。我記得只有一次，大概15年前，我把CEO們召集到一起討論了一些事情。有些人甚至從來沒來過奧馬哈，他們錯過了很多，但他們並不知道。
你可能會驚訝於我做的事情有多少。 現在你們成為了波克夏的B股股東，我不希望再聽到抱怨。
我讀了很多年報，但現在讀得沒有以前多了。我讀很多10-K報告，每天調出幾份看看。我想了解儘可能多的企業，而投資的美妙之處在於它是一個累積過程。我30或40年前學到的東西現在依然存在於我的腦海中。你會一直在學習。
這並不意味著你能瞭解100%或90%的公司。但比如我過去學到的關於石油行業、房地產行業或百貨行業的知識，它們依然存在於我的記憶裡。然後，有時你會發現某些東西，比如像一個七英尺高的籃球運動員經過，你會注意到，然後嘗試瞭解儘可能多的相關信息，然後採取行動。
我很少主動聯繫經理人，通常是他們來找我。有些經理人一年打一次電話，有一個幾乎每天晚上跟我聯繫，還有一些每週打一次電話。這很大程度上取決於他們的性格。他們經營他們的企業，他們最瞭解他們的業務。我不會插手運營管理，我們總部也沒有人負責管理他們。所以，所以我完全依賴那些幾十年來建立了成功企業的人繼續做他們擅長的事情。
有些人喜歡和我聊聊，有些人顯然不太喜歡跟我聊，我並不會感到傷心。晚上我不會加班工作，但時刻在思考各種問題。平時，我通常在早上8點半左右到辦公室，下午5點結束。如果你用秒錶計時，我每天可能平均花1到1個半小時打電話，其餘時間都在閱讀。
波克夏的一個優點是，我能夠創立屬於自己的企業。當時它就像一張空白的畫布，雖然我有一個紡織業務，但我可以自由地作畫。如果你能自己選擇創作的畫作，那你應該畫出你自己喜歡的作品。我不喜歡開會，我也不喜歡各種流程或其他繁瑣的事情。所以，我把波克夏設計成一種適合我的企業，它對我來說運轉得非常好，可能對別人未必適用。
如果我必須每週參加五次黑領帶宴會，或者出席行業會議，我恐怕做不好。我寧願回去送報紙，因為那更有趣。
這是我的真實感受。 波克夏的設計讓我的生活充滿了我喜歡的事情，比如打橋牌和閱讀大量的資料。 我無法想象還有什麼比現在更讓我開心的了。如果有別的事情能讓我更享受生活，我肯定早就去做了。 這就是我在波克夏的一天，聽起來很激動人心吧？
提問8 ：您好，巴菲特先生，在一個40年的週期裡，您預計美國股市的平均正常回報率會是多少？
巴菲特回答： 40年？嗯，我會等到那個時候再告訴你答案。不過，我會說，如果在這40年間，通貨膨脹的平均水平在2%到3%左右，也就是我所謂的‘正常’範圍內，並且全球宏觀經濟沒有發生巨大的異常，那麼我會說平均的企業回報率大概會在7%左右。
如果我們所有人都坐下來，一起購買美國公司的股份，從來不進行任何交易，我認為我們這個群體在這樣一個沒有重大變化的環境下，平均回報率大概會是7%。
然而，由於美國投資者被教導要頻繁買賣，投資者會產生我所謂的「摩擦成本」。無論是通過購買共同基金時產生的管理費、申購費用，還是12B-1費用，或者是個人買賣股票時的交易成本，系統中存在著各種各樣的摩擦成本。
對於整體投資者來說，這些摩擦成本可能每年大約佔1%。 不過你自己可以把這些摩擦成本降到最低。如果你持有波克夏40年，這期間的摩擦成本幾乎為零。 他們只需要支付一次非常小的佣金，管理費也很低。 所以，投資不一定非得像賭場那樣運作。但由於許多人將股票看作類似於賭場的投資工具，美國公眾整體上會承擔大約1%的摩擦成本。 所以如果平均的回報率是7%，那麼美國公眾的實際回報率會變成6%，而1%的回報將被管理人、經紀人和那些提供建議的人以及各種摩擦成本拿掉。 想想看，這其實是一個相當大的比例，1%的回報佔了總回報的七分之一，也就是14%。但這是我對未來回報率的最理想猜測了。 你可以儘量減少自己的摩擦成本，但無法減少別人的摩擦成本。如果你在投資中承擔了2%或3%的摩擦成本，想想那些日內交易者，他們損失了更多。而你損失的，其實是那些美國公司真正能賺到的錢。因為不管通用汽車或埃克森美孚的盈利能力如何，股東們如果不斷買賣，就會在過程中損失掉很多。
如果我們大家只是持有股份，不進行交易，那麼公司賺的錢最終會全部屬於你。但是，如果你頻繁交易，收益就會流向那些建議你交易或幫助你進行交易的人。
提問9：巴菲特先生，您對未來的美國金融市場、全球經濟的健康狀況，尤其是中國以及西方文明的前景有什麼看法？
巴菲特回答：從長遠來看，市場的表現會與以往大致相同。大多數時候，市場會以合理的範圍對企業進行估值，但週期性地會上下瘋狂波動。比如，1974年市場徹底在下行方向上‘發瘋’了。你很難相信，在那樣的時期，許多大型企業的估值居然能低到那個程度，而那些企業的經營狀況其實相當不錯。
比如，《華盛頓郵報》公司當時在市場上的總估值僅為8000萬美元。這家公司擁有《華盛頓郵報》、《新聞週刊》以及四個主要的網絡電視臺，包括華盛頓、邁阿密、傑克遜維爾和哈特福德的電視臺，還擁有博爾沃特的紙漿業務，80萬英畝的林地，還持有《國際先驅論壇報》三分之一的股份，幾乎沒有什麼債務。
當時你可以在大西洋中部凌晨兩點拍賣這些資產，依然有人願意出至少5億美元來買這些業務。 想象一下，你能以8000萬美元買到價值5億美元的好資產！ 在這個世界上，有那麼多聰明的金融專家在大商學院裡學習，怎麼會有人讓這樣的企業以其實際價值的五分之一或六分之一的價格出售呢？
事實證明，葛拉漢家族誠實且有才能，他們在經營良好的業務。現在，這家公司大約值70億美元，但它並沒有注入任何新資源，它仍然是同樣的業務。這是一個從5億美元成長為70億美元的公司，僅用了30年的時間，靠的是良好的管理和優質的資產。 你當時可以用8000萬美元買下它。 我們波克夏也擁有一些《華盛頓郵報》的股票，當時花了不到1000萬美元買入，現在價值大約12億美元。 如果你問我未來的金融市場，我可以非常有信心地預測，我們將看到人們在未來的30到40年裡，繼續在市場中貪婪與恐懼交替表現。 我不知道先是貪婪還是先是恐懼佔上風，但你必須在那個時候保持獨立思考的能力。
美國市場目前大約有13到14萬億美元的股票市值，我最近沒查過具體數字，但差不多佔全球市場的一半。所以，除非你有比我還多的錢（如果你已經是波克夏的股東），否則你實際上並不需要關注世界其他地方的市場。
我是說，當你持有可口可樂的時候，它超過三分之二的收入來自美國以外的地區。同樣的道理也適用於吉列等等。所以，如果你想擴大你的投資範圍，這沒有問題，但我可以說，美國在接下來的30到40年裡會表現得很好。
提問10 ：巴菲特先生，您能談談對房地產投資的總體看法嗎？
巴菲特回答：關於房地產，大多數情況下你提到的應該是直接擁有房地產，也就是在本地市場進行投資。許多人在這一方面有優勢，因為他們對自己的本地市場最瞭解。 任何資產類別都沒有什麼神奇之處，也沒有什麼特別糟糕的地方。我對股票的看法取決於股票的類型、時間和價格，房地產也是一樣的。但我認為對許多人來說，房地產是非常容易理解的，而且在某些情況下，如果你做的是小規模投資，你可以通過‘汗水股權’（也就是靠自己動手）來創造價值。
通常情況下，人們持有房地產時會有一定的槓桿，這樣你可以放大投資的收益或虧損。而我不建議在股票上使用槓桿，但房地產更容易使用槓桿，相對也更安全。因為人們可以看到實實在在的房產，並能獲得長期貸款。而我認為在股票上使用槓桿是絕對的毒藥，這可能比判斷錯誤傷害更多聰明人。我個人從未在股票投資中使用過任何槓桿，但在房地產中，在很多情況下這是完全合適的。
我認為，大多數人如果參與本地市場的房地產投資，會對自己持有的房地產瞭解得更多，而這些瞭解通常比他們對自己持有的股票或者他們使用的投資顧問的瞭解要深。因此，我在過去的幾年中做了一些房地產投資，但並不多。
我覺得房地產是一個不錯的投資領域，但最終還是要回歸到對資產的現金流預測，並將其與當前的價格進行比較。這適用於任何類型的投資，無論是石油權利金還是其他資產。 投資就是現在投入資金，以獲得未來的回報。關鍵問題是，你對未來回報的確定性有多大？如果你因為對房地產瞭解更多而感到更有把握，那麼我建議你在房地產中投資，而不是股票。 你應該進入你最熟悉的領域。
提問11： 你覺得美國的製造業，未來是否有可能重新與外國競爭對手抗衡？
巴菲特回答：這是個非常好的問題，我可能很快會寫點關於這個的內容。事實是，我們確實在一些重要行業中失去了競爭力。我曾經在紡織行業工作，那是一個非常艱難的行業。自從我退出這個行業後，它變得更加艱難。實際上，我們在某些方面確實無法與世界競爭。拿我們的Fruit of the Loom內衣業務來說，或許我記錯了數字，但大概2萬名員工中有1.6萬人在美國以外的地方工作。這些生產甚至已經從墨西哥轉移到了成本更低的國家。
我們還涉足鞋類行業。美國人每年購買大約12億雙鞋，也就是人均四雙。這個數字讓我感到難以置信。我自己大概每10年才買一雙鞋。但我們卻是一個像伊梅爾達·馬科斯那樣狂熱買鞋的國家。然而，這些鞋幾乎都不是在美國製造的。過去，我們大部分國內銷售的鞋子都是本地生產的。而現在，這12億雙鞋中可能不到5000萬雙是在美國生產的。這意味著數十萬個工作崗位流失。
傢俱製造業也是如此。我們的傢俱零售商大多轉向中國以及其他亞洲國家採購。因為我們大批量購買，可以派人去國外直接採購傢俱。坦白說，在許多情況下，你根本看不出質量上的差別，唯一的區別是價格。所以，美國消費者最終選擇了高質量且價格低廉的商品。
汽車行業呢？我們在汽車方面仍然具有一定的競爭力。但美國汽車製造商面臨的最大問題是歷史遺留成本。在20世紀60年代，通用汽車幾乎是美國最重要的公司之一，可能是排名第一的公司。他們當時佔據了超過50%的汽車產量，只擔心生產太多。但他們在當時簽訂了一些合約，為未來的養老金和退休後醫療保障做出了承諾。當時，他們並不需要將這些成本計入收入賬戶。這說明糟糕的會計準則會導致糟糕的決策。
他們向工人承諾的這些未來福利，如果是一家保險公司，就需要將這些承諾計為負債。但作為汽車公司，他們不需要這樣做。當汽車工會（UAW）提出在工資上與企業談判時，企業為了避免過高的直接工資支出，選擇在退休後的福利和養老金上讓步。他們以為可以規避當前的年度支出，但這些決定後來成為了沉重的負擔。
當會計規則改變後，這些成本不得不被計入報表。現在像通用汽車這樣的公司，現任管理層不得不承擔起運行一家‘保險公司’的責任，因為他們面臨巨大的健康保險和養老金支付。領取這些福利的退休人員比實際上在公司工作的員工還要多，這導致他們的汽車成本提高，從而使得他們在全球市場中的競爭力下降。
我們儘量避免涉足那些勞動力成本很高的業務，特別是當這些勞動力成本可以在別處被複制時。 經過幾十年的經驗，我學到了一點：如果其他國家支付的工資只是我們支付的四分之一或五分之一，而產品是一樣的，那我們就沒辦法與之競爭。
提問12：大約十年前，或者更早的一個世代，人們的職業生涯可能只會經歷一到兩次轉型，然後退休。而我們這一代人預計在職業生涯中會經歷八次不同的職業變化，更不用說更頻繁的工作變動了。
你認為這對美國的勞動力市場產生了怎樣的影響？這是好事還是壞事？
巴菲特回答： 就我們自己的經驗而言，我可以告訴你，我絕不會接受任何一份我不喜歡的工作。我在上學期間的暑假也做過一些工作，但我不會為了攢簡歷而去做一大堆自己不喜歡的事情，或者想著在經歷六次換工作後，最終找到一個理想的職位。我覺得這種想法很荒謬。
我記得在一個學校，有一個人送我去講座時和我說，他在本科時做過審計事務所的工作，現在在讀研究生，接下來打算去一家管理諮詢公司，因為他覺得這樣可以讓他的簡歷更完整。他問我怎麼看，我說：‘這聽起來就像把性愛留到老年再去享受一樣。’什麼時候才能真正做一些自己喜歡的事情呢？這簡直是瘋狂的。
因此，第一步應該是找到一份自己真正喜歡的工作，無論是與某位你敬佩的人共事，還是為一家你欣賞的公司工作。你可能會在這份工作中待一輩子，也可能不會，但你應該以一輩子都會在這家公司工作的心態去看待它。
在波克夏，我們有一些人一生都奉獻給了自己的事業。比如Al Yoshi，他在1951年用1萬美元創辦了Flight Safety，現在它已經是世界領先的飛行訓練機構，有很多校區和模擬設備。他今年85歲了，但他仍然在從事著他熱愛的工作。
我覺得，人一生中應該做自己喜歡的事情。人生只有一次（也許Shirley MacLaine對這個問題有其他看法），你不會再有第二次機會，也無法讓時間倒流。因此，你應該花時間去做讓自己快樂的事情。我覺得那些頻繁換工作的人可能在生活中錯過了一些重要的東西。如果這種情況越來越多，我認為可能是個錯誤。當然，這並不是說你不能換工作，你會遇到新的機會，或者發現自己並不適合當前的行業，但你應該以願意一輩子都幹下去的心態進入一份工作。你應該選擇一份能讓你早晨從床上跳起來、迫不及待去辦公室的工作。
我現在73歲了，依然對工作充滿熱情，每天都令人興奮。另一方面，有很多工作，即使我沒有錢，我也絕不會去做。我寧願去送報紙，也不願去做那些讓我白天或晚上不想做的工作，那簡直太荒唐了。
如果讓我選擇，比如說讓我選擇一年賺7.5萬美元，同時可以每週擁有12個小時打橋牌的時間，另一個是每年賺30萬美元，但必須要放棄打橋牌的時間，我會毫不猶豫地選擇前者。
提問13：巴菲特先生，在考慮收購公司時，您認為管理團隊最重要的品質是什麼？
巴菲特：在管理團隊中，我想說，最重要的是他們是否熱愛自己的業務。這是我在收購公司時首先觀察的一點，因為通常情況下，那些向我出售公司的人會繼續管理公司（雖然不是每次，但大多數時候是這樣的）。我需要判斷他們是愛錢還是愛這個業務。我永遠不會依賴合同來約束某人留下，因此我尋找的是那些真正熱愛自己業務的人。
比如Al Yoshi，他熱愛自己的業務。他之所以做這件事，是因為他喜歡培訓人，而且他認為自己是在挽救生命，這確實是事實。在過去50年裡，這個國家的飛行員培訓得到了極大的改進，飛行安全性提高了，而他對這一點感到由衷的自豪。他現在對這項工作的熱愛和50年前沒有任何不同。他得到了很多報酬，但他工作的動力不是為了錢，而是因為他熱愛自己的事業。
所以，我尋找那些熱愛他們事業的管理團隊。當然，我也在尋找誠實的人，但這一點通常和熱愛業務的人是一起出現的。本質上，我們尋找的經理人或員工需要具備三個特點：聰明、精力充沛、正直。如果他們缺少最後一點，前兩點就會害了你。因為如果一個人沒有正直品質，你不希望他聰明又精力充沛；你寧願他是愚蠢且懶惰的，因為那樣他對你的傷害不會太大。但如果一個人既聰明又精力充沛，卻沒有正直品質，那就很危險。
幸運的是，我們能夠找到擁有這些品質的人。如果某人已經成功運營了一家公司30年，那他很可能對業務很精通，也很有幹勁，否則他無法做到這一點。事實上，這些人不會想傷害自己的業務，無論他們是否擁有它。對他們來說，這個業務就像他們的孩子，或者像他們的畫作。如果他們後來對這幅畫作做出任何傷害性的行為，那就像是在毀掉自己的創造物。
我們非常幸運，能夠找到這樣的人。波克夏是這些業務的一個很好的歸宿，這一點已經被驗證了。所以，我們也因此得到了一種自然的篩選機制，這些人意識到，如果因為某種原因他們需要處理自己的業務，波克夏會是一個很好的歸宿，而事實也確實如此。這也意味著，我們擁有了一些非常優秀的‘居民’。」
提問14：巴菲特先生，您認為在哪些領域或行業中，可以發現「千里挑一」的公司，並在其中投入大量精力？
巴菲特回答：我當然會首先關注我所瞭解的領域。比如，我瞭解保險行業，因為我已經在這個行業工作了很長時間；我也瞭解大多數金融業務；我還了解零售業的某些方面，雖然零售業有時會很棘手，但我還是能夠理解它。因此，我會關注我最瞭解的領域。
不過，有時候我們是因為機緣巧合才進入某些行業。比如，我幾年前並沒有計劃進入內衣行業。我猜你們可能一直夢想著進入這個領域，但我從未想過。但後來‘Fruit of the Loom’破產了，我對這家公司非常熟悉，可能比你們想象的熟悉得多。事實上，我第一次接觸這家公司是45年前。我瞭解這個行業的運作方式，它並不複雜。你去沃爾瑪，基本上可以看到‘Fruit of the Loom’和‘Hanes’的產品。這家公司有著糟糕的財務歷史，因為他們負債太多，並且在某個時期管理不善，但這些問題是可以解決的。
當時，我的大腦已經為這方面的投資做好了準備，因為我的背景讓我能夠理解它的價值。後來我們找到了一位非常出色的經理人John Holland，他曾在公司表現良好時負責管理，並願意回來執掌公司。我知道，有了John Holland，加上品牌的力量和這個行業的特性，這是值得我們進入的領域。但這不是我事先計劃好的，只是偶然發現的機會。它出現是因為公司負債過多，最終導致破產。如果不是因為早期的錯誤決策，我可能永遠也不會看到這個機會。如果John Holland不願回來管理這家公司，我也不會購買它，因為說實話，我對製造內衣完全不瞭解。
關鍵是理解你所投資的行業。而你可能對某些行業的理解比我強，反之亦然。比如，我已經在零售行業有不少經驗。現在我擁有一些傢俱零售業務，因此，如果有新的傢俱零售商出現，我可能會比較容易地評估它。再加上我手下有五位優秀的經理人，他們可以告訴我新企業的管理狀況、貿易地位等情況，我自己也可以學到很多。因此，我並沒有固定的三個行業在心中，也沒有特定的目標要去研究。
目前，我們正在收購一家破產的公司，這家公司基本上是銷售地震數據的，相當於一個地震數據的資料庫。他們的問題也是因為負債過多並進行了一些瘋狂的冒險投資，但它本身是一個非常健康的業務。雖然不是一個很大的業務，但我能理解擁有地震數據資料庫的意義，無論是出售還是出租這些數據，都會對特定區域的鑽探產生影響。這個機會在幾個月前根本不在我的雷達範圍內，直到今年5月或6月，我有機會購買了這家公司的全部債券，從而可能接管了這家公司。
所以，你必須隨時準備好，並且清楚自己知道什麼和不知道什麼。你必須明確自己的‘能力圈’在哪裡，這是非常重要的。
提問15：巴菲特先生，在石油能源投資方面，您更傾向於石油煉化、油田服務，還是油氣勘探？
巴菲特回答：關於石油煉化，我曾在所羅門公司時參與其中，我們當時每天煉油產能達到數十萬桶。這是一個有趣的行業，因為它總是看起來容易供需緊張。煉油本質上是一個商品化的行業，你不知道加油站裡的汽油來自哪個煉油廠，也不關心它的來源——對你來說，汽油就是汽油。所以，煉油行業表現好的時候通常是在供需緊張的時候。
一個促使供需緊張的因素是美國幾乎沒有新煉油廠的建設。煉油是一項艱難的業務，面臨許多環境問題的挑戰。你可能會想，隨著石油需求逐年增長且沒有新煉廠建成，總有一天市場會趨於緊張。我也曾長期等待這樣的時刻。然而，煉油行業存在一種叫做「產能爬升」的現象，也就是說，通過優化現有設施，可以使一座日產20萬桶的煉廠逐漸增產，比如次年日產能增加1萬桶。這種模糊的產能增加讓市場沒有想象中那麼緊張。總的來說，我並不想參與煉油行業，因為我不想嘗試去預測短期波動。
至於石油生產，這並不是一個非常賺錢的業務。在美國，石油生產的基本方式是鑽井並承擔各種成本，生產出來的石油通常需要在10年左右的時間內銷售完畢。因此，你現在的投入需要在未來10年內逐漸回本，回報必須高於初始投入的好幾倍才值得。儘管如此，如果看全球範圍，比如埃克森美孚、荷蘭皇家殼牌和BP等公司，它們的資本回報率表現還是不錯的。
油田服務領域的表現則取決於具體產品。例如，霍華德·休斯靠著其父親的專利工具發了財。如果你有一項關鍵產品，比如在鑽井成本為10萬美元的情況下，你的400美元工具對整個項目至關重要，那麼你的利潤空間就很大。油田服務的關鍵在於擁有專利保護或其他獨特的優勢。
關於石油投資，我們確實關注這一領域。比如，我們是中國石油的第三大股東。中國石油每天生產200萬桶石油，約佔世界石油產量的3%。這是一個很大的公司，儘管許多人沒聽說過它。
去年，中國石油的市盈率遠低於其他主要石油公司。此外，它的年報完全可以理解，是英文的，這對我來說非常重要。如果不是英文的話，情況就不一樣了
中國石油的盈利能力隨著油價波動而波動，因為中國將其國內的油價與國際油價掛鉤。作為一個綜合性的大型石油公司，中國石油的規模並不比埃克森美孚等世界頂級公司小很多。而且，它當時的市盈率遠低於其他石油公司，看起來他們會像其他優秀石油公司一樣明智地使用資金。所以我們選擇投資中石油。
中國政府擁有中石油90%的股份，因此，這與波克夏的B類股票有些相似。如果我與中國政府一起投票，我們兩方就能控制公司。
煉化行業的確有時能夠賺錢。例如，行業中有一個名為「裂解價差」（crack spread）的指標。你可以通過比較成品油（如汽油、取暖油等）與原油的價格差來計算。當這個價差擴大時，煉化企業就會賺很多錢。但煉化企業本身無法控制這個價差，它只能在市場緊張時受益。
在我們的紡織業務中，每年大概只有10分鐘是賺錢的。當時我們生產男士西裝的內襯，佔據了全美市場的一半。但沒有人會走進裁縫店說：「我要一套帶有Hathaway內襯的條紋灰色西裝。」這是一項很糟糕的業務。雖然我們經常被評為「年度供應商」，但當我們試圖將每碼價格提高四分之一美分時，客戶甚至連我們的名字都不記得了。
我們唯一能賺錢的時候是人造絲供應短缺的時候。因為我們從杜邦公司獲得了固定的人造絲配額，當市場上人造絲供不應求時，我們就可以提高內襯的價格，而其他公司則無法獲得足夠的人造絲。
商品化行業就是這樣的：它們偶爾表現很好，但總體上是非常殘酷的。
提問16： 您剛才談了很多投資哲學。能不能總結一下，給我們一條最重要的投資建議？
巴菲特回答：大家總想要一個萬能的答案，是吧。如果真的有一個簡單的答案可以解決所有問題，那該多好，但我得說，我之前提到的那三點，如果你真的把它們銘記於心，深入到你的「脊髓」中，讓你之後的每一個決策都基於這些原則：
1.股票就是企業； 2.市場是為你服務的，而不是指導你的； 3.始終保持安全邊際。
只要你在做投資決策時，這三點都會浮現在腦海中，那麼你基本上就不會做出糟糕的投資決策。但沒有任何魔法公式，我多希望有一個，但這是不可能的。這是一個現實的問題。
我並不完全相信市場是完全有效的，但大多數情況下，市場是相對有效的。因為有大量聰明人努力在市場中賺錢，他們非常努力，因此投資是一場競爭激烈的遊戲。所以，不可能存在一個簡單的小竅門能讓你輕鬆獲勝，唯一能做的就是努力鑽研。
不過，我想說的是，當我剛畢業的時候，市場上有很多價格極其便宜的投資機會，但沒有人告訴我這些。我只能自己動手去尋找。我字面意義上翻閱了《穆迪銀行和金融手冊》、《工業手冊》、《交通手冊》和《公共事業手冊》。這些書總頁數大概有1.5萬頁，我一頁一頁地翻看。沒有人會直接告訴我如何找到那些極其便宜的股票，而我就是靠自己努力找到的。
如果我現在還只有少量的資金，我會重新開始，從小型公司入手，再次這樣做。我相信，只要你足夠努力去鑽研，就一定能找到值得投資的東西。
提問17： 您好，巴菲特先生，《財富》雜誌最近將您評為商界最有權勢的人之一。我想知道，您是如何衡量成功的？您會在意這些排名嗎？
巴菲特回答：關於成功，我可能會給您一個意料之外的答案。如果我們談論的是商業上的成功，而不是我認為的終極成功，商業上的成功就是在很長一段時間內成功經營一家公司，讓自己、股東以及與自己共事的人都獲得好的回報。
但如果我們談論的是作為一個人的成功，那麼在我這個年齡，成功的最好衡量標準應該是這樣的。
我有一個朋友，她在1942年被關進德國的集中營，失去了家人。她現在住在奧馬哈，70多歲。她常對我說，判斷一個人的底線就是：「誰願意藏匿你？」 這是最真實的測試。
如果你身邊擁有一群人——比方說，你的家人、鄰居、同事，他們願意在困難時保護你，那麼到我這個年齡，你會對自己的人生感到非常滿意，你就是一個成功者。而如果你活了一輩子，卻沒有人願意這麼做，包括你的孩子、鄰居以及同事，那麼在我看來，你就是一個失敗者。成功與否取決於這個測試。
這種成功無法用金錢買到，這點讓我有點煩惱。你無法寫一張100萬美元的支票買來愛，哪怕是100萬美元的愛都買不到。我有很多朋友，其中一些人現在已經去世了，他們是那種每個人都喜歡的人。你和他們在一起時會變得更好，向他們學習，最終他們都以成功者的身份離世。
這其實是個很簡單的公式，但很多人要到太晚的時候才明白，或者他們養成了一些讓別人反感的習慣，甚至如果別人有這些習慣，他們自己也會感到厭惡，而他們卻不懂得改變。我之前的老闆班傑明·葛拉漢，他在十幾歲時有一天坐下來問自己：「我在別人身上喜歡和欣賞的品質是什麼？」 他把這些品質寫了下來，然後問自己：「這些品質中，有哪些是我無法做到的？」 那些品質不是像能把橄欖球扔60碼遠或者高爾夫球擊出300碼那樣的技能，而是人性的品質。
如果你思考一下，你喜歡和欽佩的人有哪些優秀的品質，把它們寫下來，你會發現每一個品質你自己也可以擁有。同樣，你可以寫下你討厭的品質，這些品質讓你想遠離某些人。如果你自己也有這些品質，那麼別人也會對你有同樣的感覺。而一旦你到了六七十歲，想改變這些品質就會很困難，因為如同那句名言所說：「習慣的枷鎖在輕如羽毛時幾乎無法察覺，而等到沉重如山時便難以掙脫。」
因此，你現在養成的習慣將決定未來的你。但是，你可以選擇擁有你所欽佩的人的習慣，擺脫那些讓你討厭的品質。而你現在這個年齡正是改變的最好時機，這也是為什麼我喜歡與學生交談，而不是其他群體。如果是和我這個年紀的人交談，他們只想聽聽趣事或者未來的預測。但學生不同，他們可以從現在開始決定自己成為什麼樣的人。
事實上，當你到了七十歲時，你最關心的就是：「誰愛你？」