1987年 巴菲特致股東信
致波克夏•海瑟威公司全體股東：
本公司1987年的賬面價值增加了4.64億美元，或增長了19.5%(標普 5.1%)，自從現任管理層接手的23年以來，每股賬面價值從19.46美元增長到現在的2,477.47美元，年複合增長率約為23.1%。
真正重要的當然是企業每股內在價值的增長率，而非帳面價值，在許多情況下一家公司的帳面價值與其內在價值一點關連都沒有，例如，LTV 與鮑德溫聯合公司(Baldwin-United)就在宣佈破產之前的年度審計報告顯示，帳面價值分別為6.52億與3.97億美金，但是另一個公司貝爾裡奇石油公司(Belridge Oil)在1979年以36億美元高價賣給殼牌石油之時，其賬面價值只有1.77億美元。
不過在波克夏，兩種價值的成長趨勢倒是蠻相近的，過去十年公司的內在價值增長率略高於帳面價值增長率，很高興這種好現象在1987年得以維持。
我們的內在價值對帳面價值的溢價有所擴大，原因是：我們擁有優秀的企業，而且這些企業皆由最優秀的經理人在管理。
各位有理由質疑後者，因為CEO很少會告訴公司股東說，你們所投資的公司是由一群笨蛋組成的管理層在管理，為了要避免露出馬腳，一些公司常常會出現相當詭異的財務報表。通常在致股東的報告中，CEO會花大量篇幅詳細描述企業過去的表現是如何的不當，最後不可免俗地會以感性的語氣來形容其所帶領的公司管理層實在是公司最珍貴的資產，這種形容有時會讓人搞不清楚那其它的資產到底又算是什麼？
不過在波克夏，我個人對於管理層任何的稱讚都是很容易讓人理解的，首先請看看下面的報告收益表格，顯示本公司七家主要的非金融企業：布法羅新聞報、費區海默制服、柯比吸塵器、內布拉斯加傢俱城、斯科特費澤製造集團、喜詩糖果與世界圖書公司的獲利狀況(以歷史成本會計基礎)，1987年這七家公司的年度在扣除利息與所得稅前的獲利 (EBIT息稅前利潤)高達1.8億美元。
數字本身並不足以說明其經濟表現，為了評估這一點，我們必須知道產生這些收益需要多少資本(包括債務和股本在內)。債務在我們的七家公司中扮演著微不足道的角色：1987年的淨利息支出僅為200萬美元。因此，這些企業所佔用股本的稅前收益為1.78億美元。而股本(以歷史成本計)僅為1.75億美元。
若把這七家公司看作是一家公司，其1987年的稅後淨利約為1億美元，股本回報率更高達57%，即使財務槓桿再高，你也很難在一般公司看到這種比率。根據《財富》雜誌在1988年出版的投資人指南，在全美製造業 500強與服務業500強中，只有6家公司過去十年的平均股本回報率超過30%，最高的商業清算所公司也不過只有40.2%。當然波克夏真正從這些公司賺得的報酬並沒有那麼地高，因為當初買下這些公司時，支付了相當的溢價才取得這些股份，經過統計，我們在這些公司原始投資超過其賬面價值的溢價金額約為2.22億美元，當然要判斷這些公司經理人的績效應該是要看他們創造的收益是使用多少資產所產生的，至於我們用多少錢買下這些公司並不影響經理人必須使用的資本數量，就算你用六倍賬面價值的價錢買下商業結算所公司CCH，同樣也不會影響該公司的股本回報率。
以上所提數字代表著三項重要的推論，首先，現在這七家企業的內在價值遠高於其歷史賬面價值，同樣也遠高於波克夏負債表上帳列的投資成本。第二，因為經營這些業務並不需要太多的資金，所以這些公司利用所賺取的收益既能實現自身業務增長，又能投入新機會中。第三，這些業務都由非常能幹的經理人在經營，像布盧姆金家族Blumkins、海德曼家族Heldmans、查克•哈金斯ChuckHuggins、斯坦•利普西StanLipsey與拉爾夫•謝伊RalphSchey，皆兼具才幹、精力與品格，將旗下業務經營的有聲有色。
也因此當初這些明星經理人加入時，我們抱持著極高的期待，事後證明得到的結果遠高於預期，我們獲得遠高於我們所應得的，當然我們很樂意接受這種不平等，我們借用傑克班尼在獲得最佳男主角時的感言：「我不應該得到這個獎項，但同樣地我也不應該得到關節炎。」
除了這七個聖徒之外，我們還有一項主要的事業：保險業務，同樣地我也認為它的價值遠高於其帳列的資產，只是要評估一家財產意外險公司的價值就沒有辦法那麼精確了，這個行業波動很大，報表所列的獲利數字有時會有很大的偏差，而且最近稅法修正對我們未來年度的獲利有很大的影響，儘管如此，保險業務仍會是我們經營事業的最大重心，在邁克• 戈德伯格(Mike Goldberg)的管理之下，保險業務的回報仍可期待。
有這些優秀的專業經理人，在業務的日常營運上，查理•蒙格跟我實在是沒有什麼好費心思的地方，事實上，平心而論我們管的越多，可能只會把事情搞砸，在波克夏我們沒有企業會議，也沒有年度預算，更沒有績效考核(當然各個企業單位因自身所需，有自己的一套管理辦法)，但總的來說，我們實在沒有什麼可以告訴指導布魯姆金家族如何去賣傢俱，或是指導海德曼家族如何經營制服業務。
我們對於這些所屬事業單位最重要的支援就是適時地給予掌聲，但這絕對不是在做爛好人，相反地這是長久下來我們深入觀察這些企業的經營結果與管理層的作為所給予的正面肯定，我們兩個人這些年來看過太多平庸企業的表現，所以我們是真正地珍惜他們藝術級的演出，對於1987 年旗下子公司整體的表現，我們只能報以熱烈的掌聲，而且是震耳欲聾的掌聲。
報告收益的來源
下表顯示波克夏主要報告收益的來源，其中商譽的攤銷與購買法的會計調整數，從各個企業單獨摘出彙總成單獨一欄，事實上這樣的目的是為了讓旗下業務的經營績效，不因我們買下他們而有所影響，在1983與1986年的年報中，我已不只一次的解釋這樣的表達方式會比依照一般公認會計原則更符合管理層與投資者的需要，當然最後加總結算的數字，還是會與會計師出具的財務報表上的收益數字完全一致。
在第36-38頁的業務部門資料和第40-44頁的管理層討論部分中，您會找到有關我們業務的更多其他資訊。在這些部分中，您還將發現我們的細分市場收益按GAAP報告。我強烈建議您閱讀該材料，以及查理·蒙格寫給Wesco股東的信，描述了該子公司的各種業務，該公司從第45頁開始。
Gypsy Rose Lee在她晚年的一場生日宴會上宣佈：「我還是擁有去年所有的一切，現在唯一的差別是全部都矮了兩吋。」如同上表所示，在1987 年幾乎我們所有的業務都又成長了一年。
我們旗下這些業務實在是沒有什麼新的變化可以特別報告的，所謂沒有訊息就是好訊息，劇烈的變動通常不會有特別好的績效，當然這與大部分的投資人認為的剛好相反，大家通常將最高的市盈率給予那些擅長畫大餅的企業，這些美好的遠景會讓投資人不顧經營現實，而一昧幻想未來可能的獲利美夢，對於這種愛做夢的投資人來說，任何路邊的野花，都會比鄰家的女孩來的具吸引力，不管後者是如何賢慧。
然而，經驗表明，最好的商業回報，通常是由那些今天正在做的事情與五年或十年前非常相似的公司來實現的。但管理者不能因為這樣就固步自封。企業總是有機會改善服務、產品線、製造技術等，顯然應該去抓住這些機會。但是，一個不斷遭遇重大變化的企業也會遇到很多犯大錯的機會。此外，永遠劇烈變化的經濟領域是難以建立堡壘式商業特許經營權的，這樣的特許經營權通常是持續高回報的關鍵。
先前提到《財富》雜誌的研究，可以充分支援我的論點，在1977-1986年間，總計1,000家公司中只有25家能夠達到連續十年平均股本回報率達到20%的標準，且沒有一年低於15%的雙重標準，而這些優質企業同時也是股票市場上的寵兒，在所有的25家中有24家的表現超越標普500指數。
這些財富之星可能在兩個方面讓你大開眼界，首先，雖然本身有支付利息的能力，但他們所運用的財務槓桿極其有限，一家真正好的公司是不需要借錢的。第二，除了有一家是所謂的高科技公司，另外少數幾家屬於製藥業以外，大多數的公司產業相當平凡普通，大部分現在銷售的產品或服務與十年前大致相同，(雖然數量或是價格、或是兩者都有，比以前高很多)。這些公司的記錄顯示，充分運用現有的強大特許經營權，或是專注在單一領導的產品品牌之上，通常創造出非凡的經濟效益。
事實上我們在波克夏的經驗正是如此，我們的專業經理人所締造出優異的成績，是透過把相當平凡的業務做到極致實現的，經理人致力於保護企業特許經營權、控制成本，基於現有能力尋找新產品與新市場來鞏固既有優勢，他們從不受外界誘惑，鉅細靡遺地專注於企業細節之上，而其成績有目共睹。
以下是近況報導：
內布拉斯傢俱城
阿加莎•克里斯蒂小姐嫁給一位考古學家，她曾說：「配偶最理想的職業就是考古學家，因為你越老，他就越有興趣。」事實上應該是商學院而非考古學系的學生，需要多多研究B夫人-這位內布拉斯加傢俱商場NFM 高齡94歲的經理人。
50年前，B夫人以500美金起家，如今NFM已是全美最大的家居品商店，但B夫人還是一樣從早到晚，一個禮拜工作七天，掌管採購、銷售與管理，一輪又一輪的直面競爭。我很確定她現在正蓄勢待發，準備在未來的五到十年內，全力衝刺再創高峰，也因此我已說服董事會取消一百歲強迫退休的政策，(也該是時候了，隨著時光的流逝，越來我越相信這個規定是該修改了)。
1987年NFM的銷售淨額是1.426億美元，較去年增長8%，全美沒有那家店能與之相比，全美也沒有那個家族能與之相比，Blumkin家族三代都擁有天生的生意頭腦、品格與衝勁，且分工合作，團結一致。Blumkin家族的傑出表現，不但讓身為股東的我們受益良多，NFM的客戶們受惠更大，他們在1987年透過購買NFM的產品就省下約3000萬美元，換句話說，若客戶到別處去購買，可能要多花這麼多錢。
Blumkin家族的傑出表現，不但讓身為股東的我們受益良多，NFM的客戶們受惠更大，他們在1987年透過購買NFM的產品就省下約3000萬美元，換句話說，若客戶到別處去購買，可能要多花這麼多錢。
去年8月我收到一封匿名信：「很遺憾看到波克夏第二季度獲利下滑，想要提高貴公司的獲利嗎？有一個不錯的法子，去核實一下NFM的產品售價，你會發現他們把10-20%利潤白白奉送給客戶，一年1.4億的營業額，那可是2800萬的利潤，這個數字實在是相當可觀。再看看別家傢俱、地毯或是電器用品的價格，你就會發現把價格調回來是再合理不過了，謝謝！來自一位競爭同業。」
展望未來，NFM在B夫人「價格公道實在」座右銘的領導下，必將繼續成長茁壯。
布法羅新聞
在全美規模相當或更大的報紙中，布法羅新聞報在兩個重要方面繼續領先：第一，在工作日與週日的滲透率最高(即訂戶數在該地區家戶數的比率)，第二，是新聞比率最高(新聞版面佔總版面的比率)。
事實上一份報紙能夠同時擁有這兩項特色絕對不是巧合，因為新聞內容越豐富，也就越能吸引更廣泛的讀者，從而提高滲透率，當然發行數量必須與新聞品質相匹配，這不但代表要有優秀的報導與編輯，也代表要有新聞性與關聯性。為了讓報紙成為讀者們不可或缺的東西，它必須能夠馬上告訴讀者許多他們想要知道的事情，而不是等讀者們都已知道後，事後報紙才刊登出來。
以布法羅新聞報來說，我們平均每24小時出七個版本，每次內容都會更新，舉一個簡單的例子就足以讓人感到驚奇，光是每天的訃文就會更新七次，也就是說每則新增的訃文會在報紙上連續刊登七個版。
當然一份新聞也必須要有有深度的全國與國際性新聞，但一份地區性的報紙也必須及時並廣泛地報導社群動態，要把這點做好除了需要非常廣泛的新聞源，還必須要有足夠的版面空間，並加以有效地運用安排。
1987年，我們的新聞比一如既往的是50%，若是我們把這比率砍到一般 40%的水準，我們一年約可省下400萬美金的新聞成本，但我們從來都不會考慮如此做，就算哪一天我們的獲利大幅縮減也是一樣。
基本上查理跟我都不太相信營業預算，像是」間接費用必須縮減，因為預估營業收入不若以往」之類的說法。如果有一天我們必須降低布法羅新聞報的新聞比率，或是犧牲喜詩糖果的品質與服務，以提升下一年或下一季度疲弱不振的獲利表現，或是反過來，因為波克夏賺太多錢以致現金花不完，就去聘請經濟分析師、公關顧問等對公司一點幫助都沒有的人。
這些做法對我們毫無意義。我們既不理解有些公司因為賺太多錢而增加不必要的人事來消化預算，也不理解因為獲利不佳就砍掉一些關鍵的人事。這種變來變去的方式既不符合人性也不符合商業原則，我們的目標是不論如何都要做對波克夏的客戶與員工有意義的事，永遠不要新增不必要的東西。(你可能會問那公司的商務飛機又是怎麼一回事？嗯！我想有時一個人總會有忘了原則的時候)。
雖然布法羅新聞報的營收最近幾年只有略微的增長，但在發行人Stan Lipsey傑出的管理之下，獲利卻反而大幅增長，幾年來我甚至錯誤地預測該報的獲利會下滑，但今年我的預測不會讓大家失望，1988年不管是毛利或者是淨利都會縮水，其中新聞紙成本的飛漲是主要的原因。
費區海默兄弟公司
費區海默兄弟公司是我們旗下另一個家族企業，而就像Blumkin』s一樣，是個非常傑出的家族，幾十年來，海德曼家族三代，努力不懈地建立了這家制服制造與銷售公司，而在波克夏取得所有權的1986年，該公司的獲利更創新高，此後Heldmans家族並未停下腳步， 1987年收益又大幅增加，而展望1988年前景更是看好。
制服業務實在沒有什麼神奇之處，唯一的驚奇就是Heldmans家族， Bob、George、Gary、Roger和Fred對於這行業瞭如指掌，同時也樂在其中，我們何其有幸能與他們一起合作共事。
喜詩糖果
查克•哈金斯(Chuck Huggins)持續為喜詩糖果締造新的記錄，自從16年前我們買下這家公司，並請他主掌這項業務時，便一直是如此。在1987 年糖果銷售量創下近2500萬磅的新高，同時連續第二年，單店平均銷售磅數維持不墜，你可能會覺得沒什麼了不起，事實上這已是相當大的改善，因為過去連續六年都呈現下滑的趨勢。
雖然1986年的聖誕節特別旺，但1987年聖誕節的記錄還要更好，這使得季節因素對喜詩糖果來說越來越重要，經統計，去年一整年約有 85%的獲利是在十二月份單月所創造的。
糖果店看著很有趣，但對大部分的老闆來說就不那麼有趣了，就我們所知，這幾年來除了喜詩賺大錢之外，其它糖果店的經營皆相當慘淡，所以很明顯的喜詩搭的並不是順風車，它的表現是紮紮實實的。
這項成就當然需要優秀的產品，這個倒不是問題，因為我們確實擁有，但除此之外它還需要對客戶衷心的服務，Chuck可以說是百分之百地以客戶為導向，而他的服務態度更是直接感染到公司上下所有的員工。
以下是一個具體的例證，在喜詩，我們通常會定期增添新的口味並剔除舊的口味以維持大約一百個品種。去年我們淘汰了14種口味，結果其中有兩種讓我們的客戶無法忘懷，而不斷地表達他們對我們這種舉動的不滿，「願喜詩所有做出這種可惡決定的相關人士受到譴責；願你們的巧克力在運送途中融化；願你們吃到酸敗的糖果；願你們虧大錢；我們正試圖尋求要求你們恢復供應原有口味的法院強制令……」有畫面感了吧，總計最後我們收到好幾百封這種抱怨信。
為此Chuck不但重新推出原來的口味，他還將危機化為商機，所有來信的客戶都得到完整且誠實的回覆，信上是這樣寫的：「雖然我們做出了錯誤的決定，但值得慶幸的是，好事因此而發生……」，隨信還附贈一個特別的禮券。
過去兩年喜詩糖果僅稍微地漲價，在1988年我們進一步調漲價格，幅度還算合理，只是截至目前為止銷售持續低迷，預計今年公司收益將難再有繼續成長的可能性。
斯科特費澤製造集團
世界圖書公司、柯比吸塵器與斯科特費澤製造集團皆由拉爾夫•謝伊 (Ralph Schey)所領導，很高興我們能做這樣的安排，去年我曾告訴各位斯科特費澤集團在1986年的表現遠超查理和我的購買預期，1987年的表現甚至更為出色，稅前收益增長了10%，但平均使用資本卻較前年大幅縮減。
Ralph同時掌管19項業務的方式實在是令人歎為觀止，同時他也吸引了一群優秀的經理人協助他經營業務，我們很樂意再多找一些業務交到Ralph旗下去經營。
由於斯科特費澤的業務範圍過於繁雜，在此不便詳述，這裡謹就我們的最愛《世界百科全書》加以介紹，去年底，世界百科全書推出自1962年以來最引人注目的修訂版本，全套書中的彩色照片從14,000禎增加到 24,000禎，超過6,000篇文章重新編寫，840位作者參與；查理跟我衷心向您與您的家庭推薦包含《世界百科全書》與《兒童手工》等一系列早教產品。
在1987年世界圖書在美國地區銷售量連續第五年成長，國際銷量與獲利亦大幅增加，斯科特費澤集團前景看好，尤其世界百科全書更是如此。
保險業務營運
下表是我們常用保險業主要指標的最近更新數字：
來源：Best的保險管理報告
綜合比率代表所有保險成本(發生損失加上承保費用)佔保費收入的比率，一百以下表示承保獲利，一百以上則表示承保虧損，若考量保險公司利用保費收入(浮存金)所賺取的投資收益列入計算，則107到111 之間大約是損益平衡點，當然這是不包含公司自有資金所運用的收益。
保險業務的數字，若以上面那張簡表來說明，事實上並不複雜，當同業平均保費收入年增長只在4-5%徘徊，則當年承保損失一定會上升，原因不在於車禍、火災、暴風等意外事件發生更頻繁，也不是因為一般通貨膨脹的關係。罪魁禍首在於今天社會與司法的過度膨脹，法律訴訟費用暴增，一方面是因為訴訟更頻繁，一方面是由於陪審團與法官傾向擴大保險單上的保險理賠範圍，若這種亂象不能加以抑止，則保險公司每年至少要有10%以上的保費收入增長，才有辦法收支打平，即使在通貨膨脹相對溫和的狀況下也是如此。
過去三年來保費收入的大幅成長几乎可以確定今年同業的績效都會相當不錯，事實證明也是如此，不過接下來的情況可就不太妙了，根據Best’s統計預估，1988年的按季增長率為12.9%、11.1%、5.7%、5.6%，可以確定的是1988年的保費收入增長一定會低於10%的損益兩平點，很顯然，好日子已經結束了。
然而收益數字卻不會馬上滑落，這個產業具有滯後現象，因為大部分的保單都是一年期，因此更高或更低的保單價格在生效後幾個月內不會對收益產生全部影響，所以對損益的影響會在往後的一年之間陸續浮現。因此打個比方，在party結束、酒吧關門之前，你還可以把手上的那杯喝完了再走，假設往後幾年沒有發生什麼重大自然災害，我們預期1988年的同業平均綜合比率將會微幅上揚，緊接下來的幾年則會大幅攀升。
保險業最近受到幾項不利的經濟因素所困而前景黯淡：數以百計的競爭對手、進入門檻很低、無法大幅差異化的產品特性。在這種類似商品型產業之中，只有低成本營運的公司或是一些受到保護的利基產品才能維持長期高獲利的水平。
當產品供給短缺時，即使是大宗商品產業也能蓬勃發展，不過在保險業界，這種好日子早就已經過去了，資本主義最諷刺的地方就是大宗商品型產業大部分的經理人都痛恨商品短缺不足，但偏偏這是唯一可能讓這些公司有良好獲利的環境。當短缺出現時，經理人便會迫不及待地想要擴充產能，這無異是將源源不斷流入現金的水龍頭關掉一樣，這就是過去三年保險公司經理人的最佳寫照，再次驗證Disraeli的名言：「我們唯一從歷史得到的教訓就是我們從來無法從歷史中得到教訓！」
在波克夏，我們努力避免自己的公司成為大宗商品型企業。首先我們憑藉著自己強大的資金實力，來凸顯我們產品的不同，但這種效果實在是有限。尤其在個人險的部分，因為即使是其所投保的保險公司倒閉(事實上這種狀況還不少)，汽車險或或房屋險的購買者仍可獲得理賠。在商業險的部分也是如此，當情況好時，許多大企業投保戶與保險經紀人都不太關心保險業者的財務狀況，即使是比較複雜的案件，頂多拖個三、五年，最後還是有辦法可以解決(眼不見為淨的結果，可能會讓你的口袋落空)。
不過，保戶定期也會想起富蘭克林所說：空袋子很難立起來，並認識到尋找一個可靠穩定的保險公司的重要性。這時我們發揮優勢的機會就來了，當客戶認真想到往後五到十年，若是面對景氣不佳同時又碰上金融市場低迷，再保業者倒閉頻繁等景象時，而懷疑保險公司是否仍有能力輕鬆地支付一千萬美元理賠金時，那麼他可以挑選的保險公司其實是相當有限的，在所有的保險業者之中，波克夏無疑是站得最直挺的一個。
我們第二種方法是，我們完全不去理會簽發保單的數量，在下一個年度我們很願意一口氣簽出比前一年多五倍的保單，但若是隻能簽發五分之一的保單也無所謂。當然情況允許，我們希望是越多越好，但我們實在是無法掌握市場價格，若價格不理想，我們就會暫時退出市場少做一點生意，在同業中再沒有其它任何一家保險公司有我們如此高的自制力。
在保險業普遍存在的三種情況(這在其它產業並不多見)，使得我們能保持相當的彈性。第一，市場佔有率並不是盈利能力的重要決定因素：這個行業不像新聞業或是零售業，最後能夠存活的不一定是市場份額最大的那個。第二，許多的保險領域，其中也包含我們所從事的主要險種，銷售渠道並非專有的，所以進入障礙低，今年業績不多，不代表明年就一定會很少。第三，閒置的產能，在保險業來說主要是在於人力，這部分並不會造成太大的負擔，在印刷或是鋼鐵業的話就不是這樣，我們可以在保持慢速前進的同時，隨時蓄勢待發準備向前衝刺。
我們完全以價格為導向(而非競爭)來決定我們的風險部位，因為這樣做才有利於我們的股東，但同時我們也很高興，這同樣也有利於社會。這個原則代表我們隨時準備就緒，只要市場價格合理，我們願意隨時進場承接任何財產意外險的保單，以配合許多保險同業遵循的進進出出的策略，當他們因為損失擴大、資本不足等原因退出市場時，我們隨時可以接替，當然當一些同業進來殺價搶食市場時，雖然我們也願意繼續服務大眾，但由於我們的報價高於市場價格，所以只好暫時退出觀望，基本上我們扮演的是市場供需調節的角色。
1987年中的一個事件可以充分說明我們的價格政策。在紐約有一家家族經營的保險經紀公司是由一個波克夏多年資深的老股東所領導，這老兄手上有許多客戶是我們所想要交往的，但基於職業道德他仍然必須為他的客戶爭取到最好的權益，所以當保險市場價格大幅滑落，他發現我們的保費比起其它同業貴了許多時，他第一個反應就是趕快把他客戶的保單從波克夏轉移到別的保險公司，接下來第二的動作就是買進更多波克夏的股票，他說要是哪一天波克夏也一樣以降價競爭作為回應，那麼他就會把生意給波克夏做，但他可能就會把波克夏的股票賣光。
波克夏1987年的承保表現實在是好極了，一方面是因為先前提到的遞延效應，我們的綜合比率是105%，(泛指一般保單，不包含結構化結算和金融再保險部分)，雖然這個數字比起1986年的103%來說略微遜色，但我們在1987年的獲利能力卻大幅提高，因為我們有更多的浮存金可以運用。這一趨勢將會持續保持，在往後幾年我們浮存金對保費收入的比例還是繼續增加，所以展望波克夏1988年與1989年的獲利仍將大幅成長，儘管預估的綜合比率亦會上升。
我們的保險業務去年在非財務方面亦有重大的斬獲，我們組織了一支訓練有素的專業團隊，專門承保特殊鉅額的風險，他們已準備好幫助我們處理任何可能遇到龐大的商機。
有關損失準備金提列的情況，詳附表，今年的狀況比前幾年好一點，但由於我們承保了許多長尾業務，許多理賠申請通常要花上好幾年才能解決，就像是產品責任保險，或專業經理人責任險，在這種特殊的產業，一年的損失準備其實無法是代表最後結果。
大家應該對保險公司的收益數字時時抱持懷疑的態度，(當然也包含我們自身，事實證明確是如此)，過去十年來的記錄顯示，有許多顯赫一時的保險公司報告給股東亮麗的收益數字，最後證明只不過是一場空，在大部分的情況下，這種錯誤是無心的，我們詭譎多變的司法制度，使得就算是最有良知的保險公司都無法準確預測這類長期保險的最終索賠成本。
但奇怪的是，會計師每年就是有辦法為就這些管理層給的數字背書，並出具無保留的意見表示這些數字公允的表達了該公司的財務狀況，而事實上他們自己深知過去慘痛的經驗告訴他們，這些經過驗證的數字與最後可能結算出來的結果可能會有天壤之別，但卻還是仍然使用這種堅定的語言。而從另一方面來說，儘管這樣錯誤的歷史在前，投資人卻還是相當仰賴會計師的意見，對於會計門外漢來說，他根本就不懂得」該財務報表公允表達」，所代表的真正含意是什麼。
會計師標準無保留意見查核報告的遣詞用語在明年將有重大改變，新的用語有相當的改進，但還是很難充分說明財產意外險公司在查核時所受到的限制，如果一個人想要描述一件事情的真相，我們認為給財產意外險公司股東的標準無保留意見報告中應這樣寫：「我們仰賴管理層提供損失準備與損失費用調整產生財務報表，而這些估計數字事實上影響公司收益與財務狀況甚巨，受限於損失準備的提列先天資訊的不足與我們必須提出的意見，我們完全無法對這些數字的正確性表達看法，等等」。
假若有人對這種完全不正確的財務報表提出訴訟官司(事實上就有)，會計師一定會在法庭上做類似的辯解，那麼他們為什麼不一開始就坦白地說明他們真實的角色與所受的限制呢？
我們想要強調的是，我們並不是怪罪會計師沒有辦法準確地評估損失準備(當然這會影響到最後的收益數字)，我們無法原諒的是他們沒有公開地承認做不到這一點。
從各種不同的角度來看，這種不斷在提列損失準備時所犯的無心錯誤，往往也伴隨著許多故意的過失。許多騙子就是看準會計師沒有能力評估這些數字，同時又願意配合為這些數字背書，假裝好象他們真的有這個能力。靠著這種方式來欺騙投資大眾賺大錢，在往後的日子我們仍將看到這樣的騙局持續上演，在」收入」可以透過筆觸創造的地方，不誠實的人就會聚集起來。對他們來說，長尾保險就是天堂。前述我們建議的審計報告措詞，至少可以讓無知的投資人提高警覺避免遭到這些掠食者的坑殺。
去年在年報中詳述剛透過的《稅收改革法案》，使得保險公司支付的稅負以遞延漸進的形式大幅增加，這種情況在1987年更加惡化，諷刺的是雖然這個法案大大地影響到保險公司長期的獲利能力與商業價值，卻讓保險公司短期的收益數字格外亮麗，光是在波克夏1987年的收益就增加了820萬美金。
就我們個人的看法，1986年的法案是近十多年來保險業界最重要的經濟事件，1987年的新法案進一步將企業間股利可扣抵的比率由80%減為70%，除非納稅人擁有被投資公司超過20%的股權。
投資人透過中間企業法人(除了專業投資公司外)間接持有的股份或債券，一直就比直接持有這些有價證券要來的不利的多，尤其是在1986年租稅改革法案透過後，這種對間接所有權的租稅懲罰更為明顯，雖然 1987年的情況稍微好轉一點，特別是中介人是保險公司的情況。我們沒有任何方法可以規避這項增加的稅負成本，簡而言之，現在同樣的稅前獲利，在扣除稅負成本後最後所得到的稅後淨利，要比過去要來得少的多。
不論如何，我們期望保險業務表現良好，只是最後的成績可能無法像過去那麼好，目前的展望是保費收入將減少，尤其是消防人員基金份額保險協議在1989年到期後，但收益可略微改善，之後我們可能可以再遇到好機會，不過那可能要好幾年以後，屆時我們應該可以作好更萬全的準備。
有價證券 —永恆的持股
每當查理跟我為波克夏旗下的保險公司買進股票(扣除套利交易，後面會再詳述)，我們採取的態度就好象是我們買下的是一傢俬人企業一樣，我們著重於這家公司的經濟前景、管理層以及我們支付的價格，我們從來就沒有考慮再把這些股份賣出，相反地只要能夠預期這家公司的價值能夠穩定地增加，我們願意無限期地持有這些股份，在投資時我們從不把自己當作是市場的分析師、總體經濟分析師或是證券分析師，而是企業的分析師。
我們的方式在交易活躍的股票市場相當管用，因為市場不定期地就會突然浮現令人垂涎三尺的投資機會。但交易市場絕不是必需的，因為就算是我們持有的股票停止交易很長一段時間我們也不在意，就像是世界圖書公司或是費區海默同樣沒有每天的報價，最後一點，我們的經濟利益取決於我們所擁有的公司本身的經濟利益，不管我們持有的是全部或者是部分股權都一樣。
本傑明•格雷厄姆是我的老師，也是我的朋友，很久以前講過一段有關面對市場波動心態的話，是我認為對於投資成功最有幫助的一席話，他說投資人可以試著將股票市場的波動當作是一位市場先生每天給你的報價，他就像是一傢俬人企業的合夥人，不管怎樣，市場先生每天都會報個價格要買下你的股份或是將手中股份賣給你。
即使是你們所共同擁有的合夥公司具有穩定的經濟特徵，市場先生每天還是會固定提出報價，同時市場先生有一個缺陷，那就是他的情緒很不穩定。當他高興時，往往只看到合夥公司好的一面，所以為了避免手中的股份被你買走，他會提出一個很高的價格，甚至想要從你手中買下你擁有的股份；但有時候，當他覺得沮喪時，眼中看到的只是這家企業的一堆問題，這時他會提出一個非常低的報價要把股份賣給你，因為他很怕你會將手中的股份塞給他。
市場先生還有一個很可愛的特點：那就是他不在乎受到冷落。若今天他提出的報價不被接受，隔天他還是會上門重新報價。要不要交易完全由你自主。所以在這種情況下，他的行為舉止越失措，你可能得到的好處也就越多。
但就像灰姑娘辛蒂瑞拉參加的化妝舞會一樣，你務必注意午夜前的鐘響，否則一切將會變回南瓜和老鼠：市場先生是來為你服務的，千萬不要受他的誘惑被他所引導。你要利用的是他飽飽的口袋，而不是平平的腦袋，如果他有一天突然傻傻地出現在你面前，你可以選擇視而不見或好好地加以利用，但是要是你佔不到他的便宜反而被他愚蠢的想法所吸引，則你的下場可能會很悽慘；事實上若是你沒有把握能夠比市場先生更清楚地衡量企業的價值，你最好不要跟他玩格雷厄姆這樣的遊戲，就像是打牌一樣，「如果你玩了30分鐘還是沒有看出誰是傻子，那麼那個傻子很可能就是你！」
格雷厄姆的市場先生理論在當今的投資世界內或許顯得有些過時，尤其是大多數專業人士和學者在大談市場有效理論、動態對沖與Beta係數時更是如此，他們會對那些深奧的課題感興趣是可以理解的，因為這對於渴望投資建議的追求者來說，籠罩著神秘色彩的技術是相當具吸引力的，就像是沒有一位巫醫可以單靠」吃兩顆阿斯匹寧」這類簡單有效的建議成名致富的。
這當然是股市秘籍存在的價值，在我看來，投資成功不是靠神秘的公式、計算機程式或是股票行情板上股票價格的跳動。相反，投資人之所以成功，是憑藉著優異的商業判斷力，同時避免自己的想法和行為，受到容易煽動人心的市場情緒所影響。以我個人的經驗來說，要能夠免除市場誘惑，最好的方法就是將格雷厄姆的市場先生理論銘記在心。
追隨格雷厄姆的教誨，查理跟我著眼的是投資組合本身的經營成果，以此來判斷投資是否成功，而不是他們每天或是每年的股價變化，短期間市場或許會忽略一家經營成功的企業，但最終，這些公司終將獲得市場的肯定。就像格雷厄姆所說的：「短期而言，股票市場是一個投票機，但長期來說，市場卻是一個稱重機。」一家成功的公司是否很快地就被市場發現並不是重點，重要的是隻要這家公司的內在價值能夠以穩定地速度成長才是關鍵，事實上，越晚被市場發現的好處多多，因為我們就有更多的機會以便宜的價格買進它的股份。
當然，有時市場也會高估一家企業的價值，在這種情況下，我們會考慮把股份出售。另外，雖然有時公司股價合理或甚至略微低估，但若是我們發現有更被低估的投資標的或是我們覺得比較熟悉瞭解的公司時，我們也會考慮出售股份。
然而我們必須強調的是，我們不會因為被投資公司的股價上漲或是因為我們已經持有很長一段時間，而出售股份。在華爾街名言中，最愚蠢的莫過於是」(任何方式)賺錢的人是不會破產的」，我們非常樂意無限期的持有一家公司的股份，只要這家公司預期股本回報率令人滿意、管理階層能幹且正直，同時市場對於其股價沒有過度的高估。 但是，這不包含我們保險公司所擁有的三家企業，即使它們的股價再怎麼漲，我們也不會賣。事實上，我們把這些投資與前面那些具控制權的公司一樣地看待，它們不是市場先生提出高價就可以處置的一般的商品，反而是波克夏企業永久的一部分。只是在此我要加一個例外：除非因為我們的保險公司發生鉅額虧損，必須出售部分的持股來彌補虧損。當然，我們會竭盡所能避免這種情況的發生。
當然，查理跟我決定要擁有並持有一家公司的股份，是同時綜合了個人想法與財務方面的考量，對某些人來說，我們這樣的做法可能有點不合常規。(查理跟我長期以來一直遵從奧美廣告創辦人大衛•奧美的建議：「在年輕時發展出你自己的特異風格，這樣子等你到老時，人們就不會覺得你是個怪胎了」)。的確，近年來在交易頻繁的華爾街，我們的態度看起來有些特立獨行：在那個競技場內，所有的公司與股份，都不過是交易的籌碼而已。
但是我們的態度完全符合我們本身的人格特質，這也是我們想要過的生活。丘吉爾曾經說過：「你塑造環境，然後環境塑造你。」我們很清楚我們要如何去塑造我們想要的模式，因此，我們寧願跟我們喜歡與敬佩的物件交往，也不願為了多賺幾個點回報，去跟一些我們討厭或是不喜歡的人打交道。我想，我們大概永遠不可能再找到像這三家公司中的一些主要參與者，令我們所喜愛與敬佩的人了。以下所列就是我們永恆的持股：
在這些公司上，我們實在看不出買下並控制一家企業或是購買部分股權有什麼本質上的差異，每次我們都是試著去買進一些具備長期經濟效益的的公司，我們的目標是以合理的價格買到績優的企業，而不是以便宜的價格買進平庸的公司。查理跟我發現：你無法用母豬耳朵做出一個絲綢錢包(粗瓷碗雕不出細花來，朽木不可雕也)。買到貨真價實的東西才是我們真正應該做的。
(必須特別注意的是，本人雖然以學習快速著稱，不過卻花了20年才明白買下好企業的重要性。剛開始我努力尋找便宜的貨色，不幸的是真的讓我找到了一些，所得到的教訓是：在農具機械公司、三流百貨公司與新英格蘭紡織工廠等沒有前途的經濟形態上，好好的上了一課。)
當然查理跟我確實會誤判一家企業的基礎競爭力。當這種情況發生時，不管是買下全部或是部分的股權，我們都會面臨了一大堆問題與挑戰，當然後者要脫身相對容易一點。(確實企業很可能會被誤判：一位歐洲記者被派駐到美國採訪卡內基，發了一封電報給他的編輯主管說到：「天啊，你一定不敢相信在這兒經營圖書館竟然可以賺那麼多錢。」)
在進行取得控制權或是部分股權投資時，我們不但試著去找一家好公司，同時最好是能夠由品格與才能兼具且為我們喜愛的管理者經營，如果是看錯了人，在具控制權的情況下，我們還有機會發揮影響力來改變，然而，實際上這種優勢有點不切實際：因為更換管理階層，就像是離婚一樣，過程是相當的費時痛苦，而且要看運氣。不論如何，我們三家永恆的股權投資在這點是不太可能發生的，有湯姆•墨菲(Tom Murphy)和丹• 伯克(Dan Burke)在大都會，比爾•斯奈德(Bill Snyder)和路易•辛普森(Lou Simpson)在GEICO保險，凱瑟琳•格雷厄姆和迪克•西蒙斯(Dick Simmons)在華盛頓郵報，我們實在想不出有更好的接替人選。
我必須說明，控制一家公司有二個主要的優點：首先，當我們控制一家公司我們便有分配資本與資源的權力，相較之下，若是部分股權投資則完全沒有說話的餘地，這點非常重要，因為大部分的公司經營者，並不擅長於做資本配置，之所以如此，並不讓人奇怪，因為大部分的老闆之所以能夠成功，是因為他們在營銷、生產、工程、行政管理方面表現出色。
而一旦成為CEO之後，他們馬上必須面臨許多新的責任與挑戰，包括要做資本配置的決策，這是一項他們以前從未面對，艱鉅且重要的工作。打個比方，這就好象是一位深具天分的音樂家，沒有安排讓他到卡內基音樂廳演奏，卻反而任命他為美聯儲主席一般。
CEO缺乏資本配置的能力可不是一件小事，一家公司若是每年保留10% 的收益在公司的話，經過十年後，他所要掌管的資金等於增加了60%。
某些體認到自己缺乏這方面能力的CEO(當然也有很多不這樣認為)，會轉向下屬、管理顧問或是投資銀行家尋求建議，查理跟我時常觀察這種」幫助」的後果。總的來說，我們認為大多數的情況並不能解決問題，反而是讓問題變得更嚴重。
結果你就會發現，在美國企業一大堆不明智的資本配置決策一再重複的發生。（這也是為什麼你常常聽到「組織重整再造」的原因。）然而，在波克夏我們算是比較幸運，在我們主要的不具控制權的股權投資方面，大部分的公司資金運用還算得當，有的甚至還相當的傑出。
第二項優點是，相比於部分投資，取得控制權的投資享有稅收上的優惠。波克夏身為一家控股公司，在投資部分股權時，必須吸收相當大的租稅成本，相較之下，持有80%以上控制股權的投資則沒有這種情況，這種租稅弱勢發生在我們身上由來已久，但過去幾年的稅法修訂，使得這種情形更雪上加霜，同樣的獲利，若發生在我們持有80%以上股權的公司，要比其它部分股權投資的效益要高出50%以上。
不過這一劣勢有時可以由另一項優勢所抵消掉，有時候股票市場，讓我們可以以不可思議的價格買到績優公司部分的股權，遠低於協議買下整家公司取得控制權的平均價格。舉例來說，我們在1973年以每股5.63元買下華盛頓郵報的股票，該公司在1987年的每股收益是10.3元，同樣地，我們分別在1976、1979與1980年以每股6.67元的平均價格買下GEICO 保險的部分股權，到了去年其每股稅後的經營收益是9.01元，從這些情況看來，市場先生實在是一位非常大方的好朋友。
一個矛盾又有趣的會計現象，從上面的表你可以看到，我們在這三家公司的市值超過20億美元，但是他們在1987年只為波克夏貢獻了1100 萬美元稅收收益。
會計原則規定，我們只能認列這些公司分配給我們的股利，這通常要比公司實際所賺的數字要少的多。以這三家公司合計，1987年可以分配到的收益數字高達一億美元。另一方面，會計原則規定這三家公司的股份若是由保險公司所持有，則其帳面價值應該要以其市場價格列示，結果是一般公認會計原則要求我們在資產負債表上列出這些被投資業務的實際價值，卻不準讓我們在損益表是反應他們實質的獲利能力。
在我們具有控制權的投資業務，情況卻剛好相反，我們可以在損益表上充分表示其獲利狀況，但不管這些資產在我們買下之後，價值在無形間如何地增加，我們也無法在資產負債表上做任何的變動。
我們應對這種會計精神分裂症的調整心態方式就是，不去理會一般公認會計原則GAAP所編制的數字，而只專注於這些具控制權或者是部分股權的公司其未來的獲利能力。採用這種方法，我們依自己的商業價值概念建立一套企業價值的評價模式，它有別於會計帳上所顯示的具控制權的帳面投資成本，以及有時部分股權投資在愚蠢市場上的市值，我們希望在未來年度，持續穩定增加這種商業價值(當然若能以不合理的速度成長的話更好)。
有價證券 —其它
除了上述的三家重要投資業務，我們的保險公司也持有大量的有價證券，主要可以分為五個型別，分別為：(1)長期股票投資(2)長期固定收益債券(3)中期固定收益債券(4)短期現金等價物(5)短期套利交易。
對於這五種型別的交易，我們沒有特別的偏好，我們只是持續不斷地尋找最高的稅後回報預計的數學期望值，並且僅限於我們認為瞭解熟悉的領域，我們無意讓與短期的報告收益好看，我們的目標是讓長期的淨值的最大化。
普通股
首先，看看普通股投資，1987年股市的表現精彩連連，但最後指數卻沒有太大的進展，道瓊斯指數整個年度只漲了2.3%，你知道這個過程就好象是在坐過山車，市場先生在10月前爆跳如雷，但隨後卻突然收斂了下來。
市場上有些所謂專業的投資人，掌管著數以億萬計的資金，就是這些人造成市場的動盪，他們不去研究企業未來幾年的發展方向，反而專研於其它基金經理人未來幾天的動向，對他們來說，股票只不過是賭博交易的籌碼，就像是大富翁裡的棋子一樣。
他們的做法發展到極致，便形成所謂的投資組合風險理論，一個在19861987年間廣為基金經理人所接受的一種策略，這種策略只不過是像投機者止損指令一樣，當投資組合或是類似指數期貨價格下跌時就必須賣出持股，這種策略不管其他，只要下跌到一定程度便會自動湧出一大堆賣單，根據《布雷迪報告》(Brady Report)顯示：在1987年10月中旬，有高達600-900億的股票投資面臨一觸即發的險境。
若是你認為投資顧問是被請來投資的，那你就大錯特錯了。在買下一家農場後，一個理性的主人會不會叫其不動產經紀人，每當附近的農場以較低的價格出售時，就變賣農場的一部分？或者，你會不會一早起來就想要把你的房子賣掉，只因為幾分鐘前你聽到隔壁的房子以比以前便宜的價格脫手。
然而，投資組合風險理論告訴退休基金或是大學，當他們持有福特或是通用電氣部分股權時，應該要採取這樣的動作。這種理論方法認為，這些公司的價值越被低估，你就越應該趕快把他們處分掉。根據」合乎」邏輯的推論，一旦價格大幅反彈，這種方法就會命令投資機構再把他們買回來。這可不是我瞎編的。一想到有這麼多的資金，掌握在整天沉溺在愛莉絲夢遊仙境般的經理人手中，也難怪股票市場會有如此不尋常的表現。
然而許多評論家在觀察最近所發生的事時，歸納出一個不正確的結論：他們喜歡說，由於股票市場掌握在這些投資大戶手上，所以小額投資人根本一點機會也沒有。這種結論實在是大大地錯誤，不管資金多寡，這樣的市場絕對有利於任何投資者，只要他能夠堅持自己的投資理念。事實上由手握重金的基金經理人所造成的市場波動，反而使得真正的投資人有更好的機會可以去貫徹其明智的投資行動，只要他在面臨股市波動時，不會因為財務或心理因素而被迫在不當的時機賣出手中持股，他就很難會受到傷害。
在波克夏過去幾年，我們在股票市場實在沒有什麼可以發揮的地方，在十月的那段期間，有幾支股票跌到相當吸引我們的價位，不過我們沒有能夠在他們反彈之前買到夠多的股份，在1987年底，除了永久的持股與短期的套利之外，我們並沒有新增任何主要的股票投資組合(指5,000 萬美元以上)，不過你大可以放心，一旦市場先生再次給我們機會的時候，我們一定會好好把握住的。
中期固定收益證券
與此同時，我們主要的資金避風港是中期的免稅債券，在去年我已經解釋過其特點，雖然在1987年間我們也有進出，但整個頭寸變化不大，總金額約在9億美元左右。根據1986年稅務改革法案，大部分的債券受到了祖父級的疼愛，這意味著他們是完全免稅的。但現在保險公司新買進的債券不是這樣。
作為短期現金的替代品，中期免稅債券的表現還算不錯，他們貢獻了不少額外的投資報酬，而且目前的價值也略高於我們當初投資的成本，但不管之後他們的市價高或低，只要我們找到更好的投資機會，我們隨時都有可能把他們給處分掉。
長期固定收益證券
我們仍然避免去碰長期債券(也有可能因為沒有對中期免稅債券保持距離而犯下大錯)，債券沒有比他們能兌換的貨幣來得好，在過去十年以及可預見的未來，我們看不出我們會對美國債券有太大的興趣。
我們鉅額的貿易逆差，使得我們必須面臨許多不同形式的支票帳單，這包含外國人持有的美國政府與企業公債、銀行存款等，以驚人的速度累積成長，一開始我們的政府所採取的方式，就像是《慾望街車》主角布蘭奇所說的：「我總是依賴陌生人的同情心而活。」當然本案的「陌生人」依靠的主要是債務人的可靠性，雖然貶值的美元也讓他們必須付出高昂的代價。
外國人對我們的信心可能有點所託非人，因為當未償付債券持續的增加，而債務人又能夠單方面地確定其購買力時，美鈔發行人增加流通貨幣來稀釋其貨幣價值的情況鐵定會發生。對於債務國政府來說，通貨膨脹這項武器就好象是經濟戰爭中威力強大的氫彈一樣，很少有國家可以讓全世界充斥著以自己貨幣計價的債券，不過由於我們國家過去不錯的財政記錄，使得我們能夠打破這項限制，只是這樣的寬容使得我們通膨的壓力只會增加不會減少，而一旦我們屈服於這樣的壓力，不只是持有美國債權的外國人遭殃，連帶的我們也會受到影響。
當然在債務問題失控之前，美國政府也會試著採取一些方法來抑制貿易逆差，(有關於這點，下滑的美元匯率或許會有幫助，只是同樣地它又會造成另一種傷害)，目前我們政府的做法跟《亂世佳人》里斯嘉麗•奧哈拉(Scarlett O』Hara)的態度差不多一樣，「明天再想辦法吧！」，而且幾乎無可避免地，對於財政問題的處理拖延將會造成通貨膨脹的後果。
只是這些後果發生的時點與影響我們實在無法去預測，不過無法去量化或是鎖定這種風險不代表我們就可以忽視它的存在，當然我們的推論也許會不準確，目前的利率水平或可彌補通貨膨脹所帶來的損失，只是我們對於長期的債券仍報以持續的戒心。
然而，如果在某些特定的有價證券上有顯著的優勢，我們仍願意把一部分資金擺在這上頭，就像是我在1984年年報中曾經提到我們在華盛頓公用電力系統債券WPPSS上的投資，在1987年我們又持續加碼投資，年末，我們持有的這類債券帳面未攤銷成本為2.4億美元，市價約為3.16億美元，每年3400萬美元的免稅利息收益。
短期套利交易
我們持續在短期套利交易上有所斬獲，雖然我們從事的規模有限，每年我們限制自己只專注在幾個少數已公開資訊的大型交易案，我們不介入那些已被投機套利客(綠郵詐騙)鎖定的個案。
我們從事基於機會成本的套利已有好幾十年的經驗，到目前為止，我們的成果還算不錯，雖然我們從來沒有仔細去算過，我相信我們在套利投資方面的稅前年回報率應該有25%左右，我確信1987年的成績甚至比以前好的多，但必須強調的是隻要發生一、兩次像今年其它幾個套利慘痛的經驗，就可能使得整個結果豬羊變色。
今年我們唯一超過5,000萬美元的套利案是，斥資7,600萬美元投資100 萬股安傑利斯(Allegis)，目前的市價約為7,800萬美元。
其他
我們在年底還有另外二個較大持股不在前述五個範圍之內，一項是Texaco短期債券，全都是在它破產之後才買進，要不是因為我們旗下保險公司的財務實力雄厚，我們實在不太適合去買這種已發生問題的債券，不過以這些債券在Texaco破產後的低廉價格，這是目前我們可以找得到最吸引我們的投資標的。
考量其所牽涉的訴訟案件，在最壞的情況之下，我們認為應該還是可以將投資成本回收，而若是官司可以和解收場，我們預期債券的價值將會更高，截至年底Texaco石油債券在我們帳面上的成本約為1.04億美元，目前的市值則約為1.19億美元。
到目前為止，我們在1987年最大和最廣為人知的投資是以7億美元購下所羅門公司9%的優先股。 該優先股在三年後以每股38美元的價格轉換為所羅門普通股，如果不轉換，將從1995年10月31日開始的五年內按比例贖回。 從大多數角度來看，這一承諾屬於中期固定收益證券類別。 此外，我們還有一個有趣的轉換可能性。
在投資銀行業，我們當然沒有特殊的遠見能夠預知其未來發展的方向與獲利能力，就產業特性而言，投資銀行業比起我們其它主要投資的行業更難預測，這種不可預測性是我們選擇以可轉換優先股的方式投資的原因。
當然我們對於所羅門公司的CEO約翰•古夫蘭(John Gutfreund)的能力與品格有不錯的印象，查理與我都很尊崇且信賴他，我們是在1976年開始認識他，當時他在協助GEICO保險汽車保險免於破產的命運時出了不少力，之後我們看到他好幾次引導客戶免於那些愚蠢的交易，雖然這使得所羅門因此損失許多顧問費收入，這種以客戶服務至上的表現在華爾街並不多見。
如同查理在之前所陳述的理由，截至年底我們將在所羅門公司的投資價值定在面額的98%，大約比我們的投資成本少1,400萬，不過我們仍然相信，這家公司在領先的高品質融資和與市場做市營運，將可為我們的投資創造不錯的回報，若果真如此，我們的可轉換權將會非常有價值。
最後關於我們有價證券的投資再補充兩點，第一，照例我還是給諸位一個提醒，相較於去年底的持股內容，我們現在的投資組合又有變動，並且還會繼續變動，恕不另行通知。
第二也與此相關，跟前幾年一樣，在1987年，媒體不斷在猜測我們進出的投資標的，這些報導有時是真的，有時是半真半假，有時根本就不是事實。有趣的是，我發現媒體的規模與聲譽和報導的真實性一點相關都沒有，曾經有一家全美舉足輕重的媒體雜誌刊登一項完全錯誤的謠言，另外一家出版業者則將一樁短期的套利投資誤當做是一項長期的投資。 (之所以沒有公佈名字，是因為古有名訓，遇到整桶整桶買墨水的人(代指媒體)，最好不要跟他發生爭吵(因為根本吵不贏)。
大家應該知道，我們從來不會對任何的謠言加以評論，不管是真或是假，因為若是我們否認不實的報導，或是拒絕對真實的事件發表評論，都等於間接表達了我們的立場。
在現在這個社會，大型的投資機會相當的稀少且彌足珍貴，除非法令特別要求，我們不可能向潛在的競爭對手透露我們的動向，就像我們也不可能期待對手告訴我們他的想法，同樣地我們也不期待媒體能夠揭露他們獨家採訪得到的併購訊息，就像是一個記者不可能向他的同業透露他正在努力追蹤的獨家新聞。
我特別覺得很不高興，當我的朋友或是舊識告訴我說，他們正買進X公司的股票，因為報紙錯誤地報導說波克夏已經買進這家公司的股票。如果他們想參與波克夏實際購買的任何東西，他們可以隨時購買波克夏股票，但也許這太簡單了。不過後來我發現事情沒有那麼單純，他們會買的原因主要是因為這些股票實在太熱門，至於是否能夠真正獲利則是另外一回事。
融資
在年後不久，波克夏發行了兩期30年期債券，總共的金額是2.5億美元，到期日皆為2018年並且會從1999年開始慢慢分期由償債基金贖回，包含發行成本在內，平均的資金成本約在10%上下，負責這次發行債券的投資銀行就是所羅門，他們提供了絕佳的服務。
儘管我們對於通貨膨脹抱持悲觀的看法，我們對於舉債的興趣還是相當有限，雖然可以肯定的是波克夏可以靠提高舉債來增加投資報酬，即使這樣做我們的負債比例還是相當的保守，且就算如此，我們很有信心應該可以應付比1930經濟大蕭條更壞的經濟環境。
但我們還是不希望做這種大概沒有問題的事情，我們要的是百分之百的確定。因此我們堅持一項政策，那就是不管是舉債或是其它任何方面，我們希望的是，能夠在最壞的情況下得到可以接受的合理結果，而不是預期在樂觀的情況下，得到最佳的利益。
只要是好的商業模式或是好的投資決策，不依靠槓桿，最後也能取得令人滿意的結果。因此我們認為，為了一點相對不重要的額外回報，將重要的東西(也包含保單持有人與員工福祉)暴露在不必要的風險之下是相當愚蠢且不適當的。這種觀點既不是我們年齡增長還是繁榮的產物：我們對債務的看法保持不變。
當然，我們不會畏懼借貸(我們還不至於認為借錢是萬惡不赦的)，我們還是願意在估計不會損及波克夏利益的最壞情況下，進行舉債。至於這個限度在哪裡，我們就必須評估自己自身的實力，波克夏的獲利來自於許多不同且紮實的產業，這些產業通常不需要額外大量的投資，負債的部分也相當健全，同時我們還保有大量的流動資產，很明顯的，我們大可以承擔比現在更高的債務比例。
我們舉債政策還有一項特點值得說明：不像其它公司，我們比較希望能夠未雨綢繆事先預備，而不是亡羊補牢事後補救。一家公司若能夠同時管好資產負債表的兩側，就會有不錯的財務結果，這代表一方面要能夠將資產的回報率提高，一方面要能夠將負債的成本降低，若是兩邊都能碰巧的兼顧那就太好了。不過事實告訴我們，通常情況正好相反，當資金吃緊時，代表負債的成本上升，這正是對外併購的最好時機，因為便宜的資金有時會將競標的資產飆到天價。我們的結論是，在舉債方面的動作，有時應該要跟購置資產方面的動作分開做。
當然何謂吃緊？何謂便宜的資金？很難有一個清楚的分野，我們無法去預測利率的走向，所以我們隨時保持開放的心態。因此，隨機地在市場寬鬆時借錢，並期望之後可以找到合適的併購機會或投資標的，而通常如同我們先前所提到的，大概是會在市場悲觀時出現。我們一個基本的原則就是，如果你想要獵捕那種罕見且移動迅速的大象，那麼你的槍支就要隨時上膛準備。
我們這種先準備資金，之後再買進擴張的政策，雖然會對我們短期內的收益造成影響，例如我們之前取得10%成本的2.5億美元，現在大概只能賺得6.5%的收益，中間的利差損失每個禮拜大概是16萬美元，這對我們來說，只是個小數目，也不會迫使我們去從事一些短期高風險的投資，只要我們能在未來五年內找到理想的目標獵物，這一切等待都是值得的。
其他事項
我們希望能夠找到更多像我們現在擁有的企業，當然這需要一些幫助，如同你知道有公司符合以下的條件，打電話或者最好是寫信給我。
以下是我們所需要的：
- 具有一定的規模，稅後淨利潤至少達到1000萬美元；
- 表現出持續穩定的盈利能力，我們對美好前景或困境反轉的公司沒有興趣；
- 企業在很少或沒有負債的情況下，取得了良好的股本回報率ROE；
- 公司具備強大的管理團隊，我們不參與管理；
- 簡單的容易理解的商業模式，我們對複雜的高科技一無所知；
- 合理的價格，在價格不確定前，我們不希望浪費雙方太多時間。
我們不會進行敵意的併購，並承諾完全保密並儘快答覆是否感興趣(通常不超過五分鐘)，我們傾向採現金交易，除非我們所換得的內在價值跟我們付出的一樣多，否則不考慮發行股份。我們歡迎可能的賣方與那些過去與我們合作過的物件打聽，對於那些好的公司與好的管理層，我們可以提供一個好的歸屬。
另一方面我們也持續接到一些不符合我們條件的詢問，包括初創企業、轉機股、拍賣案以及最常見的中介案(那些說你們要是能過碰一下面，一定會感興趣之類的)。在此重申我們對這些一點興趣都沒有。
除了以上買下整家公司的併購案外，我們也會考慮買進一大部分不具控制權的股份，就像我們在大都會與所羅門這兩個例子一樣，尤其是我們對於像這次購買所羅門一樣的可轉換優先股當作長期投資特別有興趣。
接下來是一點似曾相識的內容，大部分波克夏的大股東是在1969年清算巴菲特合夥事業時取得本公司股份的，這些合夥的夥伴可能還記得當初在1962年，我曾經在巴菲特合夥事業所投資控制的一家水泵和農具製造公司登普斯特風車製造公司(Dempster Mill Manufacturing Co.)，面臨經營上重大的難題。
在當時我帶著我無法解決的問題去找查理，就像是現在一樣，查理建議我在加州他有一位朋友叫哈利•博特爾(Harry Bottle)非常腳踏實地，或許可以幫得上忙，我在當年四月去洛杉磯拜訪他，一個禮拜後，他就被請到內布拉斯加州來管理Dempster，此後問題立刻獲得解決，記得在1962 年的年報中，我還特地將Harry封為年度風雲人物。
24年後，場景搬到波克夏另外一家子公司K&W公司，一家專門生產自動機具的小公司。過去這家公司做得還不錯，不過到了1985-1986年卻突然發生狀況，盲目追求達不到的東西，卻放棄現有可以做的產品，負責管理監督K&W的查理，知道可以不必知會我，直接找到現年68歲的 Harry，任命他為CEO，然後靜待結果即可。事實上他沒有等多久，到了 1987年隔年，K&W的獲利就創下新高，比1986年成長三倍，由於獲利提升，該公司所需的資金也就跟著減少，該公司的應收及存貨水準減少了20%。
所以要是在往後的十年、二十年，我們的被投資業務又發生管理問題時，你就知道誰的電話又會響了。大約有97.2%的有效股權參與1987年的股東指定捐贈計劃，總計約490 萬美元捐出的款項分配給2,050家慈善機構。
最近一項研究顯示約有50%的美國大公司的捐贈計劃是由董事會所決定，這等於是由代表公司所有股東的一小群人來決定公司資金捐給他們所偏愛的慈善機構，卻從來不會去管股東們的意見，(我很懷疑若情況剛好相反，由股東們來決定這些董事口袋裡的錢要捐給誰時，他們會有什麼樣的反應)，當甲從乙的身上拿錢給丙時，若甲是立法者，則這個過程叫做課稅，若甲是企業的主管或是經理人時，這就叫做是慈善，我們仍然堅信除非是捐給那些很明顯對於公司有助益的單位時，應該要先徵詢股東們而非僅僅是經理人或是董事的意見。
我們敦促新加入的股東，仔細閱讀年報上有關股東捐贈計劃的詳細內容，如果在未來年度內，你想要參加這類的計劃，我們強烈建議你將股份登記在自己而不是受託人的名下，必須在1988年9月30日之前完成登記，才有權利參與1988年的計劃。
去年總共有450位股東參加股年東會，總計提出了60個左右精彩的問題，在許多公司股東會只是浪費時間，因為愛出風頭的人把它變成了一場鬧劇。不過我們的股東會卻不一樣，股東們非常具有建設性且帶來了許多歡樂。(在波克夏的年會上，愛出風頭的那個人是我。)
今年的股東會將在1988年5月23日在奧馬哈舉行，我們希望你們都能來參加，這個會議提供一個場所讓你能夠提出任何與股東有關的問題，我們會一直回答到所有股東都滿意為止(除了那些想要知道投資組合活動或是內線訊息的人)。
去年我們花了100元租兩臺巴士載著有興趣的股東到內布拉斯傢俱廣場，大家的行動展現了明智的抉擇，總共買下了約4萬美元的東西，B夫人認為這樣的費用/銷售比例太高，並認為這都是我個人長久以來對於成本沒有概念、管理鬆散的緣故，不過還是一如既往的大方，今年她再次給我機會，在會後還是會有巴士等著各位，B夫人希望我一定要打破去年的記錄，而我也已經答應她不會讓她失望。
華倫•巴菲特 董事長 1988年2月29日